美股投资网注意到，华尔街多家大行将于下周开启三季度财报披露期。综合来看，该季财报的核心矛盾十分清晰股票交易收入将创出历史天量，但固定收益退潮、资本市场活动降温与AOCI（累计其他综合收益）浮亏三重压力之下，银行股之间的分化将远比上半年显著。

银行财报季将于10月13日拉开帷幕，高盛（GS）、摩根大通（JPM）、富国银行（WFC）将在开盘前率先披露。据美股投资网统计的分析师数据，华尔街最大几家银行三季度股票交易收入合计预计接近190亿美元，固定收益业务的收缩则构成拖累。

这一组合意味着，"所有人都在赢"的上半年正在落幕。富国银行分析师 Mike Mayo 对此的表述相当直接"对上半年而言，几乎就像所有人都在赢，而现在这种情况可能不复存在了。这个季度赢家与输家之间的分化可能会更宽。"

股票独挑大梁，固定收益降至年内低点

股票交易业务的强势是三季报中最确定的亮点，高盛有望领涨华尔街190亿美元的股票交易。

三季度高盛股票交易收入预计为51亿美元，摩根士丹利(MS)49亿美元，摩根大通45亿美元，美国银行（BAC）26亿美元；富国银行则在季内上调净息差指引的背景下，股票与固定收益交易收入均实现增长，与美国银行大致持平。

相比之下，固定收益业务的收缩则构成拖累。五家最大银行的固定收益业务在三季度合计预计收入超过190亿美元，低于二季度的逾210亿美元，并可能触及年内最低水平，其中部分原因是去年基数过高。

利率上行对交易台是双刃剑它通过客户支付更多利息而利好放贷业务，却让固定收益交易台举步维艰，因为债券价格下跌侵蚀客户做市与持仓收益。美国银行股价在9月中旬一度大跌，正因首席执行官 Brian Moynihan 当时警告称三季度固定收益交易收入将出现下滑；同期高盛首席执行官 David Solomon 也承认固定收益表现疲弱，而股票交易"依然强劲"。

资本市场业务杰富瑞已交出第一份答卷

杰富瑞（JEF）已在9月率先披露财报，为市场提供了第一个参照样本其投资银行与股票交易业务创下纪录，但固定收益交易净收入同比下降26%。这组数据几乎精确预示了即将拉开帷幕的大行剧本。

德银预计覆盖范围内银行三季度投行费用同比增长7%，略高于Dealogic数据（后者显示该季度略软于预期）。结构上，股权资本市场业务同比增长8%引领增长，而并购业务下降7%、债务资本市场下降6%、银团贷款收入下降26%。成交量层面，全球已宣布并购规模同比下降1%、已完成并购增长12%，股权发行量同比增长39%，债券发行量增长3%，银团贷款下降18%。德银同时对9月下旬偏弱的活动量持小幅下行偏向。

个股层面，市场目前预计摩根大通三季度投行费用同比增长15%，高盛增长8.1%，摩根士丹利增长1.9%。美国银行分析师 Ebrahim Poonawala 则给出了更直接的判断2026年下半年资本市场活动将"显著弱于"上半年，这引发了市场对"当前资本市场周期可持续性"的质疑。

发行管道IPO是唯一亮色

债务承销业务有一个缓冲未来三年存在一道再融资"墙"，这部分需求某种程度上已内嵌在管道中。Mayo 表示，"谈到债务承销，未来三年有一堵再融资的墙，这在某种程度上是已经内置的。"但他同时警告，如果利率继续上行，将损害债券需求。

并购管道近几周也显现疲态。截至9月的三个月，已宣布并购的价值较上年同期下降约10%。首次公开募股（IPO）仍是今年最亮的窗口——6月SpaceX完成了破纪录的上市，人工智能公司Anthropic PBC定于下周与潜在投资者会面筹备IPO；而Oura Inc.与CVC Capital Partners支持的Bamboo Insurance Services Inc.均在9月推迟了上市计划。

摩根大通首席执行官 Jamie Dimon 周二暗示，与上半年相比出现放缓，但这种放缓在美国出现得更多"如果你说欧洲的IPO、并购活动管道——相当不错；如果你说美国，9月份大概有点放缓。"

净利息收入分化才是三季度真正的主线

德银预计，利率异动将迫使部分银行上调、部分银行下调净利息收入指引。德银预计其覆盖范围内银行三季度净利息收入平均环比增长2%、同比增长8%，但总量之下是剧烈的个体分化。

这一判断背后，是三季度30年期RMBS转手利率高达约102个基点的飙升，约为上半年37个基点涨幅的3倍。如此剧烈的利率位移，让"净利息收入"这一核心指标的季度预测变得格外艰难。具体来看，摩根大通可能成为最直接的受益者——该行习惯性地将远期曲线按市价计入净利息收入指引，7月管理层给出的2026财年指引为1055亿美元（剔除交易部门后为965亿美元），德银认为仅利率因素就能带来超过10亿美元的年度收益；公司披露利率每上行100个基点，其净利息收入上升1.7%。美国银行存在小幅上行偏向，管理层目前将2026财年净利息收入增速指引为6%至8%区间的上限，德银假设为8.0%，并认为实际值还可能高出数亿美元。

压力则集中在另外几家。Truist（TFC）维持了2026财年指引不变，但该指引未包含三季度末至四季度初55亿美元的汽车贷款出售，该交易将在第四季度形成拖累；公司同时已宣布退出次级汽车、房车及船舶贷款，并在第三、第四季度各季度摊销10亿美元优质汽车贷款，实际贷款流失量可能超出公告口径。美国合众银行（USB）季内曾小幅上调三季度净利息收入指引，但德银提示第四季度可能略弱于预期，原因是加息带来前置性拖累——该行对利率的中长期敞口相对中性，但负债端重定价快于资产端；管理层亦已放弃2027年达到3%净息差的目标。摩根士丹利财富管理板块的净利息收入展望可能小幅下调，但德银认为这对公司整体盈利并非重要驱动因素。

其余多数银行大概率维持指引不变五三银行(FITB)已上调2026财年展望，亨廷顿银行(HBAN)已下调2026财年乃至2027年的指引并给出包含不同利率情景的目标区间，Keycorp(KEY)、美国制商银行(MTB)与地区金融(RF)均在9月重申本年度指引。德银对区域金融的担忧略大于另外两家，因其指引假设"历史低位存款beta"得以延续，而管理层预期第四季度存款beta将升至20%的高位区间。

本轮周期与上一轮截然不同

理解三季报的另一把钥匙，是本轮加息周期的运行环境与2022年那一轮几乎完全相反。德银列出四点差异。

其一，加息起点高得多。本轮首次加息前，联邦基金目标区间为3.50%至3.75%，而2022年3月上一轮启动时仅0至25个基点，且本轮加息的幅度与节奏预计都更为温和——当前远期曲线已计入接近4次加息，而5月22日时还只计入1至2次。其二，资本受利率冲击的程度更轻，这反映了更高的资本水平与资本回报率、更短的证券组合久期、更多的利率互换对冲，以及更多证券被划入持有至到期账户而非可供出售账户，从而消除了AOCI的盯市属性。其三，存款竞争格局不同。2022年银行面临超额存款、贷款增长乏力，而今存款市场竞争激烈但贷款增长强劲，德银引用的H8数据显示（截至9月23日）平均贷款环比增长1.2%、同比增长7.3%，期末存款较6月30日下降0.9%。其四，存款成本仍然偏低，2026年二季度全行业存款成本约为有效联邦基金利率的64%，明显低于1984年以来80%至85%的长期均值。

信用市场方面亦需留意。三季度美国高收益债利差走阔37个基点，其中32个基点发生在季末最后一周，欧洲高收益债利差走阔56个基点；9月30日以来高收益利差再走阔5至10个基点，投资级基本稳定。德银提示，利差走阔并不直接冲击大多数银行的AOCI与资本，因银行直接持有企业债敞口较小、贷款也未按市价计量，但可能通过压低贷款投放量、拖累固定收益交易，以及随时间侵蚀信用质量等渠道产生影响。

AOCI冲击资本账本承压

利率上行的另一面，是资本充足率的结构性侵蚀，这也是本轮三季报最核心的暗线。德银测算，三季度10年期美债收益率较6月30日上行82个基点（现货口径），30年期RMBS转手收益率上行102个基点，后者是银行证券组合的良好代理指标。仅30年期RMBS利率的变化，就将为大行带来40至45个基点的资本冲击；在另一套测算口径下，德银估算利率上行令其覆盖银行含AOCI调整的账面资本平均承压约51个基点——可供出售证券组合的浮亏通过AOCI科目，直接压低核心一级资本（CET1）。正如彭博所指出的，这类冲击会制造"纸面亏损"，令盈利报告变得颠簸。

德银在报告中引入了一套新算法不再仅测算可供出售证券损益，而是利用上半年利率上行期间AOCI的实际变动、乘以3倍系数外推三季度影响。两种算法下行业平均冲击大体接近，但个体分化显著投行（高盛、摩根士丹利）及货币中心银行（摩根大通、美国银行、富国银行）的资本压力明显减轻，其中摩根士丹利与富国银行调整幅度最大；大型区域银行则内部分化，CFG、FITB、USB的资本压力下降，而美国制商银行、地区金融、Truist的资本损失反而更高。

德银同时强调，覆盖范围内银行仍拥有充足资本，既能满足监管与评级机构要求，也能支撑贷款增长——真正的约束不在"够不够"，而在"愿不愿意"。以摩根大通为例，其二季度CET1达14.2%，为货币中心银行中最高，德银估算利率上行造成60个基点资本冲击后，形式化资本水平约为13.6%，仍比现行监管要求高出210个基点。对富国银行，德银则预计其剔除交易部门的净息差将在2027年及以后高于二季度估算的2.95%。

回购退潮成大概率事件

尽管绝对资本仍满足监管要求，但利率快速走高、前景高度不确定，叠加贷款增长强劲，德银判断多数银行将放缓乃至暂停回购。德银预测覆盖范围内银行三季度合计回购310亿美元（第二季度为280亿美元），但对第三、第四季度的回购持下行偏向只有USB明确下调了三季度回购指引，但德银认为FITB实际上也已暂停回购，其他银行同样可能陆续收缩。

具体节奏上，货币中心银行（摩根大通、美国银行、富国银行）大概率"减速不停摆"；而德银覆盖的9家大型区域银行中，有7家计入AOCI后模拟资本已处于或低于9.0%，大概率直接暂停回购。德银预计，利率企稳后回购方能重回中个位数增长，而若监管资本规则落地、美联储压力测试放宽，回购仍有上行空间。

AI阴影恐慌交易是否被过度定价

除业绩本身外，三季度银行股还承受着一层额外的压力——市场对人工智能的担忧，以及AI智能体可能将存款从银行体系引流而出的担忧。摩根士丹利分析师 Manan Gosalia 表示，"相关股票已明显回调，原因包括对本季度放缓的资本市场收入增长的担忧、对更高融资成本的担忧，以及对AI驱动的现金优化工具的担忧。"第三季度成为KBW银行指数自2023年一季度（美国区域性银行危机开始蔓延）以来最差的一个季度，而摩根士丹利的分析师Gosalia与富国银行的分析师Mike Mayo均认为，这一轮"恐慌交易"已经被过度定价。

但卖方普遍认为这一"恐慌交易"过头了。Gosalia指出，"整个AI投资周期是一个多年期的投资周期，而且不只局限于超大规模云厂商，它将在未来数年持续支撑资本市场。"Mayo与Gosalia均认为，在华尔街即将交出又一个强劲季度的背景下，股票的估值便宜或将成为投资者的赢点。Gosalia直言"我们认为这轮回调是一个有吸引力的介入点。"（截至发稿，花旗领涨，而美国银行股价年内恐将收跌。）

结论一次高成交、低确定性的财报季

综合两条线索，三季报的画像已相当清晰。收入端的亮点集中在股票交易与股权资本市场，投行费用与净利息收入平均口径仍能录得中高个位数的同比增长，信贷成本温和，股票交易收入更将创纪录地接近190亿美元。

但压力同样集中且方向一致固定收益收入触及年内最低、已宣布并购价值同比下滑约10%、AOCI浮亏压低核心一级资本、再叠加AI叙事对估值的压制。德银9月末因估值趋于充分叠加高利率担忧而下调美国制商银行、PNC与地区金融的评级，本季财报将为这些判断提供第一份答案。

在具体标的上，德银维持首选摩根大通、富国银行与亨廷顿银行摩根大通赢在资本厚度（形式化13.6%，高出监管210个基点）与净利息收入弹性（每100个基点对应+1.7%），需盯紧的变量是费用指引；富国银行赢在息差与费用纪律，公司可能首次披露剔除交易部门的净息差指引；亨廷顿银行赢在预期差与估值折价，其股价仅为其新2027财年每股收益目标区间低端的8.7倍，而同业按2027年市场一致预期交易在10倍。

德银的总结是银行资本依然充裕，但利率路径的不确定性，正在让管理层把"多回购"这件事从资本分配表的顶端挪开。

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