本期视频将对英伟达第一季度财报进行预测和前瞻性分析。我们系统性梳理了英伟达当前的产品节奏、供需动向、全球客户结构演化，以及其在 AI 芯片、云平台与边缘网络中的关键绑定机制。从每一份市场调研，到每一个数据节点，试图回答一系列市场正在密切关注的问题，进一步理解这家企业在长期周期中的演进逻辑。

财测层面，430亿美元的指引是否反映了真实预期，背后是否隐藏着一次“刻意为之”的预期管理游戏？

产品切换期内，Hopper与Blackwell架构重叠放量，是释放产能红利，还是隐藏成本结构调整带来的压力？

CoreWeave、Nebius 这些新兴AI算力公司大批量扫货英伟达GPU，会不会成为订单结构的关键转折点？

英伟达定下的 Rubin 路线图和 Fusion 标准，只是发布会上的技术故事还是它迈向AI平台主导地位的真正信号？

我们希望通过对财报、产品节奏、上下游生态、供应链、地缘格局与资本预期六大维度的交叉分析，更清晰地理解英伟达如何在AI新时代中谋求其长期的结构性主导地位。

我们先亮明观点——看涨此次财报。

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英伟达Q1会不会超预期？

根据美股大数据的期权异动大单追踪，英伟达股票财报后的涨幅或跌幅可能高达7.4%。这一数字低于过去八个季度英伟达股价在财报公布后次日11.3%的平均波动幅度。

我们同时也会分析，财报前英伟达暗池大单买卖总价值分布

我们先从英伟达自己给出的业绩指引说起。在上一季度财报中，英伟达给出了Q1的营收指引——430亿美元，波动区间上下2%。同时，按照美国通用会计准则（GAAP）计算的毛利率预计为70.6%，非GAAP口径为71%。运营支出预计为52亿美元（GAAP）和36亿美元（非GAAP），其他收入预计为4亿美元。

这组指引在结构上呈现出较为稳健的增长节奏。是那种典型的大型科技公司在高位时，习惯性的“风险可控”式表态。但真正值得推敲的地方在于，这份预期并没有把英伟达现阶段的增长潜力“讲满”。

我们可以先看最关键的一项——营收增长的绝对值和环比速度。

上季度营收是393亿美元，这一季指引430亿美元，环比增长只有37亿，增幅大概是9.4%。这个数字放在别的公司可能还不错，但对英伟达这种动辄季度增长15%、20%的表现来说，就显得偏保守了。

再来看毛利率。非GAAP口径从上季度的73%小幅回落到71%，GAAP口径也是类似的趋势。这说明公司没有在利润率上做出更强的引导，也没向市场传递出“效率还能继续拉升”的信号。

另外，支出这块也值得注意。虽然英伟达的收入同比还在增长60%以上，但运营支出基本没什么变动，这在某种程度上反映了管理层对当前阶段的投入是有所保留的，并没有明显扩大开支。

但问题就出在这个“刚刚好”上。英伟达过去七个季度，公司每一次都超出市场预期，其中不乏大幅“击穿预期”的季度。所以你说，一家惯于交出亮眼成绩单的公司，突然给出一个温和得近乎保守的增长指引，不免让人多想。

我们美股投资网分析认为，这更像是一种有意为之的预期管理（expectation management）。通过设定较低的起点，为后续的“超预期”创造空间。这种手法在美股市场并不陌生，尤其在科技板块更是常见套路：保守指引、轻松 beat、情绪放大、估值上修。最终实现的是情绪和股价的双重助推，让公司和机构都能从中受益。

事实上，类似的误判过去已经发生过。比如在去年6月至9月，英伟达股价曾出现超过20%的回调，当时市场担心的是——同比增速开始放缓。

但这其实落入了一个常见的“百分比陷阱”：只看到了增长率的变化，却忽略了公司营收体量本身的巨大跃升。英伟达的收入已经从270亿美元增长到610亿美元，如今全年指引更是接近1300亿美元。对这样一个已经站在高位的公司来说，继续稳定增长，比从小基数翻倍要更难、更有含金量。

因此，我们并不认为这是英伟达在主动设限。更合理的解读是：公司与市场之间，在默契地完成一场“搭台”式博弈——为情绪准备缓冲区，为估值预留上行空间。对英伟达而言，这是在当前阶段最稳健、也最可控的表达方式。

换句话说，英伟达这次的财测，可能并非在直接回应“业绩能否增长”的问题，而更像是在控制市场“如何感知”它的增长节奏。而要看清这种节奏，就不能只盯着财测数字本身，更要回到它的产品进展、产能节奏和客户需求的实际情况。

英伟达产品周期切换期的真实节奏

英伟达当前正处于一个非常特殊的产品周期：两个旗舰架构——Hopper 和 Blackwell 正在实现前后接力。在上一季度财报电话会上，管理层已经确认：Hopper 的出货仍在环比增长。这说明它的需求依然真实存在，并不是在清库存。同时，Blackwell 系列的交付正在加速，首席财务官Colette Kress曾指出，单批次部署量动辄就达到10万片GPU，这是实打实的规模上量，而不是测试订单。

对比来看，2024年全年 Hopper 架构的出货量约为130万片；而仅亚马逊、微软、谷歌和甲骨文四大科技公司，就已为 Blackwell 芯片在 2025 年预订了超过360万片，显示出下一代架构的订单需求已显著超越当前产能。

其中，甲骨文（Oracle）最新宣布将采购40万块英伟达GB200芯片，用于建设一座战略级 AI 数据中心，总投资规模高达400亿美元，成为目前已披露的最大单笔采购计划之一。

这说明Blackwell 的实际需求远远高于英伟达当前产能。也就是说，现在英伟达财报中反映的不是“市场愿意买多少”，而是“我现在能生产多少”。一旦产能爬坡结束，营收释放将会是跳跃式的，而不是线性增长。

还有一点容易被忽视的是，Blackwell 并不是简单的架构升级。它从 NVLink 8 进化到 NVLink 72，带来的不只是通信带宽，而是整机架构、供电系统、散热机制和平台协同的全方位革新。初期确实存在良率爬坡、系统磨合等挑战，但随着产能稳定，这种结构性成本会被快速摊薄，未来毛利率将有明显提升空间。

目前，英伟达预计 GAAP 毛利率将出现小幅下调，这一调整在当前阶段是可以理解的。一方面，Hopper 与 Blackwell 架构处于并行交付阶段，导致短期制造成本出现重叠；另一方面，公司也需为潜在政策不确定性（如出口审查与对华关税）预留一定利润缓冲。值得注意的是，随着特朗普宣布将相关关税措施延后90天执行，这部分毛利率压力在本季度之后有望逐步缓解。

与此同时，英伟达的高端产品线也在持续向上爬坡。其下一代旗舰系统 DGX GB300 预计将在今年9月开始交付，据业内消息，一座机柜（Rack）定价高达400万美元，较上一代产品提升约30%。这不仅将带动 ASP（平均售价）显著抬升，也为后续毛利率回升提供实质性支撑。

换句话说，当前的利润下调，更像是阶段性的节奏调整，而非结构性恶化。

英伟达客户结构演变

除了产品节奏，更值得关注的，是英伟达客户结构的变化。这一变化，正在重新定义它的增长路径与市场定位。

第一层，是传统的超级云客户。它们仍是英伟达收入的压舱石，也是在宏观不确定性下，最具稳定性的需求来源。2025财年，Meta 将AI相关资本支出上调至640亿至720亿美元，微软预计将投入800亿美元，同比提升52%，谷歌也预计达到750亿美元，主要流向AI数据中心建设。这些持续的高投入，是支撑分析师对英伟达短期财测保持乐观的核心逻辑。

第二层，是快速崛起的 Neocloud 客户。这些平台不自研模型，而是专注于构建基于英伟达GPU的标准化算力网络，将AI能力以“服务”形式提供给中小模型公司、AI创业团队和垂直场景用户。以CoreWeave为例，2025年Q1营收达9.8亿美元，同比增长超420%；在手未交订单高达259亿美元，其中70%的营收来自英伟达芯片租赁。Nebius、Lambda、Crusoe等也在同步扩容。这类客户正在弥补过去出货高度集中于几家巨头的结构性风险，同时显著提升了算力供给的分发效率。

第三层客户，是国家级合作方——不是企业采购，而是以国家主导的基础设施级别采购行为。这些订单的特殊之处在于，它们不仅具备超大规模、超长周期，更代表着英伟达正在深度参与到全球算力主权体系的建设中。

比如沙特政府支持的Humain项目，规划在五年内建设一座500兆瓦级AI数据中心，目标部署50万至100万颗GPU，整体投资超过1000亿美元。这将是当前全球最大规模的AI基础设施计划之一。而这批芯片的技术核心，正是来自英伟达。

与此同时，美国已与阿联酋达成初步协议：自2024年起至2027年，每年向其出口50万颗英伟达先进AI芯片，三年总量超过100万颗。其中五分之一将交由阿布扎比的AI龙头企业 G42 使用，其余部分用于支持OpenAI及其他美企在当地建立的数据中心。

这类合作的本质，已不再是“客户下单”，而是英伟达作为平台级能力，参与到国家主权层面的AI能力建设中。它提供的不是某种产品，而是一整套技术秩序、算力标准与生态体系。

从稳定订单，到灵活分发，再到国家绑定——英伟达的客户结构已具备三重维度的支撑：

超级云厂商，提供稳定现金流和业绩节奏；

Neocloud 平台，带来边缘市场的放量增速；

国家级项目，形成跨周期、跨区域的战略锁定。

这三类客户，构成了英伟达今天最值得被重估的基本盘：它已经不只是芯片设计公司，而是全球AI基础设施规则的制定者与分发者。

英伟达未来会否有新的叙事逻辑？

接下来我们要讨论一个更核心的问题：英伟达的“下一个增长故事”是什么？换句话说，当这轮AI芯片周期逐步成熟，市场的关注点将不再是某一代产品性能领先多少，而是：英伟达还能不能继续引领行业的节奏？还能不能持续绑定资源、定义秩序？

英伟达显然已经在给出它的答案。它的价值，从来不仅仅是单颗芯片性能的堆叠，而在于产品路线图的可见性与产业节奏的控制力。

2025年即将量产的 Rubin 架构，和已定档2027年的 Rubin Ultra，正是它长期规划中的关键节点。从 Blackwell 到 Rubin 的无缝衔接，不只是技术演进，更是利润节奏的前置编排。竞争对手可能还在追赶当前架构，而英伟达已经在推进下一代的试产。这种“节奏领先”——不是偶发的技术压制，而是系统性战略执行力的体现。

而在技术架构之上，英伟达正推动更底层的统一标准——NVLink Fusion 正是这个战略的代表性动作。未来AI系统的核心不再是“算力多少”，而是“如何协同”。Fusion的目标，是在多芯片、异构算力和系统级调度之间，建立一个可控、统一的连接与通信协议。这种底层协议的建立，本质是对整个AI系统生态的“绑定”。过去是CUDA锁住开发者，这一次，英伟达要锁定的是整套系统的运行方式。

更关键的是，这类平台能力的构建，已经超越企业间的商业合作关系。它开始成为一种“行业通用模板”，渗透到模型开发、系统集成、AI基础设施建设等更广阔的空间。这并非一场产品竞争，而是产业秩序的输出。这就是英伟达正在释放的“平台溢价”——它的核心不在于当前利润有多亮眼，而在于它能以一套稳定的路线图 + 一套可复用的系统架构，牵引整个行业的资源配置、工具选择与边界构建。

所以，今天如果要重新评估英伟达的估值逻辑，不能再用“芯片×单价”这种线性模型来看待。

我们真正需要建模的，是三件事：

平台的绑定力；

架构的可复制性；

全球算力网络的集成深度。

这三者决定了它未来五年增长的确定性——不靠单季情绪，而是可以写进长期预期表格的、结构性的主导力。

最后我们来谈股价，现在英伟达在130块附近，离前高153美元不远，技术面上空间相对比较小。尤其是在财报公布前，市场情绪可能已经拉得很满了，再往上冲的话，风险会放大。所以这个位置，不太适合去重仓追涨。我们的观点一直很清楚：如果你是长期看好英伟达生态护城河的投资人，那就耐心点，等市场情绪消化，回调了再上，性价比会更好。

现在这个位置，更适合少量观察仓，不建议重压。真正的好机会，往往出现在市场反应过头的时候。我们美股投资网已经在100美元重新建仓英伟达。

好了。你看好英伟达财报吗？你会在这个价格建仓吗？你的成本价多少？欢迎加我们微信分析师讨论 微信号 MaxFund。