据 Woofun AI 消息，高盛(GS)对冲基金业务全球主管 Tony Pasquariello 发出明确警告，美股牛市主趋势虽未断裂，但已进入倒计时，预计标普 500 指数将在转折前完成最后一轮上涨，随后 2027 年将面临自 2000 年互联网泡沫破裂以来最大规模的净股票供给冲击。

驱动美股过去四年强劲表现的三大核心变量——盈利增长、资金流向与 AI 叙事——其边际方向已同步恶化。Pasquariello 在最新周报中指出，尽管高盛预测 2027 年标普 EPS 仍可实现约 18% 的增长，且标普 500 指数二季度盈利增速达 33%、三季度预计追及 35%，创下 30 年来除经济衰退后复苏期以外的最快增速，但市场对变化率高度敏感。他强调，二阶导数与一阶导数之间的张力正变得愈发复杂，越来越难以想象盈利能够再度提供近年来享有的那种向上凸性。

更关键的变量在于，高盛的盈利预测对 AI 资本开支极为敏感，而本周事态发展已令该预测的下行风险明显上升，盈利增速见顶使得上行动能难以为继。

资金流向层面的信号更为严峻，Woofun AI 整理数据显示，过去 20 个交易日对冲基金抛售全球 AI 股票的速度达到逾五年最快，偏离均值逾 3 个标准差，本周抛售更已进入"全面爆发"状态。买方同样出现集体缩手，企业回购力度的减弱、海外投资者买盘的收缩，以及 CTA 等量化策略的机械式跟随抛售，共同形成"买方罢市"。更令人警惕的是 2027 年的供给压力Pasquariello 明确指出，2027 年美股净供给增量预计将创下自 2000 年以来的最高水平。SpaceX(SPCX)、Anthropic 等大型 IPO 管线与企业现金流转向（需优先保障资本开支而非回购）的共振，将在供需两端同时形成压力。

尽管回购规模已回升至约每日 50 亿美元，且他对年末八周资金面持相对乐观态度，但这一短期支撑难掩 2027 年结构性压力。

AI 叙事出现裂痕，左尾风险扩张。市场共识显示，科技巨头资本开支增速将从今年的 96% 降至明年的 44%，超大规模云厂商在三季度自由现金流净消耗达 310 亿美元，市场对其持续"负自由现金流"的不安情绪持续积聚。Pasquariello 指出，AI 资本开支此前是市场的"火箭燃料"，但现在市场被迫认真审视建设强度能否持续，这向原本几乎只追逐右尾的市场引入了更多左尾风险。

值得注意的是，就在同一周，高盛另一位策略师 Rich Privorotsky 也在其题为"1998 还是 2000？"的报告中援引了与本轮行情的互联网泡沫顶点对比，这意味着同一周内高盛内部出现了两次对 2000 年科技股崩盘的隐性呼应。Privorotsky 倾向于将本轮调整类比 1998 年而非 2000 年，认为这是一次流动性事件而非周期终结，但他也承认，与 2000 年令人不安的相似之处在于支出规模之大以及回报的不确定性。

与此同时，本周纳斯达克 100 指数单日跌幅一度达到 6.36%，为新冠疫情以来最大单日跌幅，对冲基金年内收益已几乎全部回吐。估值方面，经过此轮杀估值，纳斯达克 100 与费城半导体指数的远期市盈率均已低于 2022 年 11 月 ChatGPT 发布前的水平，约便宜 4 个估值倍数，纳斯达克 100 的远期市盈率降至 18.4 倍，为 2020 年以来最低。

然而，近期有两位他深度认可的投资者告诉他，"股票市场相对于信用市场而言过于自满"。结合 12 月加息重新纳入讨论、AI 相关高收益债券承压，以及 2027 年最大净供给压力的三重叠加，信用市场正在率先为建设融资问题定价，而股票市场是否已充分反映，仍是悬而未决的核心问题。

Tony Pasquariello 的最终结论清晰而审慎牛市主趋势尚存，年末或有最后一波上冲，但"拐点"已以文字形式写入前景判断，2027 年将是一个"更加需要灵活应变"的交易环境。随着指数波动率的基准水平趋势性上升，投资者需警惕 AI 基础设施"铲子与镐"相关标的的上行凸性被压缩，并在供需失衡加剧的背景下重新评估持仓结构。

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