又到一年前瞻时，国际投行高盛发布年度“Top of Mind”系列报告，展望全球经济和市场动态。华尔街见闻整理该系列报告，供读者参考。撰写报告的经济学家是“黑嘴”还是“先知”，我们2016再盘点。

 1）VIX指数，VIX Futures

VIX是衡量市场波动率的指数。它是一个导出指数derivative，根据S&P 500 指数后面30天的期权价格，经过换算而得出。VIX也经常被称为恐慌指数，因为市场的 大幅波动，是不确定性的表现，而对投资者产生畏惧心理。当然，理论上牛市也可以有较高的VIX指数。

VIX指数本身是不可交易的，所以很多机构推出了一些机制（所以是derivative of derivative），这些包括VIX futures定约，VIX指数期权，和基本的VIX futures交易基金。这里VIX futures反映的是未来一段时间的VIX的期望值，可以是短期的1个月或中期的半年。这些Futures其实跟VIX指数期权（也有1，2个月或半年的）的定价是一致的。VIX futures有延期（contango）损耗。这是为什麽呢？因为随着时间的流逝，机构会将VIX futures定约，换成再下个月的定约。这样一卖一买，实际上损耗了时间值。所以实际上每天VIX futures都在contango，而这个速率反映的是最近两个月premium的大小差别。

但是，不要以为VIX futures永远只有延期损耗。有时奇怪的事情可以发生，譬如两个月后的futures可以比一个月后的futures更便宜！虽然极少出现，但是确实发生，我们说的延期损耗实际上变成backwardation增值。为什麽呢？这其实反映了市场对VIX的期望值。如果大家认为VIX要涨，VIX futures溢价，就有Contango；如果大家认为VIX反而会跌，VIX futures便宜，就变成backwardation。而大多数时候，溢价的VIX futures是投资者的对冲保险策略。

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2) VIX系列交易基金

基本的VIX futures交易基金有这几个：

VXX - iPath S&P 500 VIX Short Term Futures TM ETN

VIXY - ProShares ETFs: VIX Short-Term Futures ETF

VIIX - VelocityShares VIX Short Term ETN

如果你把他们的图放在一起，就发现它们完全一样的。其中VXX是市场上交易最多的，它自己也有很多期权。其它的导出多倍交易基金（实际上是derivative of derivative of derivative)还有一些。而我们见的比较多的是以下几个：

UVXY - ProShares ETFs: Ultra VIX Short-Term Futures ETF

SVXY - ProShares ETFs: Short VIX Short-Term Futures ETF

TVIX - VelocityShares Daily 2x VIX Short Term ETN

XIV - VelocityShares Daily Inverse VIX Short Term ETN

其中UVXY和TVIX是2x 交易基金，而SVXY和XIV是-1x交易基金。

3）损耗定量

要说这些交易基金的损耗，其实有两种损耗：延期损耗和振荡损耗。具体地讲讲5个交易基金VXX/UVXY/SVXY/TVIX/VXX：

VXX： 1份延期损耗，无振荡损耗（按我说过的多倍ETF的n(n-1)振荡公式，n=1）UVXY和TVIX： 2份延期损耗，1份振荡损耗（n=2）SVXY和XIV： -1份延期损耗，1份振荡损耗（n=-1）

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4）损耗的一个例子：2012年

现在就以2012年全年VIX波动，和这5个基金的表现来简单估算一下这些交易基金的损耗速度。这里我忽略TVIX，因为3月份它的管理机构的一些措施让股价失真。理论上TVIX应当与UVXY表现一致。XIV和SVXY是一致的，我就只算SVXY。从12/31/2011到12/31/2012，VIX从23.40跌至18.02，即只剩77%。而这期间，VXX跌从142.12跌至31.81，即只剩22.4%。如果假定这一年的延期损耗速度是常数，那么这一年的延期损耗导致衰减到22.4/77=0.29，大约每个月衰减到0.902，即-9.8%。这个-9.8%，就是每个月延期损耗的速度。

现在来算一下UVXY的损耗。它的延期损耗是2份，也就是说每个月损耗9.8%两次（是两次，不是两个），也就是说大约每个月衰减到0.902×0.902=0.814，即-18.6%。全年12个月的总延期损耗导致衰减到0.084。如果没有振荡损耗，UVXY应当跌至0.224×0.224=0.0502。而事实上UVXY从729.75跌至20.9，即衰减至20.9/729.75=0.0286。所以振荡损耗使UVXY衰减至0.0286/0.0502=0.57，约每个月-4.6%。最后算一下SVXY的损耗。它的延期损耗是-1份，也就是说每个月获利大约1/0.902-1=10.8%。它的振荡损耗是1份，也就是-4.6%。综合获利每个月5.7%，即全年增值至1.94倍。VIX跌大约23%，所以总增值应当约是1.94/0.77=2.53倍。而事实上SVXY从26.14涨到65.45，即2.51倍，被精确验证。总结一下2012年全年各交易基金的损耗速度：

VXX: 延期损耗每月-9.8%，振荡损耗每月0%。

UVXY：延期损耗每月-18.6%，振荡损耗每月-4.6%。

SVXY：延期获利每月+10.8%，振荡损耗每月-4.6%。

当然，2012年是牛市，VIX跌了不少，这些结果不适于其他年份。

5）VXX/TVIX/UVXY操作和风险

想要好的操作方法，首先我们必须理解这些操作的含义。例如VXX的买和卖到底对应什麽行为？Vix反映的是当前S&P的扑的价格。所以买VXX的理由是当前的扑的价格便宜，会涨。所以买方就是看涨扑。同时，如果扑不涨（未如预期），VXX买方还会将当月扑换成下月扑。也就是说买方坚决看涨扑，不停地付出premium，期望股市终究会大跌而扑涨。我个人认为买VXX的理由，只是为了保护更大的多头仓位，除非有很大的把握看跌股市。至于TVIX/UVXY的买方，我认为完全是不可取行为。这两个不光有延期损耗，还有振荡损耗。

买TVIX/UVXY，还不如买两倍数量的VXX。做空VXX/TVIX/UVXY，在我看来是最好的操作。当然仓位控制很重要。例如VXX的beta将近3.0，所以要把做空每1刀的VXX，换算成做多3刀的SPY来估计风险，甚至更保守。TVIX/UVXY的Beta则要算成6.0。另外，要记住一点，如果Vix慢慢涨的话，他们的compounding不能按双倍算，而要按平方算。例如，如果VXX变成3x，则理论上TVIX/UVXY会变成9x。最后要记住的是，这些基金都有NAV，每天变化，但是股价应当接近于NAV。去年TVIX曾经因为股价高于NAV很多，而暴跌回NAV附近。

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6）XIV/SVXY操作和风险

在一个长期低VIX的牛市，做多XIV/SVXY是一个很好的选择。首先低Vix也往往意味着Vix本身的volatility也小，所以XIV/SVXY的振荡损耗不大。Vix低的时候，往往有很多人怀疑，特别是牛市早期。所以Vix futures延期损耗大，XIV/SVXY获利较多。两种损耗一比较，经常有净利，适合长期做多XIV/SVXY。所以，你也要经常看看CBOE VIX futures的差价，越大说明市场越怀疑，对我们做多这两个基金越有利。当然做空VXX/UVXY/TVIX是更有利的选择，只要控制好仓位。我有时候做多XIV/SVXY，是因为用现金账户买，不能做空。另外，比较做空VXX/UVXY/TVIX和做多XIV/SVXY，Vix本身的高volatility也是一个考虑。

振荡变大，VXX/UVXY/TVIX会涨，但是同时振荡损耗也大，抵消一些。而大振荡对做多XIV/SVXY不利。例如2011年，做多XIV/SVXY很不利。期间有一段时间有Backwardation，也有大振荡。全年XIV/SVXY，也损失了不少。（更正：2011年还没有SVXY，但是应当和XIV一致）。做多XIV/SVXY，一定要考虑到其风险。理论上，多仓可以一夜之间清零，彻底见外婆。为什麽？因为VIX和Futures可以因为突发事件翻倍。过去几十年没发生过，例如2001年9.11，Vix也就一夜涨30%；2008-2009年，有几次Vix涨20%的。但是谁知道以后会怎样。基于这个考虑，仓位一定要控制到比较小。

实现这一壮举，你得有一双火眼金睛，能挑出当日标普500成分股中涨幅最大的那支，无一失误。

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国股市周五午盘继续攀升，延续了最近的上涨势头，能源与原材料板块涨幅领先。原油价格大幅上涨。

　　美东时间12月19日11:01(北京时间12月20日00:01)，道琼斯(17789.8, 11.65, 0.07%)工业平均指数上涨16.84点，报17,794.99点，涨幅为0.09%；标准普尔500指数上涨5.05点，报2,066.28点，涨幅为0.25%；纳斯达克(4757.55, 9.15, 0.19%)综合指数上涨9.00点，报4,757.40点，涨幅为0.19%

旗认为照片分享服务Instagram现在价值350亿美元，几乎是之前估值的两倍，花旗还称该估值是“保守”的。

　　Facebook 2012年以最终价格7.15亿美元收购Instagram，花旗现估值几乎为当时的49倍。

　　花旗周五发布研报称，高估值是因为“用户增长更快，以及社交媒体属性提振了其盈利潜力。”

美国福特汽车 称，将按照美国政府的要求，将因安全气囊增压泵缺陷而引发的召回范围扩大至美国全境。这一举动将使公司的召回汽车数量额外增加44.7万辆。

　　日本高田公司生产的安全气囊增压泵在太多外力作用下可能发生爆炸，喷溅的碎片会对司机和乘客造成伤害。

在美股上市刚满一周的移动社交工具陌陌自首日股价冲高后一路下行，昨日美股收盘跌至13.29美元，首次跌破13.50美元发行价。

　　陌陌于北京时间12月11日在纳斯达克正式挂牌上市，首日股票表现非常强劲，收盘大涨26%，盘中最高上触17.48美元。

皮肤癌现在有了大的敌人：IBM的认知计算机。

IBM研究中心日前已经对外宣布他们与纽约斯隆-凯特琳癌症中心将在技术领域展开合作。双方通过实验能从医学图像中评估疾病模式，检测最致命皮肤癌的准确率达97%。

美联储：重申预计经济将温和扩张，经济和就业市场前景风险“大致均衡”。

一系列就业市场指标显示就业市场资源利用不足的情况继续减少。

重申上调联邦基金利率的时机将取决于未来向委员会目标取得进展相关的信息。

“除非遭遇灾难，否则我们将在2015年看到生命科学领域出现更多有趣的事情。”这是谷歌风投主管比尔•玛瑞斯（Bill Maris）最近放出的口风。