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Costco股票分析

作者 Brandon | 2019-05-08 | 发布于深度分析

Costco 美股代号 COST 是全球最大的连锁会员商店，公司成立于1983年，彼时的沃尔玛 WMT 已发展了20年有余。

虽然起步稍晚，但自问世至今，Costco一直致力于为市场提供物美价廉的优质商品。

经过多年的发展，截至2018财年，Costco已在全球设有762家门店，营收总额整体上逐年稳步攀升，市值在1000亿美元左右。在《财富》（Fortune）杂志评选的2018年世界500强排行榜中，Costco高居第35位，业内地位仅次于沃尔玛。

然而，就是这样一家业绩斐然的公司，在整个零售圈却是“奇葩”一般的存在：

其一，追求商品低价。

通常情况下，想方设法提高利润是企业永恒的目标。如果一家公司不是琢磨着如何多赚钱，而是费心竭力通过少赚钱来笼络消费者，可能不少人会认为这家公司离关门不远了。可Costco偏偏就爱做这个“冤大头”，想方设法压低商品价格是其一贯作风。

最典型的例子是，30多年来，美国通货膨胀翻了几倍，可Costco的热狗汽水组合套餐依然是1.5美元，烧鸡仍是4.99美元，大片披萨是1.99美元，价格从未变过。

此外，Costco规定所有商品毛利率不得高于14%，一旦超过这一标准，便要上报董事会批准。在面对外部供应商时，倘若其商品在别的地方的定价，比在Costco的还低，那么这家供应商的商品将永远不会再出现在Costco的货架上。于是人们看到，Costco的平均毛利率长期只有7%，而一般超市的毛利率在15%~25%。

其二，不惧电商冲击。

互联网技术的发展成就了电商的壮大，同时也让线下实体零售叫苦不迭。我国近几年的超市百货关店潮在此不赘述。就美国向来坚挺的实体零售而言，也没躲过来自线上力量的挤压。

自2006年起，以亚马逊为代表的电商强势崛起，并不断蚕食线下商超的生存空间。其中，老牌百货劲旅西尔斯（Sears）在2006~2016年期间，市值缩水幅度高达96%，并于2018年宣告破产；家电巨头百思买（Best Buy）和连锁百货巨头梅西百货（Macy's）都在不同程度上遭遇了市值缩水与被迫关店等烦恼。

当线下零售满目萧然时，同样主打实体店的Costco却一直呈现出稳健增长的态势。从Costco的历年公司公告中可以看到，除了2009财年外（受国际金融危机影响），近15个财年的营收总额几乎从未停止过增长，而门店总数更是逐年递增（参见图1）。

巴菲特、雷军为何都爱这家“中介”公司？

其三，“佛系”的经营风格。

当绝大多数商家千方百计地为消费者提供“一站式”购物、追求商品种类齐全的时候，Costco似乎对此并不感冒。中泰证券研究报告显示，Costco的SKU长期保持在3700个左右，而2018年美国零售行业平均SKU约为14000个，沃尔玛的SKU超过了20000个。

在客户方面，Costco非但不追求庞大的客户规模，反而通过设定门槛来加以限制。最直接的表现是其严格的会员制，如果消费者不办理会员卡，就甭想在Costco的平台上购物，即Costco只专注于为会员提供服务。

此外，在全球扩张上，Costco也跟多数连锁零售企业不大一样。例如，沃尔玛的业务覆盖全球27个国家，7-Eleven也在全球17个国家和地区拥有超过7万家门店；反观Costco，目前只在11个国家和地区开设了不到800家门店，其中有500多家还位于美国本土。

就是这样“不走寻常路”的Costco，成了大佬们竞相追捧与模仿的对象，背后必然有其耐人寻味之处。

独特的会员制度
至此，可能会有人提出以下几点疑问：

“毛利率那么低，Costco是怎么活下来的？”

“Costco有哪些过人之处？”

“Costco为什么不怕来自电商的冲击？”

我们不妨逐个进行解答。

如前文所说，Costco崇尚的是商品的极致低价，仿佛Costco永远站在消费者这一边，想方设法地为顾客省钱。然而，企业终究不是慈善机构，没有任何一家公司是可以不要利润的。由此看来，既然Costco商品零售板块的利润微薄，那么势必会有其他的盈利点对此加以覆盖。

而问题的关键，便在于Costco独特的会员制度。

归根结底，Costco的低价策略只是一种引流的手段，先让消费者成为Costco的粉丝，再将他们统统吸引到自己的“碗里”——消费者想要享受Costco的服务，必须要成为Costco的会员。

一直以来，Costco将中产家庭作为目标客户。这些家庭是美国社会结构中占比最大的群体，在消费过程中格外关注商品的性价比，还会定期采购一家人所需的日常用品。正因为该群体追求生活质量且有稳定消费能力，故而他们中的相当一部分人愿意成为Costco的会员，并从其平台上选择商品。而Costco则可以更加有的放矢地为自己的会员提供物美价廉的商品与一系列附加服务，从而避免会员的流失。

当然，成为Costco的会员是需要缴纳年费的。目前，Costco的会员大体上分为三类：年费60美元的普通金星会员，年费60美元的商家会员，以及年费120美元、返现2%的高级用户卡。根据通货膨胀率及市场情况的变化，Costco会对会员费进行不定期微幅调整。

值得注意的是，这些会员费不仅是Costco盈利的重要抓手，更关系到Costco能否生存下去。不过，人们丝毫不用为此担心，因为Costco早已拥有了一大群忠实稳定的会员用户。

2018年财报数据显示，Costco在美国共有付费会员5160万人，如果结合美国人口普查Cesus的公开数据，2018年美国家庭数量约为1亿2759万，按一家持有一张Costco付费会员卡来算，美国平均每10个家庭里就有4家是Costco的付费会员。如果将统计范围拓展至全球，那么Costco的会员已经超过9000万人。

更为重要的是，凭借长期以来的物美价廉，Costco深受消费者喜爱，其会员续费率超过90%，相当于每个会员每年会为Costco贡献一笔稳定的利润。

由此可见，独特的会员制度让Costco可以放心大胆地追求商品低价，这也侧面造就了Costco坚实的竞争壁垒。

极致的供应链
话说回来，付费会员制并非什么新鲜事物，如今各行各业的商家都在极力开拓会员，无论是国外的沃尔玛、家乐福、亚马逊，还是国内的天猫、苏宁等各路电商巨头，概莫能外。可是真正比肩Costco这种程度的商家却不多。

其实不难理解，Costco之所以会如此吸引消费者并成功留住绝大多数会员，依靠的是商品的价格优势——毕竟，很少有商家有魄力去主动压缩甚至舍弃来自商品的利润空间。

那么问题来了：Costco是如何实现商品价格一降再降的呢？

答案在于其超强的供应链能力。

前文说过，Costco商品的SKU长期保持在3700个左右的水平，远远低于竞争对手和行业均值。不过，这也侧面彰显出Costco在选品时的“只求精，不求多”。

事实上，Costco在全球范围内拥有极为庞大的采购团队，这些采购专员要对产品的成本、物流运输与质量优劣等各个方面了如指掌，而所有上架的商品也都必须经过管理层的挑选试用。此外，鉴于低SKU策略，Costco还要充分考虑商品的性价比，以此来挑选同品类中的头牌商品或者具有爆款潜质的商品上架。

不仅如此，在超低SKU的基础上，Costco可以在有限的选品上，集中实现更大规模的进货，并通过这种规模效应来放大自身的议价能力，进而为消费者博取更低的价格。同时，Costco还大量使用自有品牌，进一步巩固了控制成本方面的优势。此外，在架的每类商品只有2~3种，均是同类商品中的高性价比品牌，相当于Costco为到店消费的顾客提前做了一轮精选，这就省去了顾客购物时再去花时间甄选商品的麻烦，降低了购物的时间成本。

精简的商品类别不但有助于采购，还便于库存管理。从年报中可以看到，Costco的库存周期只有30天，大幅度低于沃尔玛的43天，高效的库存周转直接带来了经营成本的降低。同时，根据中泰证券的研究报告，得益于其现金流优势带来的超短应付账款周期（FY2018为33天，同期沃尔玛为45天，亚马逊100天）以及低SKU策略带来的库存周期压缩，Costco在2018财年的现金周转期仅为4天，显著优于行业平均水平。

当然，Costco对于品牌供应商的要求也是相当高的。想要成为Costco的合作供应商，必须经过严格的审核：一来，要从专业考核、设计、质量监控、物流协助等方面考量供应商；二来，供应商必须承诺严格遵守交货期以及具有履行该诺言的能力。同时，Costco还会为供应商提供相应的金融服务，加强与供应商的长期合作关系，尽可能保证与供应商的互惠共赢。

综上，正是这种“规模化采购+高效供应链+品类严选”的模式，叠加其会员付费制，让Costco得到了稳健良好的发展，并取得了今天的成就。

Costco带来的启示
除了上述种种之外，还有一点不能不提，那便是Costco在不遗余力地提高会员的消费体验：
凡是在Costco平台购物的顾客，只要对商品不满意，可以不限时间地无理由退货；

Costco业务范围十分广泛，除了商品零售外，还有加油站和汽车经销处，甚至可以为会员提供包括酒店预订、机票购买以及租车在内的旅行折扣；

Costco有自己的医疗中心，可以为会员做免费的耳科检查而不收取任何清洁或后续预约的费用，在Costco买药的价格同样远低于市场价；

Costco还会通过详尽而忠实的会员资料及购物数据记录，对消费者进行大数据分析，进而更深刻地洞悉会员的消费行为，并有针对性地完善服务……

有人说，与其认为Costco是一家零售超市，倒不如称其为一家令人难以拒绝的“中介”，它不像沃尔玛那样通过商品差价来盈利，而是将会员费作为利润的重要来源，但也不会因顾客消费额增多就提高会员费。https://www.costco.com/

某种意义上，Costco的经营理念类似于一种规模经济和共享经济的结合体，通过低SKU策略来增大进货规模、提升议价能力与降低运营成本，同时将利益与众多会员共享，并通过种种优质服务来提高用户粘性，在促进商品销售的同时营造良好的口碑，进而吸引更多新用户成为会员，以此形成一个良性循环。

客观地说，Costco的商业模式与主流零售模式不尽相同，但其理念中的许多内容，依旧值得我们去学习与借鉴：

首先，要找准市场定位。

根据市场营销学的有关内容，市场定位的实质在于将此企业与其他企业严格区分开来，使顾客明显感觉和认识到这种差别，从而在顾客心中占有特殊位置。于Costco而言，其目标客户严格锁定在中产家庭身上，进而通过对这部分人群的深刻理解来提供相应的服务。此外，包括国内的拼多多、苏宁拼购等平台，聚焦于三线以下城市和地区，同样取得了不俗的成绩。所以，找准市场定位，往往可以获得事半功倍的效果。

其次，要用心服务好消费者。

眼下，消费者已经成为一切商业价值活动的起点，这也在重构着传统的零售供求关系，生产、营销、渠道和盈利模式都会不同以往。此时，经营好人远比经营好货更加重要，而如何做到无限贴近消费者，洞悉他们的偏好与需求，进而不遗余力地提升他们的消费体验，是每个零售商都必须考虑的问题。Costco在优化会员体验方面的具体实践，或许可以为市场带来不错的参考价值。

再次，要适当地学会“做减法”。

不难发现，为了集中资源建立竞争优势，Costco做了许多舍弃。而要确保这些舍弃带来的损害大大低于竞争优势带来的收益，并不是一件容易的事。因为这种模式几乎注定了企业难以快速发展的命运，甚至有可能在发展初期经历较长时间的亏损，直到积累足够数量的会员才能“咸鱼翻身”，况且还要一直保持商品的优质低价与良好的消费体验。其间，丝毫的战略摇摆或者迫于盈利及股东压力开始为追求利润而放松标准，都可能导致前功尽弃。也许正因为这样，无数Costco的追随者与模仿者都难以复制其发展之路。然而，一旦成功实施此战略，在庞大基数的忠诚会员的保驾护航下，企业的经营就会如同破茧成蝶一般越来越好。从这个角度看，适当“做减法”也算是有舍才有得。

最后，要打造高效极致的供应链。

Costco的实践表明，零售商品真的是可以兼顾“物美”与“价廉”的，而背后的关键便在于供应链能力。有研究表明，如果实施完整有效的供应链战略，那么可以收获的效益将不是一点半点（参见下表）。与此同时，高效供应链还有助于对市场变化快速响应，提高上下游企业的整体合作效率。而这些都是提升企业竞争力的关键。

湾区房价走势2019

作者 Brandon | 2019-05-05 | 发布于深度分析

Bay Area 湾区3月份房价，自2012年以来首次同比下降，尽管下跌幅度只有0.1％。

“Silicon Valley 硅谷的房市已经没有普通人想象中那么好了——越是过去几年拼命涨的地区，房价越是跌得狠。” 房屋售卖网站Zillow、Redfin上的滞后估价仍然把一些人蒙在鼓里。

Santa Clara County - 2018 VS. 2019 Market Overview
	1月 2018-6月 2018				1月 2019-6月 2019				波动
城市	中位价	卖出数量	上市停留时间	每平方尺价格	中位价	卖出数量	上市停留时间	每平方尺价格	(1-6月 2018 to 1-6月 2019)
Palo Alto	$3,300,000	192	9	$1,853	$3,087,500	166	10	$1,695	-6.44%
Los Altos	$3,400,000	153	8	$1,505	$3,300,000	145	10	$1,399	-2.94%
Los Altos Hills	$4,850,000	39	15	$1,188	$4,500,000	23	16	$1,370	-7.22%
Mountain View	$2,425,000	119	8	$1,473	$2,201,000	102	11	$1,371	-9.24%
Santa Clara	$1,564,000	294	9	$1,047	$1,400,000	277	12	$929	-10.49%
Cupertino	$2,415,000	124	8	$1,270	$2,300,000	132	10	$1,165	-476%
Sunnyvale	$2,002,500	310	9	$1,272	$1,750,000	259	10	$1,110	-12.61%
Saratoga	$2,850,000	135	11	$1,102	$2,812,500	132	14	$1,076	-132%
Los Gatos	$2,200,000	206	12	$931	$2,300,000	186	16	$914	4.55%
San Jose	$1,226,500	2,720	9	$765	$1,105,000	2,488	13	$713	-9.91%
Campbell	$1,550,000	137	10	$961	$1,423,750	112	11	$857	-8.15%
Milpitas	$1,207,500	139	11	$776	$1,085,000	154	13	$725	-10.14%

过去半年，曾经因为要新建Google办公大楼而暴涨的硅谷核心城市之一 San Jose房价已经跌去了约四分之一。而张小姐买的房子就在这里。

根据《旧金山纪事报》报道，硅谷房市从去年末开始，经历了上一轮经济危机过后最严重的遇冷，成交价逐步下跌。今年一月，湾区9郡县房屋中位数为73万美金，比12月下跌7%。从房屋出售数量来看，包含San Jose市的Santa Clara郡县在1月的销售数量比12月下降了29.9%, 比1年前下跌18.7%。

“有些房子停滞在市场上，有价无市很长一段时间了。但凡有一些装修不够到位或者临街、临高压线的硬伤，就卖不出去只能降价。”一位在湾区工作了十几年的华人房屋中介对美股投资网表示，今年春天她的成交额只有一两套。而去年这个时候，她的成交额已经破了10套。

那些2018年上半年房子买在高点的人，少说也亏了几十万了。这里的华人管这种买在高点的行为叫“站岗”。回忆起过去几年房市的疯狂上涨，张青青说最夸张的时候，圣何塞的房子一分钟涨一美金。无论中介怎么夸下海口忽悠房价飙升，一个月后总能变为现实。

沿着101高速的几个城市，只要是能住人的都叫价上百万美金，然后再被几个买家竞争加价10万、20万的卖掉，甚至San Jose一套被烧焦到坍塌的房子也被售出了80万的高价。

更夸张的是，硅谷无论是全职太太还是商场里的年轻售货员都跑去成了房产中介，甚至还有在Google多年工作的软件工程师辞职，一边当房产经纪卖房，一边自己买破房翻新再倒卖出去。

房价攀升的速度让投资者的热钱不断涌入。旧金山市发布的一份房价报告显示，旧金山出售独栋房屋房价中位数从2012年的66万美金蹿升到2018年的161万美金，几乎翻了三倍。

而张女士的第一套自住房也在房市过热的这几年中价值上涨了35%。张女士说那个时候，房价越高，年轻人越怕再涨下去就买不起房，投资人也怕不能及早上车赚上一笔。

这几年，硅谷的年轻人们几乎把全部积蓄都放进了房产和股票账户，不过，当任何人投资都能赚钱的时候，就证明市场中的泡沫已经要破了。

湾区人口流失图

2018年下半年房市突然就冷静了。

大概去年秋天，房市就出现了明显的滞销和因为滞销带来的毫无预兆的降价。

一个小区几个差不多户型的房子一起卡在市场上，哪个都卖不掉。卖家市场大概就过了一个秋天，就转成买家市场了。没有人加价抢房了，甚至买家主动愿意降价。张女士说那个时候，她意识到势头不对，毅然把自己付押金买的新房退掉了。

房市的“崩盘” 在去年十二月到达了一个顶峰——房市进入冰冻期，不论多好的房子，都会被卡在市场上。

尽管2019年的春天，房市稍微回暖，但如果仔细观察成交价，会发现哪怕是Google附近的房子也回归到一年前的水平。而在本周，位于“硅谷宇宙中心”

Sunnyvale市曾经一房难求的新房楼盘也不得不像沃尔玛促销一样打出“赠送更多，节省更多”以及“直接降价10万”的广告。相关公司 Z Redfin Realtor RDFN

硅谷一位比较悲观的中介认为现在很可能只是季节性回暖，且房价攀升的速度也远远比不上往年春天。如果五月底房市还不能像过去几年大涨，她担心到了接下来的淡季房市会遇到更多问题。

San Mateo County - 2018 VS. 2019 Market Overview
	1月 2018-6月 2018				1月 2019-6月 2019				波动
城市	中位价	卖出数量	上市停留时间	每平方尺价格	中位价	卖出数量	上市停留时间	每平方尺价格	(1-6月 2018 to 1-6月 2019)
Hillsborough	$4,537,500	56	14	$1,223	$4,455,000	60	16	$1,198	-1.82%
Burlingame	$2,487,500	90	12	$1,248	$2,350,600	91	10	$1,204	-5.54%
Millbrae	$1,728,000	67	12	$1,010	$1,900,000	57	12	$1,447	9.95%
San Mateo	$1,625,000	291	11	$1,071	$1,560,000	274	12	$998	-4.00%
Foster City	$1,940,000	55	12	$964	$1,810,000	59	13	$906	-6.70%
San Carlos	$2,037,500	146	9	$1,130	$2,050,000	131	10	$1,118	0.61%
Belmont	$1,852,500	84	11	$1,089	$1,750,000	81	8	$1,030	-5.53%
Redwood City	$1,750,000	266	10	$1,057	$1,660,000	281	13	$1,018	-5.14%
Redwood Shores	$2,000,000	21	10	$995	$1,850,000	31	13	$1,014	-7.50%
Atherton	$7,245,000	34	12	$1,496	$7,100,000	33	39	$1,663	-2.00%
Menlo Park	$2,850,000	145	11	$1,465	$2,500,000	178	13	$1,355	-12.28%
East Palo Alto	$980,000	66	9	$765	$1,000,000	45	18	$764	2.04%
Woodside	$2,855,000	32	29	$1,148	$2,932,500	32	23	$1,098	2.71%
Portola Valley	$3,212,758	32	11	$1,269	$3,275,000	26	19	$1,295	1.94%

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AMD财报预测：芯片业务增长，估值继续攀升

作者 Brandon | 2019-04-20 | 发布于深度分析

虽然第一季度业绩指引比分析师预期低15％，但它仍可能是Nvidia第一季度业绩的最佳选择。数据中心cpu和gpu的单位数增长仍然是最近的一个亮点，但现在说AMD的7nm 英特尔的10nm和Nvidia的图灵最终将分割未来的市场份额还为时尚早。 Amd通过低端服务器CPU重新获得CPU市场份额的策略似乎是以比Nvidia和英特尔（INTC）更低的利润率为代价。

然而，侵入英特尔主导的高端企业IT服务器领域使得AMD在2020年初之前的利润率不到40％。

C:下降“已完成”库存并增加“原材料”库存

经常提到最后一条线索，但很少有人记录，这就是库存积压，似乎设定了AMD价格的上限。渠道的GPU库存过剩，游戏机销售正在放缓，这主要是由于加密活动的低迷和中国经济的放缓，这在2019年持续了一个小时。在服务器端，新的挑战，以及新的市场份额的机会是，虽然企业IT支出的增加在2018年增加了服务器需求，但预计2019年将放缓。因此，AMD的总库存预计将在第一季度首次下降。 2019年，略低于7亿美元，而在2019年第三季度，它将增长超过10亿美元，主要反映2019年第二季度。改善。

由于库存可能受到收入变化的影响，2018年第四季度的库存与收入比率达到了60％的历史平均水平，而2017 - 2018年的库存率超过80％反映了由于减少加密使用。。然而，2019年下半年更好的收入前景和渠道库存清理将使库存率从2019年下半年降至50％以下。

我们很少研究实际库存，随着时间的推移，库存结构的变化提供了更有趣的产品需求前景的暗示。在库存结构方面，我们能够证明AMD的原材料库存，持续工作，长期和成品的细分。这是非常暴露的，虽然AMD的原材料库存继续增加，工作进度和成品库存在2018年底开始下降。从实际情况来看，顺便说一句，AMD

成品库存的下降与加密技术的崩溃同时发生。此外，我们正在努力了解这三种类型库存的不同趋势。成品库存的下降始终是经济复苏的第一个迹象，其次是库存下降。与此同时，原材料库存也在上升，确认需求前景乐观，因为公司将在短期预测中订购更多原材料。这三个库存变化表明，到2019年2月，产品市场和管理预测有所改善。

华尔街分析师和股票价格对AMD的长期基本面非常乐观，并且越来越多的迹象显示中国的不确定性，加密疲软以及美联储紧缩利率政策将成为2019年下半年的阻力。华尔街预计AMD的Ryzen，EPYC和Roman芯片将继续推动销售增长。 AMD通过低端服务器CPU重新获得CPU市场份额的战略以低于Nvidia和英特尔的价格获得了回报。入侵英特尔的高端企业IT服务器空间和数据中心使AMD在2020年初之前将利润率降低了40％。

虽然AMD的第四季度业绩“好于恐惧”，但投资者似乎已经摆脱了第四季度收入的疲软和2019年第一季度的下调。随后的股价反弹表明市场的注意力转向长期增长在2019年上半年第一季度第二季度和第三季度收入预期均向上修正。 Amd不断变化的库存结构也显示出2H2019更好的颜色。成品和在制品的库存有所下降，而原材料库存增加，表明产品需求正在恢复，管理信心最近有所增加。除了一个单独的问题，积极的前景是否已经融入AMD的股价，我们相信2019年上半年更好的是真正的AMD。

Uber股票分析

作者 Brandon | 2019-04-10 | 发布于深度分析

Uber（中国优步）是美国最大市场份额的共享汽车公司，将通过首次公开募股（IPO）发行约100亿美元的股票，并将于周四提交申请表。

根据该报告，UBER 将在4月29日的一周内推出投资者路演，使公司能够确定IPO发行价。如果一切顺利，该公司将于5月初在纽约证券交易所上市。https://www.uber.com/

鉴于竞争对手Lyft在3月底首次公开募股后的首次公开募股表现不佳，优步 UBER 正在寻求900亿至1000亿美元的估值。虽然高于该公司上一轮760亿美元的私募股权融资，但低于市场预期。其IPO主承销商摩根士丹利和高盛去年表示，优步的IPO估值可能高达1200亿美元。

在4月10日，华尔街日报引述知情人士的话，优步最近向持有可转换债券的投资者提供了一份文件，将潜在的IPO价格范围设定为48-55美元。等于估值为900亿至1000亿美元;当投资者路演在几周内启动时，发行价格指导区间可能会缩小或改变，优步很可能会在5月的第二周上市。

根据上述报告，该定价范围的下限低于上一轮私募配售48.77美元所设定的股票价格，这是相当令人惊讶的。 3月下旬，优步发行了一批可转换债券，以31亿美元收购中东竞争对手Careem Networks，转换价格为55美元。一些投资者原本认为55美元将是未来IPO发行价格范围的下限。

彭博社表示，UBER 计划筹集100亿美元的首次公开募股，预计这将是今年美国最大的IPO案例和历史上的前十大IPO案例。来自美国公司Droki的数据也表明，优步可能成为迄今为止最大的科技公司之一。相比之下，美国第二大市场份额Lyft已筹资23亿美元。

优步Uber采取保守态度的原因之一是竞争对手LYFT是第一个成为美国第一的。知情人士表示，优步高管和承销商希望避免Lyft的困境，如果定价趋于保守，将有助于股价上市后上涨，以吸引更多的长期投资者。

Tradeweb公司

作者 Brandon | 2019-04-02 | 发布于深度分析

电子交易平台运营商Tradeweb Markets周四申请首次公开发行(IPO)。该公司已申请在纳斯达克全球精选市场上市，股票代码为“TW”，发行股数900万，定价24-26美金之间。摩根大通、花旗集团、高盛和摩根士丹利是此次发行的主承销商。

公司介绍

总部位于纽约的Tradeweb Markets成立于1996年，致力于开发和运营信贷，利率，货币市场和股票的电子市场。

管理层由联合创始人，首席执行官兼董事Lee Olesky领导，他自2002年以来一直在该公司工作，之前是BrokerTec的联合创始人兼首席执行官，以及2000年从法国兴业银行加入的总裁Billy Hult。

TW为40多种产品提供市场，数据和分析，报告，电子交易和直通处理的机构，批发和零售行业参与者。

该公司的【技术增强价格模型】，更有效的订单执行和交易工作流程，同时允许更大规模和降低客户交易操作的风险，使公司能够根据特定的客户需求定制其产品。

该公司于2017年成为第一个与中国外汇交易中心(CFETS)连接的离岸交易平台，成为离岸投资者进入“债券通”的主要交易界面。其客户选择可以交易人民币债券的大宗订单。

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客户获取

根据公司招股说明书，TW的客户群包括银行和经销商，区域经销商，中央银行，对冲基金，全球资产管理公司，保险公司，自营交易公司以及零售经纪和金融咨询机构，遍布62个国家。

TW有一个直销组织，它利用基于团队的方法获得新客户，与他们合作，根据他们的需求定制公司的产品，并提供产品培训和支持。

此外，该公司还利用其公共网站，数字和社交媒体，广告，赢得媒体，直接营销，促销邮件等方式来增强其品牌知名度并获得新客户。

财务数据

Tradeweb截至12月31日的3个月收入为1.786亿美元，净利润2930万美元。2018 全年营收6.5亿美金，比2017年的5亿增长30%，净利润同比增长93%，2019年1月，该平台创下日均交易量的新纪录，交易量达到每天6245亿美元，高于2018年12月的6170亿美元，也比2018年1月的数字高出21%，Price / Sales 比例8.45。

散户是否应该投资高估值的上市公司IPO

作者 Brandon | 2019-03-29 | 发布于深度分析

最新一代硅谷初创企业现在正竞相在公开市场上市，这让渴望投资于这些备受瞩目、快速增长的公司的大小投资者产生了希望。

但2019年的上市科技公司与前辈们有很大的不同。这些公司，包括优步和Lyft等共享经济宠儿，通常“年龄”更大、规模更大，多年来由数十亿美元的私人资金支撑，这些资金重塑了初创科技公司的世界。

对于投资新人而言，这些相对更成熟的公司可能会减少剧烈的投资波动，比如巨大亏损或盈利。

但这也可能意味着，这些公司最快的增长阶段已经过去。因此，在这波科技公司的上市浪潮中，主权财富基金和风险资本家等精英投资者将获得比新投资者更大份额的收益，这种可能性越来越大。

市场和经济分析公司Strategas的执行合伙人杰森.德塞纳-特伦纳特(JasonDeSenaTrnert)表示：“散户投资者为时已晚。他们将是最后的投资者，这就是问题所在。”

这一变化反映了美国企业家为建立自己的公司筹集资金的方式发生了大规模的转变。他们没有像亚马逊和谷歌那样，迅速转向公开市场和随之而来的外部审查，而是在多年的私人资金支持下，以较少的财务披露要求，建立起了庞大的业务。

大型网约车公司优步在过去十年里筹集了200亿美元以上的资金。规模较小的竞争对手Lyft周四晚些时候将IPO定价为每股72美元，预计将于周五在纳斯达克挂牌交易。该公司在7年内筹集了49亿美元。

而在1990年代的互联网泡沫中，许多初创企业在成立仅几年后就上市了。有些公司，如Pets.com，收入微乎其微，这些情况如今只存在于硅谷的传说中。

十多年来，政策变化和科技行业的巨额新财富相结合，一直在改变初创企业的发展模式。

共同基金和对冲基金（初创企业IPO中的典型投资者）开始购买大型非上市公司的股份，这成为新企业上市前积累更多股份的一种方式。包括大型主权财富基金和超大规模的软银愿景基金在内的其他大型投资者也加入进来，创造了一个更活跃的市场。

根据追踪初创企业的CB Insight公司的数据，2018年，对美国公司的风险资本投资增至995亿美元，为2000年以来的最高水平。

这些投资将初创企业的估值推高到了不寻常的高度。根据CB Insight的数据，目前至少有333家所谓的独角兽（估值超过十亿美元的非上市公司）。而在2014年，独角兽只有80家。

Lyft作为私营公司的估值超过110亿美元。另一家正在上市的公司Pinterest也是如此。这大致是公众投资者对零售商科尔(Kohl‘s)和在线证券交易商E-Trade金融公司给出的市值。

优步是今年有望进军股市的最大私营公司，其在私营市场的估值超过700亿美元。在公开市场上，这与高盛集团和CVSHealth等企业巨头的规模大致相当。

风险投资公司Menlo Ventures的合伙人马特·墨菲(Matt Murphy)表示，较高的估值和较大规模的投资额与智能手机和云计算创造的商机直接相关。

他说：“科技公司覆盖的用户规模和每个用户的收入贡献都在增长。这些公司的增长潜力远高于先前的预期。”

一些敦促减少监管力度的行业团体和投资者表示，对私人市场重视的原因是《萨班斯-奥克斯利法案》，该法案是2002年通过的一项联邦法律，在本世纪初的会计丑闻之后收紧了对上市公司的会计规则。

除了提高披露要求和其他变化外，上述法律还要求高管证明公司财务报表的准确性。一些人表示，这些用于确保合规的较高成本，可能会阻止小公司上市。

相比之下，私营公司的运营所需披露的信息要少得多。它们没有义务向证券交易委员会提交季度收益报告或经审计的年度财务报表。他们亦无须向公众广泛发放有关业务发展的最新资料。

其他人则表示，IPO的下降始于《萨班斯-奥克斯利法案》之前。他们将这一变化归因于联邦放松管制的浪潮，这使得筹集资金和私下出售公司变得更加容易。较轻的反垄断执法引发了并购热潮，允许小公司向大公司出售，而不是上市。

与此同时，新的法律使得私人公司更容易向全国各地的合格投资者出售证券，从而增加了来自私人股本和风险资本的资金。

不管是什么驱动因素，最终的结果是美国上市公司数量明显下降。根据全美经济研究局去年发布的一份工作文件，自1997年以来，美国上市公司的数量下降了52%，2016年略高于3600家。

一些分析师预计，优步、Lyft和其他知名初创企业将得到机构投资者的热烈回应，机构投资者通常购买新发行的股票，尽管潜在的上涨幅度可能会更小。

会计事务所普华永道的上市顾问戴维·艾思里奇(David Eturdge)表示：“我认为，这里有一个被压抑的需求，我想人们会有一种感觉，我真的不想错过机会。”

然而，投资者有理由对以高价购买新上市公司的股票持怀疑态度。根据高盛集团分析师最近的一份研究报告，在过去两年里，完成IPO的公司的市值实际上平均下降了8%。而在同期，标准普尔500指数上涨约12%。

如何提前买入被收购的公司 QTNA

作者 Brandon | 2019-03-28 | 发布于深度分析

2019大牛股 QTNA

这是一家美股投资网十分看好的公司，该公司财务报表靓丽，技术面好，产品优势大，前景广阔，于是我们提醒VIP用户在一周前以21美金买入，目标价25美金

今天我们再次提醒VIP用户20美金买入

微信聊天截图：

QTNA 2019-03-26 2

今天盘后该公司宣布被 ON Semiconductor以24.5美金全部现金收购，QTNA 股价暴涨20%。

QTNA 2019-03-27

这么神，美股投资网难道有内部消息？

这里慎重声明，我们没有任何小道消息，因为一般谈收购的事宜都是只有公司CLevel的人才知道以及参与估值的投资银行。消息绝不能公开和泄漏。

那美股投资网是怎么挑选出将要被收购的公司的呢？

我们全靠行业深度分析得出的结果，那怎么才能接收到这经过分析的美股大牛股信息呢？扫描下方二维码加入我们VIP

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除了接收信息以外，是否能跟着我们前纽约证券交易所的分析师Ken，一步步使用基本面，技术面，消息面自学分析股票呢？

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Oracle大裁员，服务器没人买

作者 Brandon | 2019-03-26 | 发布于深度分析

硅谷养老公司Oracle，美股代号ORCL，在上周四一口气解雇了至少500名员工。

裁员潮波及了Oracle在全球的几大办公室，非官方统计墨西哥有50人、新罕布什尔州50人、印度100人，湾区则有近200人在一天之内被裁。

"一场无情的大屠杀"

2019年3月21日，是令不少Oracle员工记忆犹新的一天。湾区时间凌晨5点，执行副总Don Johnson向全体员工群发了一封题为“Organizational Restructuring”的邮件。

Johnson在邮件中简单地阐述了甲骨文今后几年的发展规划，通知所有工作人员，未来公司的运营将主要围绕“云基础架构”服务（OCI，Oracle Cloud Infrastructure）展开。

“今天所做的调整，将进一步简化Oracle的产品和服务，将投资重点放在对集团来说最有战略意义的项目上，从而更快地实现我们对甲骨文第二代云服务（Oracle Gen 2 Cloud）的愿景。”

上午9:00，开始有员工陆续收到裁员通知。受到影响的人被要求在30分钟之内归还电脑和员工卡等公司物品，然后离开大楼，人事部门将在周五前正式终止他们的雇佣合同。

“感觉像是一场无情的大屠杀，”一名甲骨文员工表示，技术团队，特别是那些参与了产品开发的软件、大数据和工程团队，受到了最大的打击，同时OCI团队也有人被裁。

“一个接一个的熟面孔被叫走，而且都是老员工，那些带过我的前辈，很多都是为团队做出过巨大贡献的优秀员工，心里觉得很难受。“

“人事的做法也相当粗暴，有的时候是整个团队一起被叫进会议室，然后被集体通知说你们全被裁了。”

如果说突然的裁员让员工们感到吃惊，那么Oracle发裁员通知的方式则有一种”飞鸟尽良弓藏“的意味。Layoff.com上不少老员工发帖称感到心寒：

“我在升阳/甲骨文20多年，裁员那天上午9:05，团队里的工程师都被叫到会议室说被开了。接下来，我们又被叫去和以前根本不认识的人开了1个小时会，知道了自己的payout。我今年60，再过一段时间就要退休，听说公司为了省钱在印度招了4个人代替我。”

“刚接到朋友的电话，他被Oracle砍掉了。最让人感到困扰的是，他的直系上司甚至都不知道这件事。“

“前天我接到通知说我属下一名员工被砍了，然后人事强迫我去给他读裁员通知。。。还有的部门经理，甚至都不知道自己组里有人被裁了。。。还有一些经理，在给下属读过裁员通知后不久自己也被解雇了。。。根本就是一场血洗。“

根据Layoff.com上的讨论，这一次裁员大概影响到了Oracle十几个部门：

湾区总部Oracle Management Cloud团队有43人被裁；

旧版甲骨文云服务（Oracle Cloud Infrastructure Classic，OCIC）团队有32名工程师被裁；

Marketing等公司职能部门有50人被裁，涉及公司官网oracle.com的包装和运营团队，包括经理级别员工；

美东新罕布什尔州的Dyn团队有不知人数的员工被裁，Oracle在2016年收购了这家域名系统供应商，将其变为旗下的一个团队。

努力寻求转型的硅谷

裁员对Oracle来说并不是什么新鲜事，近两年甲骨文一直都在进行不同程度的业务调整以及重组。2017年，Orcale在湾区裁员近1000人，主要来自SPARC和Solaris团队。

SPARC和Solaris是由升阳（Sun Microsystems）研发的处理器架构和操作系统。2009年，昔日硅谷大佬升阳被Oracle收购；2017年，Oracle大规模削减Solaris和SPARC团队人员，坊间戏称“甲骨文终于消灭了升阳”。

虽然上周公布的第三季度盈利96.1亿美元要好于预期，但近两年Oracle的收益增长并无太大起色。引导客户从购买老式软件转向使用其云服务，代表Oracle正在努力尝试转型。

”转型“正在成为硅谷和IT界的关键词。今天Apple推出了杂志和新闻订阅服务Apple News+、信用卡Apple Card、原创电视频道Apple TV+，彰显了向服务和高端产品转型的野心。

事实上，Oracle并不是唯一一家将因为尝试转型而被迫裁员的科技企业，SAP、IBM、惠普等也都在最近几年削减了近万工作职位。

Layoff.com上的一个匿名帖称，甲骨文今年的裁员目标是全球总员工人数的10％，裁员将分三个阶段进行，3月21日是第一波。

截止2018年，Oracle在全球拥有约137,000名全职员工。

面对各种猜测，Oracle发表了一份简单的声明：“随着云业务的发展，Oracle将继续不断调整我们的团队和资源，确保公司能为全球客户提供最出色的云产品“。

Oracle于去年10月正式推出了第二代云服务（OCI Gen 2），该团队的许多工程师都base在西雅图。

特斯拉股票分析2019年

作者 Brandon | 2019-03-25 | 发布于深度分析

摘要：

在未来的8周时间中，预计特斯拉股东将开始抛售TSLA 股票，引发马斯克追加保证金，股价甚至可能会低于每股50美元。

2. 特斯拉还有2艘船正驶向欧洲，4艘船驶向中国。这些船只可能无法及时到达，无法在第一季度交付载有的电动车。

3. 特斯拉需求最近下降的一个主要原因是消费者对特斯拉品牌的认知大幅下降。公众对特斯拉品牌的看法已经恶化。

4. 自发布Model Y以来，马斯克对这款产品几乎完全保持沉默。Model Y已成为败笔，网上对Model Y的搜索兴趣明显降低。

5. 特斯拉实际上是一个升级版的庞氏骗局！自2008年以来，特斯拉78%的运营现金流来自客户存款（定金）！

6. 特斯拉电动车在高速碰撞时很容易爆炸。因为其使用的圆柱形锂离子电池组，比其它厂商使用的的固态锂电池更容易爆炸。

7. 马斯克个人财务的流动性非常紧张。他已出售5000万美元的喷气式飞机，抵押6100万美元的房屋。

详细分析：

做空特斯拉股票是自2007年6月做空次级抵押贷款证券以来金融市场上最不对称的风险/回报交易之一。我们认为特斯拉股价当前正处于奔溃的边缘。

在特斯拉电动车的需求正接近“气穴”（Air Pocket 指数据骤然下跌，就像飞机碰到了气穴突然下降）的同时，其资产负债表因2019年即将到期的债务而承压。

为了筹集现金和提高对其产品日益下降的兴趣，在过去的两周时间中，特斯拉推出备受市场期待的“3.5万美元版本”的Model 3，Model Y，并大幅下调了绝大多数产品的售价。

尽管盈利能力最弱、效率最低、工伤事故最高、债务偿付能力最弱，但特斯拉当前的市盈率却远远超过其他汽车制造商。

我们认为，这种溢价估值是特斯拉股东虔诚地信任首席执行官伊隆·马斯克（Elon Musk）的结果。由于卖方力量空前强大，而且该公司当前的估值水平已远远超出同行，我们认为特斯拉当前股价的上行空间将极为有限。

在未来的几周和几个月时间中，随着特斯拉电动车需求减弱成为现实，我们预计特斯拉股东最终将会认清现实，即这家公司只是一家小众汽车制造商，面对的可寻址市场规模有限。

在未来的8周时间中，随着特斯拉负面新闻的不断出现，我们预计这些股东将开始抛售所持的特斯拉股票。

与此同时，马斯克针对美国证券交易委员会和其他政府监管机构的幼稚举动，也可能让散户投资人选择抛售特斯拉股票。这些股东的抛售行为，最终将导致特斯拉股价再下一个台阶（我们认为将低于每股200美元），引发马斯克追加保证金，导致特斯拉股价大规模重置（可能会低于每股50美元）。

此外，因为特斯拉在第一季度将面临巨额亏损，且未对第一季度出现的需求“气穴”做出准备导致库存增加，我们预计特斯拉的资产负债表将会大幅受压。

特斯拉面对的诸多诉讼和政府调查，将限制其接触到资本的能力；而且自2017年以来，这家公司也不愿或无法获得外部资金。如果特斯拉在未来几个月内无法获得某种形式的流动性，该公司将不得不使用客户存款来维持运营。而且即便是如此，该公司将可能无法偿还于2019年11月1日到期的5.66亿美元可转换债券。在今年年底之前，特斯拉很可能会对其金融债务进行某种形式的调整。如果无法完全消除债务，特斯拉股东的权益将被极大的稀释。

特斯拉的资本结构

股价：275.43美元

流通股数量：1.727亿股

市值：475.67亿美元

非限制性现金：36.86亿美元

限制性现金：5.91亿美元

现金总额：42.76亿美元

客户存款：7.93亿美元

追索权债务：73.87亿美元

非追索权债务：36.11亿美元

净债务：75.14亿美元

企业价值：550.81亿美元

出于此说明的目的，我们不包括松下的购买义务、可能需要更大的保修储备、潜在的产品召回、水牛城超级工厂的破损成本、其他购买义务、零售租赁破损付款或特斯拉参与的各种诉讼和监管调查的法律责任。在电动车的计算中，我们没有包括大约5.1亿美元的上海超级工厂的银行债务。

同样值得注意的是，特斯拉在2月11日将6.1亿美元现金转移到其新加坡子公司。我们相信这笔资金代表了特斯拉在上海超级工厂建设中必须进行的预期股权投资，在一定程度上是该公司上海超级工厂建设贷款的有效途径，并可能随后被注入特斯拉中国子公司。我们认为特斯拉在中国境外使用这笔资金几乎是不可能的。

同样值得注意的是，特斯拉新加坡子公司聘请了一家当地会计师事务所审计公司财务，而不是普华永道。

特斯拉新加坡子公司聘请当地会计师事务所审计财务

此外，特斯拉当前的债券成交价格位于52周低点附近。

特斯拉当前的债券成交价格位于52周低点附近

第一季度遭遇“需求地狱”

2019年初对特斯拉电动车联邦税收补贴的下调，以及其他国家电动车补贴计划的变化（最显著的是荷兰，该国从2019年1月开始的电力补贴仅适用于价格低于5万欧元的电动车），大大减少了2019年对特斯拉汽车的需求。为了满足华尔街对2018年第四季度Model 3交付的估计（特斯拉几乎没有错过），这家公司把美国对Model 3的大部分需求提前到2018年（包括在第四季度向特斯拉和SpaceX员工提供购买汽车的慷慨折扣，并允许特斯拉和SpaceX员工将假期换成购买汽车)，这加剧了补贴削减相关的需求气穴。注:特斯拉没有在其向证券交易委员会提交的任何文件中披露特斯拉和SpaceX之间的任何关联交易。（配图五：BI关于特斯拉向员工提供补贴购买电动车的报道）

在特斯拉提交给美国证券交易委员会的10-K文件中，这家公司已承认税收抵免到期将需求提前至2018年。特斯拉称：“例如，根据目前的法规，美国用于购买我们电动车的7500美元联邦税收抵免正在分阶段减少，并将于2019年底到期。我们认为，首次减税可能将美国的一些近期需求提前至2018年，并可能在2019年联邦税收抵免进一步下调之前创造类似的拉高。此外，2018年7月，之前在加拿大安大略省购买Model 3的激励措施被取消，德国特斯拉电动车买家从2017年底开始在短时间内无法获得电动车激励措施。2017年4月和2016年1月，中国香港和丹麦此前支持购买电动车的激励措施分别到期，对销售产生负面影响。自2016年3月起，加州开始实施法规，逐步取消针对高收入消费者的合格电动车的2500美元现金折扣。这种发展可能会对我们的电动车需求产生一些负面影响，我们和我们的客户可能不得不进行调整。”

美国对Model 3的需求在2019年第一季度尤其不温不火。根据行业出版物insideevs的估计(通常估值很高)，截至今年2月，特斯拉已售出12250辆Model 3、2050辆Model X和1675辆Model S。作为对比，InsideEvs提供的数据显示，仅在去年12月，特斯拉就售出了25250辆Model 3、4100辆Model X和3250辆Model S。

2019年美国汽车销售数据

纽约州车辆登记数据显示，Model 3的登记数量也下降了约75%。

纽约州车辆登记数据显示，Model 3的登记数量也下降了约75%

此外，在3月的前两周，根据加州电动车补贴计划申请退税的电动车数量没有明显变化。电动车需求水平仍远低于2018年第四季度的水平。

加州电动车补贴计划申请退税数量对比图

进入第一季度，特斯拉认为欧洲和中国的Model 3需求将抵消美国的需求气穴。也就是说，欧洲和中国的需求大大低于预期。分析师预计特斯拉2019年第一季度将在欧洲销售超过2.5万辆Model 3 型汽车，但实时数据显示，该公司正朝着接近1万辆汽车的方向发展。截至3月16日，特斯拉在挪威、荷兰和西班牙(拥有每日注册数据的欧洲市场)共售出3821辆Model 3，457辆Model X和291辆Model S。注: 2018年荷兰是特斯拉在欧洲的最大市场，挪威是特斯拉在欧洲的第二大市场。

特斯拉电动车在欧洲市场的销售对比图

此外，截至2月份，特斯拉已在德国销售了1229辆汽车(其中超过1000辆是Model 3)。2018年第四季度，特斯拉在德国售出了289辆电动车。

在中国，直到3月上旬，特斯拉所有运往中国的Model 3都被海关扣留，原因是这家公司的产品标签不是中文。彭博社3月6日报道称，4678辆特斯拉电动车都出现了这一问题，这可能代表了所有首批运往中国市场的Model 3。考虑到处理订单所需的时间，这些电动车可能代表了第一季度中国市场Model 3潜在销量的上限。

3月16日，马斯克发推文对欧洲和中国市场第一季度电动车出货量可能低于市场预期给出了解释，他把问题归咎于物流问题。

马斯克发推文解释欧洲和中国市场出货量低于市场预期的原因

事实是特斯拉还有2艘船在公海上驶向欧洲(载有大约3000辆电动车)，4艘船在公海上驶向中国(载有大约6000辆电动车)。这些船只可能无法及时到达，无法在第一季度交付载有的电动车。特斯拉在2018年第四季度的财报中指出，预计“在途”汽车库存将增加约1万辆。

特斯拉货运船只统计

此外，根据本周末进行的空中侦察，特斯拉目前没有准备更多的船只出发。

特斯拉目前没有准备更多的船只出发

特斯拉进入第一季度时，Model S/X的产量比交付量超出1万辆，Model 3的产量比交付量超出8000辆。由于需求错位，特斯拉第一季度生产的Model 3可能比交付量多出2万多辆，Model S/X的产量可能比交付量多出5000多辆。“新车”待售时间越长，其价值就越低。Twitter和各种特斯拉汽车俱乐部论坛上的趣闻报道显示，即使在3月份，人们也会收到2018款Model 3。

特斯拉电动车产量和交付量情况

无计划的库存已耗尽了特斯拉的财务流动性，并导致该公司争相清理这些腐烂的库存并筹集现金。自2月底以来，特斯拉疯狂地更改产品定价，大幅削减了最高利润率Model S和Model X配置的价格，并大肆宣传期待已久的“3.5万美元”Model 3车型。该公司还降低并提高了全自动驾驶套装的价格。这一轮降价是特斯拉今年第三次下调所有车型的价格。在最近一轮降价中，特斯拉大幅削减了其最高利润率的Model S和Model X配置的价格。

特斯拉大幅下调电动车售价

按照新的价格，同一车辆的售价大幅降低。

按照新的价格，同一车辆的售价大幅降低

随着需求持续疲软，特斯拉为了降低库存，为2018年款电动车提供了补贴。

随着需求持续疲软，特斯拉进一步贴现了缓慢移动的2018年款库存。

此外，特斯拉目前的“有限时间”降价3 %至3月18日。该公司声称美国任何地方的交货时间为2周，18日结束的促销显然是试图推动2019年第一季度的交货并挽救该季度。

此外，特斯拉改变了购买政策，允许客户试驾电动车长达7天，并能够归还。当然，这需要特斯拉及时还款，否则客户将支付汽车贷款利息。还不太清楚在关闭特斯拉大部分零售店的过程中，消费者能够在哪里归还购买的电动车。

马斯克发推文为特斯拉促销造势

随着第一季度末的临近，“新”特斯拉电动车的定价继续下降。浏览最近的特斯拉汽车俱乐部论坛，了解目前提供的折扣类型和价格暴跌的速度。特斯拉正在进行一场“一切都必须停止”的大甩卖！

目前，特斯拉网站上为大部分主要市场列出了大量新的Model S和Model X的库存。值得注意的是，尽管特斯拉在2018年要解决“生产地狱”问题，但如今却转向大规模批量生产各种配置(包括油漆颜色、内部装饰等)。这一战略决策的结果是特斯拉最终生产了过多不受欢迎配置的电动车。

各市场目前电动车库存数量

在Twitter上随机浏览美国停车场的照片，就会发现到处停放的是Model 3。

特斯拉产品的降价可能会大幅降低2019年的电动车毛利率。巴克莱银行的分析师为了应对降价，把特斯拉的毛利率估值下调500个基点以上。

巴克莱银行下调特斯拉交货量和毛利率

除去通过调价刺激销量之外，特斯拉已经进行了几轮大规模裁员，并试图关闭其所有商店以节省现金，但没有成功。有迹象表明，该公司目前在财务和战略规划方面做得很少，特斯拉在宣布关闭门店后的一周内不得不做出让步，因为它发现，为了打破门店租约，它必须向房东支付数亿美元。

我们认为，特斯拉需求最近下降的另一个主要原因是消费者对特斯拉品牌的认知大幅下降。公众对特斯拉品牌的看法已经恶化。

特斯拉在汽车公司中的声誉排名骤降

假设特斯拉能够在第一季度销售4.2万辆Model 3和2019年销售16.5万辆Model 3，以及在第一季度销售1.7万辆Model S/X型和2019年销售8.7万辆Model 3，加上预期的较低价格带来的利润压缩，我们估计特斯拉在2019年的息税折旧及摊销前利润将达到约16亿美元。根据我们2019年的息税折旧及摊销前利润测算，与其他汽车原始设备制造商相比，特斯拉当前股价为息税折旧及摊销前利润的34倍以上，而其他汽车原始设备制造商当前的股价为息税折旧及摊销前利润为单位数倍数。如果特斯拉疯狂的季度末销售折扣能够刺激足够的需求来清理相当大一部分库存，我们的营收和交付估计可能会略有下降。以很少甚至没有毛利率出售这些电动车，可能不会对我们的息税折旧摊销前利润估值产生重大影响。

特斯拉业绩预测

发布Model Y

新推出的Model 3SR/3SR+车型初始订单低于预期，在发布后的几天内，特斯拉为其跨界多用途车Model Y举办发布会并接受预订。在35分钟的Model 3发布会中，马斯克只花了6分钟谈论新车。活动的其余部分是讲述特斯拉的历史，在我看来，如果不是马斯克的告别演说，基本上是该公司其他产品的商业信息。(甚至一些媒体也公开猜测这可能是马斯克最后一次参加此类活动。）

特斯拉发布的Model Y与Model 3非常相似，只有几处微小的变化。马斯克似乎对Model Y的发布仪式完全不感兴趣，甚至懒得展示车门或第三排座椅，这是Model Y唯一的区别于Model 3的两个地方。事后测试驾驶汽车的人清楚地注意到第三排座位不适合任何成年人。在大多数试驾中，特斯拉保持第三排座椅向下折叠，这样试驾者就看不出第三排座椅不是为成年人设计的。

Model Y与Model 3非常相似，只有几处微小的变化

这或许能够解释为何在Model Y发布后不久，特斯拉动力系统以及车辆噪音工程部(Drive Systems & Vehicle NVH)副主任迈克尔·施韦库茨（Michael Schwekutsch）就在职业社交网站LinkedIn上宣布离职。这可能暗示在未做好准备的情况下，马斯克匆忙发布Model Y，才导致了他的离职。

施韦库茨宣布离职

根据Insideevs.com的说法，展出的白色Model 3不是一辆正常运行的电动车，员工简单的单手推动就能把车移动几英尺。

展品非正常产品

Model Y缺乏创新功能，尤其是未能在活动中展示任何其他创新.这表明，要么是因为急于获取现金，要么是因为特斯拉缺乏创新，因为大量高管离职的人才外流开始对公司造成损害。

特斯拉没有透露将在哪里生产Model Y，但已经开始为该车收取定金，预计交付日期为2020年底。特斯拉在揭幕仪式上有两辆Model Y原型车，不过未展出的那辆车似乎是粘土模型。请注意面板间隙有多紧。

特斯拉Model Y原型车是否真实存疑

在活动中，两款Model Y原型车甚至不是同一个设计。例如，注意舱口和汽车后部的面板间隙。

特斯拉展示的两款Model Y原型车设计并不完全相同

需要注意到的是，在Model Y发布前后任何社交媒体均未对它产生热议。自发布Model Y以来，马斯克对这款产品几乎完全保持沉默。很明显， Model Y已成为败笔。根据谷歌的数据，与2016年3月发布Model 3相比，用户对今年发布Model Y的搜索兴趣明显降低。根据谷歌提供的数据，Model Y发布后用户对这款产品的搜索兴趣远不及2016年3月发布Model 3时的搜索兴趣。

缩小到过去12个月，对Model Y的搜索兴趣几乎没有达到宣布推出Model 3SR前两周的基本搜索兴趣。考虑到相似的搜索兴趣水平，估计Model Y的潜在订单与Model 3SR的数量级相似，约为1万辆(虽然保守，考虑到2500美元的订金比直接购买一辆车的财务负担小，估计特斯拉能够收到大约2.5万份Model Y的订单)

Model Y与Model 3的订单走势对比图

在发布Model Y之后，特斯拉很可能收到不到2.5万个订单。在Model Y发布后的48小时内，马斯克再次转向他的下一步行动，谈论起特斯拉皮卡项目。

马斯克发推文谈论特斯拉皮卡项目

此外，特斯拉为2017年发布的电动卡车“Tesla Semi”收取最高至20万美元的订金，但这家公司截至目前仍未敲定这款产品的生产地址。

随着产品定价几乎每天都在变化，以及半吊子产品的披露，特斯拉似乎没有任何长期战略计划。目前，以任何可能的方式筹集现金似乎是特斯拉唯一的商业要务。

流动性地狱（资产负债表压力）

特斯拉实际上是一个升级版的庞氏骗局！在其整个历史中，该公司通过发布新产品（最初是跑车，然后是Model S、Model X、Model 3、Semi、the Roadster 2，现在是Model Y以及幻想中的完全自动驾驶包），并在产品的制造体系尚未确立之前接受订金来为其运营提供资金。然后，这家公司将订金用于生产原始产品的运营和资本支出。当公司资金即将耗尽时，特斯拉就会发布一款新产品，并接受订金，以完成第一代产品的生产。自2008年以来，特斯拉78%的运营现金流来自客户存款！

特斯拉客户存款和运营现金流对比图

与银行不同，特斯拉不隔离客户存款，事实上客户存款人只是公司的无担保债权人。阿什利·万斯( Ashlee Vance )所著的马斯克传记《硅谷钢铁侠》中有一个生动的场景，2008年末，金巴尔·马斯克( Kimbal Musk )曾担心伊隆·马斯克挪用客户存款的法律后果。

《硅谷钢铁侠》关于马斯克挪用用户订金的描述

随着市场对特斯拉电动车需求的锐减，以及在3月1日偿还9.2亿美元到期的可转换债券，特斯拉的资产负债表正处于越来越危险的境地。我们认为，司法部正在对特斯拉2017年发布的Model 3生产报表相关的潜在证券欺诈进行调查，以及美国证券交易委员会正在与首席执行官马斯克就“融资敲定”发起的诉讼，都可能阻碍这家公司发行注册股权的能力。只要马斯克继续担任特斯拉首席执行官，美国证券交易委员会就可能拒绝批准该公司的任何注册声明。特斯拉高收益债券的糟糕表现可能限制了其进入债券市场的可能性。理论上，特斯拉可以对其股票进行某种形式的私募，但我们认为马斯克不愿意走这条路，因为这种发行的定价可能会引发他追加保证金，并让他个人彻底出局。

假设特斯拉销售约1.7万辆Model S/X、4.2万辆Model 3，该公司能够将应付款从第四季度的87天延长至105天；通过Model Y/Semi/Roadster 2筹集到5000万美元订金，在2019年期间花费30亿美元用于资本支出（其中5亿美元来自中国信贷），我们估计特斯拉在第一季度结束时的资产负债表上的合并现金略高于16亿美元。当对这笔现金余额进行调整，让它不包括可能在中国的大约6亿美元(特斯拉10-K文件显示，这家公司在海外拥有7.49亿美元存款)时，我们估计特斯拉在第一季度末只有大约10亿美元的现金。相比之下，消费者的订金存款超过8亿美元。特斯拉可能不得不在第二季度使用这些存款，以让公司避免破产。

即便是这些数字也可能被证明存有水分。英国《金融时报》在最近发表的一篇文章中就猜测，特斯拉的实际现金头寸可能大大低于其报告的现金余额。

《金融时报》称特斯拉的实际现金头寸可能大大低于其报告的现金余额

Solarcity有一笔1.8亿美元的贷款将在4月到期，此外特斯拉有一笔价值5.66亿美元的债券将在11月1日到期。如果没有新的融资，特斯拉不太可能有足够的现金支付11月到期的债务。目前尚不清楚特斯拉在Solarcity子公司层面是否有足够的流动性来偿还4月份到期的定期贷款。理论上，特斯拉可能会使其Solarcity子公司破产，但这可能会导致该公司其他债权人之间的信任危机。根据我们之前概述的假设，估计特斯拉第一季度将消耗14亿美元，2019年将接近40亿美元。

特斯拉紧张的流动性状况正在对其运营产生重大影响。例如，这家公司很难向当地公用事业公司支付款项，让其超级充电站投入使用。例如，最近在新泽西建造的超级充电站还没有开业，原因是特斯拉还未支付电费。

未付电费导致新泽西超级充电站未投入使用

不用说，特斯拉紧张的流动性状况似乎是马斯克源源不断增持股票、对该公司电动车进行大幅打折以转移产品积压、以及疯狂披露新产品旨在筹集更多订金的明显动力。

如果穆迪或其他评级机构下调特斯拉的债务评级，供应商很可能会收紧应付款条款，加剧该公司的流动性危机。特斯拉需要扩展应付款的能力，直到产品需求出现变化。

如果潜在客户开始怀疑特斯拉存在重大资产负债表问题，并可能不再持续经营，这种情绪变化可能会加剧该公司的需求问题。贷方不太可能为一家濒临破产的汽车制造商提供财务支持，客户将害怕购买一家可能无法提供额外软件升级的公司的产品，更不用说生产替换配件、继续运营超级充电站或提供电动车保修。

马斯克的官司问题

去年夏天，马斯克公然进行证券欺诈，声称他已获得“资金保障”，将以每股420美元的价格私有化特斯拉。在美国证券交易委员会试图禁止他成为上市公司的董事或高管后，马斯克和美国证券交易委员会达成了和解协议。根据和解条款，特斯拉董事会必须任命一名不经该委员会同意的人来预先批准和监督马斯克的公共通信（包括他的推特账户）。

自从马斯克与证券交易委员会签署和解协议以来，他一直嘲笑该委员会是“空头敛财委员会”，并在电视访谈中表示他不尊重证券交易委员会。

今年2月19日，马斯克发推文称特斯拉2019年将制造约50万辆电动车。相比较而言，该公司在此前发布的致股东信中曾表示，2019年的电动车交付量约为36万辆至40万辆。据推测，在与特斯拉的“推特保姆”疯狂交谈后，马斯克更新了他的评论以澄清评论。

马斯克发推文澄清特斯拉2019年产量问题

证券交易委员会立即向特斯拉发出请求，要求提供与撰写这条推文过程相关的信息，以及特斯拉具体的产量预期，以及是否有变化。根据马斯克和特斯拉律师的回应，特斯拉的“推特保姆”从未预先批准过马斯克的任何通信，马斯克在2月19日发表评论之前也没有要求这样的预先批准。

证券交易委员会不再通过旧金山地区办事处追查此案，而是利用其华盛顿特区总部的资源。该委员会的首席诉讼律师谢丽尔·克伦普顿（Cheryl Crumpton）曾担任美国助理检察官，在司法部副部长罗德·罗森斯坦（Rod Rosenstein）手下工作了5年。证券交易委员会通过让一位资深人士对该案提起诉讼，表明它非常关注该案。

作为对证交会的回应，马斯克声称，对他个人通信进行预先审批，违反了美国宪法第一修正案赋予他的权利。当然，马斯克在9月下旬签署和解协议时同意了这样一个流程，所以马斯克的这种说法完全是无稽之谈。

简单地说，马斯克同意了一个公开交流的程序，但他没有遵循。这个案子实际上相当简单。证券交易委员会几乎肯定会因为马斯克屡次违反证券交易法，而寻求法院颁布禁止马斯克担任公司董事和高管的禁令。在这一点上，任何补救措施都会让证券交易委员会看上去显得无能为力。

基于马斯克在与证券监管机构打交道时反复表现出的幼稚行为，他极有可能要么辞职，要么被特斯拉董事会赶下台，要么被司法系统强行解除董事和高管职务。

特斯拉的许多股东因为对马斯克有信心而持有这家公司的股票。我们认为马斯克被公司解雇，可能会引起股价的强烈负面反应。

安全问题

虽然马斯克喜欢吹捧特斯拉电动车非常好的碰撞测试评级，但与其他豪华汽车制造商相比，特斯拉电动车的死亡率高得不成比例。

特斯拉电动车死亡率远超其他豪华车

2月底，佛罗里达州南部20英里范围内发生了两起致命的特斯拉电动车撞车事故。美国国家公路交通安全管理局和美国国家运输安全委员会已开始调查特斯拉电动车的安全性以及这些撞车事故的细节。其中一次碰撞因驾驶员方向的前侧车轮脱落，导致电动车失控并撞上一棵树；另一次碰撞涉及电动车的自动驾驶系统试图在一辆8级卡车的拖车下高速行驶，导致车毁人亡。

特斯拉事故致车毁人亡

2016年，佛罗里达州发生了一起类似上月德尔雷海滩事故中与自动驾驶系统相关的事故。当时，一辆特斯拉电动车在自动驾驶时全速驶入一辆8级卡车底部，试图在卡车拖车下行驶。国家公路交通安全管理局随后进行了一项研究，但未发现自动驾驶仪系统存有问题。不过Quality Control Systems 公司利用《信息自由法》要求获得2017年美国国家公路交通安全管理局研究的基础数据，发现该机构篡改了数据和分析，使特斯拉的自动驾驶系统看起来比实际更安全。该公司得出的结论是，自动驾驶系统根据客户对自动驾驶系统的使用，将气囊展开的可能性增加了59 %。媒体随后开始关注这一潜在的大规模政府腐败丑闻。

或许是为了回应对自动驾驶系统Autopilot的新调查，特斯拉已戏剧性地改变了网站上与汽车完全自动驾驶能力相关的语言。新的语言删除了所有对非远程特斯拉网络（Tesla Network）的提及。值得注意的是，一些卖方分析师将他们有意义的价格目标百分比归因于特斯拉网络，尽管它不存在，现在似乎更不可能存在。

特斯拉调整对Autopilot的官方描述

我认为还值得指出的是，通用汽车的超级巡航系统（SuperCruise，该公司自动驾驶系统只限于在州际公路上使用，是所有卡迪拉克的标准配置）没有发生过一起撞车事故，更不用说任何死亡事故。

此外，特斯拉电动车在高速碰撞时很容易爆炸。基本上，任何损坏底架的碰撞都有很大的火灾风险。特斯拉使用圆柱形锂离子电池组，这种电池组比奥迪和保时捷等其他主要汽车制造商用于电动车的固态锂电池更容易爆炸。如果政府强制召回电池，可能会让特斯拉破产。

另外一起特斯拉撞车事故

针对众多关于制造质量差以及配件和维修等待时间过长的投诉，《消费者报告》取消了其对Model 3的可靠性评级。

与此同时，据《福布斯》报道，与美国十大汽车制造商最大的制造厂相比，特斯拉弗里蒙特工厂的可报告事故和遭受的罚款是它们合计的三倍。该工厂目前尚未成立工会组织。

特斯拉工厂屡遭罚款

此外，特斯拉弗里蒙特工厂发生了异常多的火灾事故。最近一次火灾发生在2月底。这是过去2年中的第7次火灾；过去18个月中的第5次；过去4年中至少是第12次。

马斯克的个人财务

与此同时，马斯克个人财务的流动性非常紧张。据彭博社报道，在2018年的某时，马斯克曾询问摩根士丹利是否可以拿Spacex股票进行抵押贷款，但被该行拒绝。去年12月，在为Spacex筹集7.5亿美元资金的努力失败后，马斯克被迫寻找资金来支撑Spacex捉襟见肘的资产负债表。《华尔街日报》披露，马斯克从Spacex挪用了近1亿美元来Boring Company的示范隧道费用，这切断了其他可能的资金来源。马斯克急于快速找到资金，于12月中旬抵押了他在加利福尼亚州的套房屋，抵押金额超过6100万美元。

马斯克抵押房产位置图

今年1月，马斯克对其喜欢的喷气式飞机进行了一笔约5000万美元的出售/回租交易。

在财务状况良好的情况下，没有人会选择出售飞机和抵押房屋。

马斯克对其特斯拉股票的巨额保证金贷款（约10亿美元）已被用于资助他的个人帝国（房屋、飞机、太空探索公司、Boring Company等）。马斯克很可能已经充分利用了他进一步借助特斯拉股票贷款的能力。据推算，马斯克抵押房屋主要是为抵押的特斯拉股票追加保证金。因此，他承受不起公司股价的暴跌。尽管马斯克还有一些未抵押的股份，但目前尚不十分清楚特斯拉董事会是否会允许他进一步追加股权抵押。我们认为，目前如果股价跌至每股210美元左右，马斯克的保证金贷款将迫使他被追加保证金。也就是说，市场不清楚特斯拉股价在什么位置会导致马斯克爆仓。

我们认为马斯克非常担心他的保证金贷款会被收回，并且不顾一切地想用任何必要的手段转移人们对公司需求问题的注意力。我们相信，他的个人财务状况推动马斯克推出半吊子产品的疯狂步伐。

激进的会计核算

虽然在特斯拉的10-K报告中 (“爬坡量产”一词出现53次)中有许多相对激进的会计核算的事例，但一些特斯拉激进的会计核算更值得注意。

一、特斯拉使用租赁会计来解释松下和其他供应商与超级工厂的关系。2018年，他们在资产负债表的有效递延资本支出项目中增加了7.666亿美元。这一定能够解释特斯拉当年的资本支出为何“减少”。

二、特斯拉把价值1.212亿美元的库存电动车资本化为有形资产，称它们是“车队车辆”。其中第四季度计入4840万美元，第三季度计入7280万美元。如果假设这些库存电动车与2018年的销售组合相似（即商品成本约为5.5万美元），这意味着特斯拉在2018年将约2200辆电动车资本化为“车队车辆”。这些电动车似乎很有可能在交付时被特斯拉客户拒绝，否则将不得不在财报中算作是资产减损支出。

三、2018年，通过会计变更为资产负债表中的客户存款项目增加了5840万美元。即便如此，存款还是下降了。

四、特斯拉空头哈里斯·库佩尔曼（Harris Kupperman）在他最近的博客文章中很好地概述了其他激进会计核算的例子。

其他问题

一、高管更替

最近几个月，特斯拉的高管更替率呈指数级上升。随着前总法律顾问戴恩·布特斯温卡斯和前首席财务官迪帕克·阿胡贾最近高调离职，人员流动尤其集中在法律和财务部门。你可以在这里找到特斯拉高管最近离职的名单。据路透社报道，自2016年以来，40名“高级”特斯拉高管已经离职，而雅虎财经仅在2018年就将这一数字定为88人。

特斯拉离职高管名单

有趣的是，特斯拉新提拔的首席财务官和首席会计官均产生于公司内部，而不是外部聘用。特斯拉新首席财务官除在特斯拉任职外几乎没有工作经验。

二、保险地狱

由于更换零件和维修时间很少甚至没有，可能需要几个月的时间，特斯拉电动车已开始变得不再保险。举例来说，安联已停止在几个欧洲国家为特斯拉电动车承保任何汽车保险。

三、内部人士疯狂售股

据不完全统计，特斯拉内部人士最近几周一直在疯狂抛售公司股票，其中包括了该公司首席技术官及多位董事会董事。

四、超级工厂问题

松下负责电池超级工厂的高管于2月底被解雇。根据马斯克的说法，特斯拉在2018年第三季度初“离破产只有数周时间”，松下同意重新修改其超级工厂合同，将2018年到期的合同承诺或支付承诺推迟至2019年。

松下负责电池超级工厂的高管于2月底被解雇

通过查阅松下在2018年10-K文件和2017年10-K文件中所反映的25.8亿美元的采购义务，便可以看到松下对特斯拉采购协议进行重组的影响。

鉴于特斯拉电动车需求的减少，这些固定数量电池的购买或支付安排将成为特斯拉的一项重大责任。

五、上海超级工厂

特斯拉目前正在上海建造一座超级工厂，资本支出数额不详。特斯拉尚未向美国证券交易委员会提交其从一中资银行财团获得建筑贷款的相关文件或条款。特斯拉在2018年第四季度斥资1.413亿美元收购了上海超级工厂的土地。我们相信特斯拉正利用今年2月电汇到新加坡的6.1亿美元，为该工厂的建设出资，并为中国银行贷款提供抵押品。在Model Y的发布会上，马斯克暗示上海超级工厂将在今年年底前完工。

特斯拉中国超级工厂蓝图

事实上，根据过去几天在现场拍摄的照片，上海超级工厂仍然像是一片沼泽地，建设才刚刚开始。非常有趣的是，上海工厂附近目前几乎没有其他开发项目。

特斯拉中国超级工厂现状

特斯拉在10-K文件中表示，预计上海超级工厂将在2019年底开始投产。根据迄今为止该设施的建设完成情况，该工厂的制造工作可能要到2020年下半年才能正式开始。

六、股价技术支撑位

特斯拉当前股票处于200周移动平均线附近。在过去的3年中，无论特斯拉股价何时达到这一水平，该公司的股价都会得到支持，并迅速反弹。似乎有些实体发现这个支撑位非常重要。历史上，当股票接近关键技术支撑位时，马斯克的推特账户就会变得特别活跃。过去一个月，马斯克的各种招数都无法再让公司股价上涨。市场情绪的变化大大增加了股价向下突破这一技术支撑位的可能性。我们认为，如果技术支撑位被突破，可能会引发散户投资者的抛售潮。

特斯拉股价走势图和200周移动平均线支撑

因为特斯拉股价在今年持续下滑，散户投资人一直在积极购买该公司的股票。今年以来，零佣金的股票交易代理商Robinhood持有特斯拉股票的股东数量增加了50%以上。

散户大笔买入特斯拉股票

机构减持特斯拉股票

散户股东支撑着股价，大型机构投资人继续抛售股票，而世界上一些最成功的卖空者（查诺斯、艾因霍恩、杜肯米勒、帕洛塔、索罗斯等）持有大量特斯拉看空头寸，这不是一个可持续的均衡。

估值

特斯拉目前的估值是市场平均预期的2019年预期息税折旧摊销前利润( EBITDA )的15.5倍，是我们2019年预期息税折旧摊销前利润( EBITDA )预期的34.3倍。其他汽车制造商的息税折旧摊销前利润为3倍至8倍。按照我们对2019年息税折旧及摊销前利润( EBITDA )的估计，特斯拉的股票价值约为每股50美元。这显然是假设特斯拉仍然在持续经营。在破产的情况下，我们认为特斯拉的股权一文不值。