百度今日暗盘收涨0.71%

百度今日暗盘收涨0.71%，报253.8港元，发行价252港元/股。百度将于明天正式于港交所挂牌上市。

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新氧2020年Q4及全年财报：平均月活跃用户和付费机构双增长

国内互联网医美服务平台新氧科技(NASDAQ:SY)发布截至2020年12月31日第四季度及全年未经审计财务业绩。

财报数据显示，2020年第四季度，新氧科技总收入4.25亿元人民币，同比增长18.6%，创下公司上市以来单季度收入新高。毛利率85.0%，在去年同期83.7%的基础上实现增长。非美国通用会计准则净利润6,220万元人民币。移动端平均月活跃用户890万，同比增长142.3%。付费医疗机构数4,746家，同比增长40.5%。2020年全年，新氧科技实现总收入12.95亿元，同比增长12.4%。2020年四个季度平均月活跃用户量同比增速均超过100%。

在高毛利、用户及机构量快速增长趋势下，新氧没有止步于短期利益，而是持续加大投入，构建技术、品牌、人才核心竞争力。2020年，新氧研发投入及人员开支2.3亿元，占总收入比重约18%，同比增长超过29%。

新氧科技董事长兼CEO金星表示：“尽管2020年充满挑战，我们仍然以四季度稳健的业绩成功收官，收入符合公司之前的指引。本年内，我们充分利用平台的优质内容、科技力量，以及多年来与用户和医美机构建立的信任，成功实施了多项重要举措。第四季度，用户数保持强劲的增长势头，主要得益于不断丰富的平台内容以及VR看店和视频面诊等创新服务的推出。本季度移动端平均月活达890万，同比增长142.3%。新氧平台的付费医疗机构数量为4,746家，同比增长40.5%。”

金星同时表示：“展望2021年，随着用户群体的扩大，我们将持续加强社区内容建设，以满足扩大的用户群的不同需求，特别是核心医美用户。在业务端，我们将继续巩固传统强项手术类项目的优势，同时抓住今年非手类项目快速增长的重要机遇。最后，我们将会定期升级产品和服务，改善用户体验。展望未来，我们将充分利用在内容、科技和用户方面的竞争优势，以用户为中心，深入行业产业链，以医美为切入点，构建成为最受信赖的医疗服务平台。”

新氧科技CFO于敏表示：“2020年第四季度总收入的增长主要得益于平台付费医疗机构数量的增长，本季度毛利率与去年同期基本持平，反映了我们业务模式的不断优化和有效的成本控制。我们相信，集中提升新氧品牌，将新氧生态打造为信任和高品质用户体验的代名词，对于持续为我们的股东创造长期价值至关重要。”

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工信部将推进电子烟监管法治化，雾芯科技盘前大跌21%

3月22日，美股投资网了解到，今日，工信部发布公开征求对《关于修改〈中华人民共和国烟草专卖法实施条例〉的决定(征求意见稿)》的意见。

在《中华人民共和国烟草专卖法实施条例》附则中增加一条，作为第六十五条：“电子烟等新型烟草制品参照本条例中关于卷烟的有关规定执行。”此次修改主要是落实党中央、国务院关于推进电子烟监管法治化的要求，明确电子烟等新型烟草制品的监管法律依据，并做好与《中华人民共和国未成年人保护法》等法律法规的衔接，发挥好法治固根本、稳预期、利长远的重要作用。

或受消息影响，截至发稿，电子烟品牌雾芯科技(RLX)美股盘前跌超21%。

雾芯科技于2021年1月22日在纽交所上市，是一家创建于中国的消费级电子雾化器品牌公司，目前主营业务是RELX悦刻品牌电子雾化器的研发、设计、和销售。

招股书显示，2018年1月2日至12月31日、2019年、2019年前三季度和2020年前三季度，该公司净营收分别为人民币1.3亿元、15亿元、11.4亿元和22亿元。期内，净利润分别为-28.7万元、4774.8万元、9804.7万元和1.1亿元。

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优克联(UCL)携手当地业务伙伴拓展东南亚业务

优克联(UCL)创建了全球领先的移动数据流量共享市场，与总部位于雅加达的大型信息和通信技术产品服务商PT Harapan Karunia Makmur(简称“HKM”)结成新的联盟，积极拓展东南亚业务。双方已签署合作协议。根据协议，HKM将在印尼生产和分销移动宽带相关设备和数据连接服务。

据悉，作为战略合作的一部分，优克联将同HKM拓展移动宽带相关的产品机会。HKM将在印尼分销这些移动设备，并帮助销售优克联的移动数据连接服务。HKM的移动宽带相关设备将以优克联的专利云卡技术为基础，为国内外用户提供快速、便捷、稳定的移动连接服务。除了与HKM合作，优克联还与其他业界领先的本地商业伙伴合作，旨在进一步加快相关地区的业务发展。

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摘要

【快讯】亚马逊(AMZN)今年将在沙特阿拉伯招聘1500名员工。（美股投资网）

亚马逊(AMZN)今年将在沙特阿拉伯招聘1500名员工。

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云集(YJ)Q4总营收同比下降45.8%，净亏损7734.2万元

3月22日美股盘前，云集(YJ)公布2020年Q4及全年业绩。财报显示，公司Q4总营收为13.27亿元(人民币，下同)，同比下降45.8%，上年同期为24.49亿元；净亏损为7734.2万元，上年同期为491.4万元；归属于普通股股东的基本和摊薄后每股亏损为0.04元，上年同期为0.002元。

第四季度，商品销售净营收同比下降45.2%至11.652亿元；会员业务营收为4.6万元，上年同期为1.459亿元；商城业务营收为1.517亿元，同比下降10.3%；其他业务营收为1050万元，同比增长8.2%。

第四季度的GMV为117亿元，而上年同期为110亿元人民币；与商城业务营收相关的GMV为95亿元，上年同期为50亿元。

截至2020年12月31日的12个月里，交易会员数量增至1330万。

财报显示，公司2020年总营收为55.30亿元，上年同期为116.72亿元；净亏损为1.52亿元，上年同期为1.24亿元。

财报公布后，截至发稿，云集盘前跌1.52%，报2.59美元。

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“杨笠代言”引骂战，英特尔拉拢女性用户失意，制程不够，营销来凑

内部价值观和拓展产品受众的需要，驱使英特尔选择了杨笠，但英特尔没想到的是，传统的男性用户和杨笠本身所具有的争议性一下子点燃了舆论。

英特尔营销翻车了。

3月18日，英特尔消费类产品官微“英特尔芯品汇”放出了脱口秀演员杨笠的代言宣传片，并配文案“看金牌投资人杨笠如何为职场电脑平反”。宣传片中，杨笠代言词与其脱口秀风格一脉相承，“英特尔的眼光太高了，比我挑对象的眼光都高。”

此前，杨笠因“男人那么普通却那么自信”出圈，收割一大批粉丝的同时，也被质疑炒作男女对立。

随后，该条微博迅速发酵，一部分消费者攻击英特尔“骂男人还想赚男人的钱”，认为杨笠作为一个曾经在脱口秀中挑拨“性别对立”和“侮辱男性群体”的人，没有资格担任以男性目标用户为主的英特尔产品宣传者，甚至表示今后将拒绝再使用英特尔的产品；另一部分消费者表示支持，认为杨笠作为脱口秀演员，只是指出了一部分男人的问题，不存在侮辱之说。

随着争议发酵，英特尔迅速下架了杨笠相关代言，同时英特尔官方淘宝店也撤下了杨笠相关的宣传海报，但这却引来了新一波争议：部分站在女性立场的消费者认为，英特尔下架杨笠代言是“向男性妥协”。

目前，“英特尔芯品汇”首条微博仍然充斥着与杨笠事件相关的评论，最高赞评论调侃英特尔产品：“性能那么垃圾，却那么自信！你们芯片挤牙膏，只能挤那么一丁点吗？”

舆论也呈现出两极分化趋势，总体来看，微博支持杨笠代言的声音较多，美股投资网相关微博最高赞评论表示：“作为普通男人，我觉得她说的这话没什么不妥当的。”但在虎扑等以男性用户为代表的社区中，绝大多数都是批判的声音。

对上述争议，3月22日奥美英特尔组负责人对美股投资网表示，“英特尔注意到与杨笠相关推广内容引发了广泛争议，这种情况并非我们的预期。多元、包容是英特尔文化的重要部分。我们充分认识并珍视我们所处的多元化世界，并致力于与各界伙伴一起创造一个包容的工作场所和社会环境。”

英特尔要做“她”的生意

一般来说，关注英特尔处理器的多为男性消费者，为什么英特尔会选择杨笠作为产品代言人？

很大程度上，这和其代言的产品有关。杨笠代言的产品为EVO笔记本系列，并不是传统的处理器产品，Evo是英特尔于2020年推出的笔记本平台。

所谓Evo平台，类似高端产品认定标准，联想、惠普、戴尔、华硕等笔记本电脑厂商将采用intel十一代处理器认证的产品交给intel公司认证，通过认证后就可以打上intel Evo平台认证标签，认证内容包括响应能力、电池续航、连接能力、音频和显示等。通过认证的产品即被视为高端笔记本，英特尔称其为“旨在与当今的快节奏生活方式保持同步”的新电脑。

作为一个帮助消费者选择电脑的平台，显然EVO针对的消费者绝不只是男性，还有更多需要电脑、但平时或许不会注意性能指标的女性群体。请杨笠代言恰好可以利用杨笠身上的标签和流量，拓展自己的品牌在女性群体中的认知度，进而提升自家处理器的销量。

另外，英特尔官方回复也表示，“我们充分认识并珍视我们所处的多元化世界，并致力于与各世界伙伴一起创造一个包容的工作场景和社会环境。”从英特尔以往宣传动态来看，其的确越来越重视女性话语权。

今年3月8日妇女节，英特尔还以“‘她’之力，IN精彩”为主题主办了一场圆桌讨论，探讨并呈现了现代职场女性力量以及女性特质与科技的碰撞。据新华网报道，在英特尔，中国区女性员工占比为33%，中国区女性管理者占比为23%，中国区女性招聘比例已经提升至37%，英特尔制定计划表示全球范围内，未来将使担任技术职务的女性员工比例增加到40%。

公司内部价值观+拓展产品受众的需要，英特尔选择杨笠代言也并非不可理解。但英特尔没想到的是，传统的男性受众和杨笠本身所具有的争议性一下子点燃了舆论。

营销翻车背后，英特尔流年不利

不过，这也不是英特尔第一次在宣传上“出圈”。

3月19日，英特尔针对竞争对手苹果M1芯片开展了一系列宣传活动，不仅邀请了前苹果经典广告“I am a Mac”的演员贾斯汀·朗(Justin Long)出演宣传片，还启动了一个专门的网站，将 M1芯片Mac与Intel芯片PC进行比较，并对苹果M1 Mac提出质疑。频频靠宣传广告博出圈，和英特尔在业务上的承压或不无关系。过去10年，英特尔凭借IDM模式成为半导体界最有竞争力的品牌，但近些年形势发生了变化。在垂直代工模式下，台积电和三星都已经量产了7nm和5nm芯片，而英特尔还在制程上持续挤牙膏，这使其遭受了不少质疑。

虽然2020年第四季度英特尔的收入比之前预期高出26亿美元，PC芯片销量也同比增长33%，但销量的增长主要来自于疫情期间居家导致的办公笔记本需求大增。

而和苹果合作关系的断裂称得上其近两年最大的市场挫败之一，由于英特尔在7nm制程上持续挤牙膏，延误了苹果的产品更新进度，加之苹果对掌控核心技术的追求，去年苹果在WWDC上宣布放弃英特尔的CPU，改用自己设计的ARM芯片，二者变成直接竞争关系。

根据市场研究公司Trend Force报告，2020年采用M1芯片的Mac电脑占所有笔记本销量的0.8%，不过预计到今年夏季，这个数据将发生巨大变化。

原因在于，目前为止苹果只上市了三款采用M1芯片的Mac，仍处在过渡阶段，“随着M1芯片的发布，苹果公司还完成了其硬件、软件和SaaS平台之间的集成。预计该公司将在2021年第二季度之后发布14英寸和16英寸MacBook Pro，这两款产品都将配备苹果自研处理器，会将苹果的笔记本电脑市场份额提高到7%左右。”

报告中特地指出，笔记本芯片的传统巨头英特尔将会受到压力，该公司最大的投资者——对冲基金Third Point最近发出呼吁，希望英特尔做出重大改变以应对这种竞争格局。

英特尔的老对手AMD也在后方虎视眈眈，曾经远不如英特尔的AMD近期反攻势头明显，在英特尔10nm持续挤牙膏的时候，AMD今年已经发布了第三代7nm处理器，在全线程性能上碾压Intel至强可扩展处理器。此次英特尔翻车，不少网友认为，“AMD可能是最大的受益者。”

原有的优势业务被对手前后围攻，英特尔要拓展新业务也没有那么简单。在AI、自动驾驶等领域，英特尔还要面对英伟达、谷歌等公司强有力的竞争。

在这样的市场环境下，英特尔的管理层也颇为动荡，2020年来已经有多位高管出走，包括人工智能事业部总经理Naveen Rao、通讯连接业务部门负责人Craig Barratt、领导和负责英特尔系统芯片研发集成的硅谷明星架构师Jim Keller、负责英特尔几乎所有硬件的英特尔首席工程官Venkata Murthy Renduchintala。首席通信官Claire Dixon近期也被传离职。

此次处于争议中心的Evo笔记本平台，正是英特尔这几年PC业务最大的项目布局。可惜的是，原本希望通过突出“女性”标签拓宽自己品牌影响力的英特尔，未考虑到这种标签本身所代表的性别对立倾向，遭到了舆论的反噬。

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核心观点

3月19日，美联储正式宣布补充杠杆率（SLR）的豁免措施将在3月31日到期，到期后不再延期。如果美债收益率继续快速上行，市场最大的期待就是美联储开展扭转操作。我们认为，美联储此时可能更关注实际融资成本，如果实际融资成本出现了明显变化才可能出现扭转操作，否则可能性不大。尽管美债收益率再次上行、突破1.7%，但目前中美利差仍然在150bps左右，即便美债利率上行到2%，中美仍然有超过120bps的利差，安全垫相对充足。短期内，我们仍然维持中国十年期国债收益率运行区间将落在3%~3.3%的判断。

3月19日，美联储正式宣布补充杠杆率（SLR）的豁免措施将在3月31日到期，到期后不再延期。在美联储宣布SLR的豁免措施到期不续之后，美债收益率再次上行，盘中突破1.7%并报收1.74%。SLR的豁免措施到期不再续作，直观而言，会增加美国国债的抛售压力，进一步推动美债收益率上行。在SLR的豁免措施不再延期的情况下，如果美债收益率继续快速上行，市场最大的期待就是美联储开展扭转操作。

扭转操作是通过“卖短买长”的方式，降低长端利率、提升短端利率的政策。由此可以缓解长端利率上行对科技股估值的冲击，并达到降低中小企业融资成本、刺激经济的效果。扭转操作的最大优点即在于其资产负债表中性属性，它降低了大幅改变资产负债表的可能性，也减少了刺激通胀升温的机会，这更有利于FOMC内部对通胀容忍度更低的鹰派在协商中接受扭转操作。此外相比于收益率曲线控制（YCC），扭转操作不钉住某一固定利率也增加了灵活操作空间。

美国历史上两次使用扭转操作分别是1961年和2011年，第二次扭转操作对长短端利率和失业率改善具有明显效果。第一次扭转操作的背景是，美联储试图通过抬高短端压低长端的方式，缓解金本位制度下欧洲、日本出口复兴导致的资本项目外流、黄金外流问题，但效果一般；第二次扭转操作的背景是2008年金融危机和欧债危机后，量化宽松边际效益递减，长期利率、失业率居高不下，美联储实施扭转操作压低长端、提振就业。第二次扭转操作对长短端利率和失业率改善效果明显。

就当前状况而言，市场期待美联储开展扭转操作最直接的原因在于长端收益率快速上行带来的美股和美债市场大幅调整。同时，在市场看来，当前开展扭转操作是一举多得的举措。第一能够降低股市的调整幅度，尤其是减少科技股的估值调整；第二将有助于进一步刺激经济复苏；第三卖出短期债券在一定程度上对冲了买入长期债券投放的流动性，不会对当前市场本就担忧的通胀雪上加霜。

无论是鲍威尔在美联储3月议息会议前的最后一次讲话，还是美联储3月的议息会议，扭转操作均没有被讨论。根据美联储最近的态度，我们认为，美联储此时可能更关注实际收益率水平，即美国的实际融资成本，如果实际融资成本出现了明显变化才可能出现扭转操作，否则可能性不大。具体而言，当实际利率持续上行并达到0%的水平时，或将影响美联储的关注点，即实际融资成本和经济复苏，届时美联储或将采取扭转操作的方式稳定长端利率。

债市策略：下周资金面预计总体维持平稳。国外方面，尽管美债收益率再次上行突破1.7%，但目前中美利差仍然在150bps左右，即便美债利率上行到2%，中美仍然有超过120bps的利差，安全垫相对充足。国内方面，上周我国央行保持平稳操作，等额续作MLF，央行操作和货币政策的关注点是影响当前利率走势的最重要因素，债市对利空反应钝化、对利多反应敏感，后续应更加关注央行操作的边际变化，短期内利率或难以突破新高，我们仍然维持我国十年期国债收益率运行区间将落在3%~3.3%的判断。

正文

SLR的豁免措施到期不续，美债收益率上行压力延续

3月19日，美联储正式宣布补充杠杆率（Supplementary Leverage Ratio，SLR）的豁免措施将在3月31日到期，到期后不再延期。对此，美联储官员表示，允许SLR的豁免措施到期不会削弱美国国债市场的流动性或造成市场混乱，不认为商业银行需要出售美债来满足准备金要求。但是，市场并不认为SLR的豁免措施到期不续不会对美债造成影响，在美联储宣布SLR的豁免措施到期不续之后，美债收益率再次上行，盘中突破1.7%并报收1.74%。

SLR的豁免政策到期不再续作，直观而言，会增加美国国债的抛售压力，进一步推动美债收益率上行。SLR是美联储在2013年提出的用于防范金融机构高杠杆风险的监管措施。具体而言，SLR等于银行一级资本与表内外风险暴露的比值。SLR所包含的表内外风险暴露中不仅涵盖了公司债等高风险资产，而且包含了国债等低风险资产。2020年4月1日，由于新冠疫情爆发，美国国债市场流动性受到了巨大冲击，为缓解新冠疫情的冲击，美联储宣布在SLR考核中删除分母中的国债和准备金资产，截至日期为2021年3月31日。此次SLR的豁免政策到期不再续作将导致美国商业银行为满足SLR要求压降分母端的表内外风险资产，大概率会对国债进行抛售，由此进一步增加美债收益率上行压力。

此前，随着美债收益率不断上行，市场期待美联储能够在议息会议上做出SLR的豁免延期或开展扭转操作（Operation Twist, OT）的决定。但是在此次议息会议上，美联储并未如市场所愿。一方面，美联储未对开展扭转操作进行说明，另一方面表示过几天将对SLR情况进行说明。市场对此的预期是美联储可能会对SLR的豁免政策进行延期，然而令市场失望的是前天美联储正式宣布SLR的豁免措施不再延期。在这种情况下，如果美债收益率继续快速上行，市场最大的期待就是美联储开展扭转操作。

扭转操作是什么？

扭转操作是通过卖出短期债券、买入长期债券的方式，降低长期国债收益率、拉高短期国债收益率的政策行为。1961年由美联储首次采用，在2011年第二次使用时被正式界定为“展期计划和再投资政策”。由于贷款利率和长期利率挂钩，因此，这一政策目的主要在于通过降低长期国债收益率引导长期利率走低，从而达成鼓励商业银行向中小企业发放贷款并实现刺激经济、推动就业复苏、缓解金融风险的效果。

扭转操作最大的优点即在于其资产负债表中性属性。由于扭转操作是通过购买长期债券并“等额”卖出短期债券的方式对美联储持有债券进行一定程度的展期，因此不会造成美联储的大幅扩表或缩表而只会对资产组合产生影响，资产负债表中性效应明显。因此，相比于大量购买长期债券的量化宽松工具（QE）（即大规模资产购买计划LSAP），扭转操作降低了大幅改变资产负债表的可能性，也减少了刺激通胀升温的机会，这更有利于FOMC内部对通胀容忍度更低的鹰派在协商中接受扭转操作工具。

相比于需要特殊背景的收益率曲线控制（YCC）而言，扭转操作更具有灵活性、对市场的适应程度更佳。美国在第二次世界大战时期为了提高战时融资规模，曾选择通过主导买卖长短端债券的方式来“钉住政策目标利率”，以维持市场对国债收益率的预期，长期国债收益率目标钉住2.5%，7-9年期国债收益率目标钉住2%，1年期债券收益率目标钉住0.875%，并在1941年12月珍珠港事件发生后提高长期国债目标收益率至2.5%以进一步满足太平洋战争的战备融资需求。然而随着第二次世界大战的结束，美国对工资物价管制放松后通胀快速上行，并最终于1951年退出YCC政策。

扭转操作的前世今生

美联储首次实行扭转操作是1961年2月，购入以五年期为主的40亿美元长债并卖出短债，期望通过压低长端、抬高短端。在FOMC1960—1964年国债总采购额中，短期国债占比 27%；1—5 年期国债占比67%，明显高于此前 8 年和此后 2 年的占比。  

1961年该政策的出台是美国面临严重的金本位制度下挤兑黄金压力，以及短期利率过低、长期利率过高导致的资本外流问题。众所周知，二战后布雷顿森林体系之下美元与黄金双挂钩，而受特里芬困境影响，美元实际上无法兼顾世界流通货币地位和本国经济调控，因此伴随着欧洲国家经济复苏，造成了自1957年起美国黄金被不断兑换，黄金储备持续锐减，到1973年布雷顿森林体系崩溃美国的黄金储备量流失约60%。第一次扭转操作是美联储减少黄金储备和资本外流的尝试性操作，但是效果十分有限。

美联储于2011年9月第二次使用扭转操作具有QE边际效应递减、美联储资产负债表高涨的背景。自2008年金融危机爆发以来长端利率始终保持高位，降低了市场投资热情，而两轮量化宽松政策边际效应已经递减，美联储资产负债表规模已经高涨。此时，第二次扭转操作应运而生，并正式界定为“展期计划和再投资政策”，所谓展期计划，即指美联储将从市场购买总额为4000亿美元的长期国债（6到30年期），同时卖出基本同额的短期国债（3个月到3年期），以期抬高短端压低长端。扭转操作对长短端国债收益率的干预效果十分明显，对美国失业率也有明显的改善。从2011年9月21日FOMC发表声明到2012年12月以新一轮LSAP取代扭转操作，抬高短端压低长端效应显著，并明显使美国失业率的改善进入了新的区间，冲破了量化宽松不力的边际空间。

市场当前为何期待扭转操作？

首先，就当前状况而言，市场期待美联储开展扭转操作最直接的原因在于长端美债收益率快速上行带来的美股和美债市场大幅调整。近期长端美债收益率快速大幅上行，自2月11日我国进入春节假期以来，短短一个多月时间中，10年期美债收益率上行58bps。与此同时，由于美债收益率上行，美股出现大幅调整，标普500在3月4日的低点报收3768.47，相比2月11日的3916.38，下行近150点；科技股调整幅度更大，纳斯达克指数在3月8日低点报收12609.16，相比2月11日的14025.77，下行超1400点。此后，随着美债收益率上行速度有所减缓，美股有所回调，但是近期美债收益率再次快速突破新高，美股再次出现大幅调整。正如我们在《债市聚焦20210307—美债收益率上行：美联储与市场的供需错配》中提到的，美债收益率上行带来了股市、债市和商品价格的调整，美联储保持与前期相同的沟通指引在市场看来是不够的，市场希望美联储直接对美债收益率的过快上行做出反应。

其次，在市场看来，当前开展扭转操作其实是一举多得的举措。第一，减缓长端利率上行的速度，甚至引导长端收益率下行，能够降低股市的调整幅度，尤其是减少科技股的估值调整。第二，10年期国债收益率是市场基准利，如果能将10年期国债收益率维持在低位，那么将有助于进一步刺激经济复苏。第三，开展扭转操作相比于增加购债规模可以减轻通胀进一步上行的压力，近期，美债收益率上行的主导因素从实际利率上行再次转向了通胀预期上行，市场对于通胀的担忧愈发明显，扭转操作通过卖出短期债券在一定程度上对冲了买入长期债券投放的流动性，不会对当前市场本就担忧的通胀雪上加霜。

美联储能否如市场所愿？

无论是鲍威尔在美联储3月议息会议前的最后一次讲话，还是美联储3月的议息会议，扭转操作均没有被讨论。这表明，当前让美联储真正采取行动的门槛很高。我们此前曾提到，美联储不对美债收益率上行发出实质性干预信号的原因在于第一，近期利率的上行在美联储看来是反映了经济持续复苏的预期，总体而言是正面的，不需要过分干预甚至不需要去干预；第二，美联储在现行目标框架下，关注的重点仍是通胀和就业，除此之外，金融状况也是其关注的一个要点，美联储的政策工具主要为实现以上目标，当前美国的通胀和就业水平均未达到美联储目标，同时金融状况较为乐观，因此美债收益率上行带来的短期市场调整并不会成为美联储采取行动的依据。

根据美联储最近的态度，我们再补充一个原因，即美联储可能此时更关注实际收益率水平，即美国的实际融资成本，如果实际融资成本出现了明显变化才可能出现扭转操作，否则可能性不大，这正是美联储操作高门槛的表现。尽管近期美债收益率上行突破1.7%、达到近一年的新高，但是美联储仍然没有做出表态和实际操作，我们认为这主要与此前提到的实际利率转而向下有关。实际利率经过一定时间上行后再次转而向下，表明当前美国实际融资成本仍不高，尚未影响到美国经济复苏。我们预测，当实际利率持续上行并达到0%的水平时，或许将影响美联储关注的重点，即影响实际融资成本和经济复苏，届时美联储或将采取扭转操作的方式稳定长端利率，在此之前，出现扭转操作的概率并不大。

下周债市展望与策略

流动性方面，下周流动性环境预计维持平稳，公开市场到期依旧保持500亿元，到期压力不大，DR007中枢或继续维持2.2%左右或以下水平。同时国债发行量较小，地方政府债发行量有所增加，而政金债发行量有所下降，总体发行压力不大；本月税期结束，资金面短期受到的冲击较小。

对于债市而言，国外方面，尽管美债收益率再次上行突破1.7%，但当前一方面国内货币政策的独立性近年来显著提高，受到美国货币政策和美债利率波动的影响比较小；另一方面，虽然长端美债收益率的上行在一定程度上将缩小中美利差，但目前中美利差仍然在150bps左右，即便美债利率上行到2%，中美仍然有超过120bps的利差，安全垫相对充足。

国内方面，上周央行保持平稳操作，等额续作MLF，央行操作和货币政策的关注点是影响利率走势的最重要因素，当前债市对利空反应钝化、对利多反应敏感，后续应更加关注央行操作的边际变化，短期内利率或难以突破新高，我们仍然维持我国十年期国债收益率运行区间将落在3%~3.3%的判断。

福特汽车：芯片短缺可能使2021年的利润减少10亿至25亿美元

福特汽车称，芯片短缺可能使2021年的利润减少10亿至25亿美元。

资讯来源：美股投资网 TradesMax

知乎向SEC提交招股书文件，拟于纽交所上市，股票代码为“ZH”，承销商为瑞士信贷、高盛、摩根大通

招股书文件显示，知乎2020年营业收入为13.52亿元人民币，较2019年同比增长101.49%。用户层面，截至2020年12月31日，知乎累计拥有4310万内容创作者，其MAU（月活跃用户数）达到7570万。据中投公司报告显示，按营收与用户规模计算，知乎已是中国最大的问答启发在线社区。

知乎起家于其标签性的问答内容，在2018年后，陆续布局知识付费，闯入短视频，甚至还拓展到电商、直播等赛道，近年来的破圈行动也让其成为了中国五大综合在线内容社区之一。

但知乎光鲜破圈数据背后，仍然是未解决的“如何平衡商业化与平台调性”的问题。一方面知乎2020年净亏损5.18亿元，较2019年10.04亿大幅收窄，但仍未彻底改变盈利模式单一且长期亏损的问题；另一方面，不断有老用户“逃离”，表示平台环境日渐浑浊，再也不是当初那个知乎了。

正如知乎在招股书中说的那样：仍然处于商业化初级阶段。

营收大增、亏损收窄

一般而言，公司上市披露的财务数据都在三年左右，而知乎仅披露了2020和2019两年的数据，从招股书披露的各项数据来看，知乎正在变好。

目前知乎的商业模式主要有三种：第一种是靠如开屏广告、信息流广告、banner位广告的在线广告收入；第二种是包括专栏、现场和录制讲座、有声读物以及各种高级电子书和电子杂志等付费会员服务收入；第三种则是为商家提供在线营销解决方案的内容商务解决方案收入。

其中“在线广告”为知乎的主要收入来源，招股书显示，2020年知乎在线广告收入为8.43亿元，而付费会员服务与内容商务解决方案的收入分别为3.20亿、1.36亿，在线广告收入其占比高达到62.4%。

知乎靠单一业务获得收入的局面也有所缓解。一方面，付费会员服务2020年营收同比增长364.18%，达到了3.20亿，其比重进一步提升。据中投公司数据显示，在线内容社区中付费的用户预计复合年均增长率为17.1%，并且超过80%的被调查用户愿意为未来的高质量在线内容支付更多费用，这意味着付费会员服务将来仍有巨大成长空间；另一方面，内容商务解决方案营收也实现了质的突破，其营收由2019年64万增长近100倍至1.36亿，占总营收的比重也由0.1%急速提升至10%，但总的来说其比重仍然较小。

知乎商业模式变得更合理的同时，知乎的运营效率也有所提升。招股书数据显示，2020年知乎毛利为7.58亿元，较2019年3.12亿元同比增长142.95%，而其毛利率也由2019年46.6%进一步提升至2020年的56%。其运营效率提升在费用支出上也能达到体现，其中销售和营销费用由7.66亿缩减至7.35亿。

并且，知乎在破圈中也取得了不错的成绩。招股书数据显示，2020年知乎平均MAU达到了6420万，而2019年同期这一数字仅为4430万，知乎MAU涨幅达44.92%，并且付费用户规模同比增长了200%至300万，其付费率也仅由2019年的1.8%增至2020年的4.0%。

不过值得注意的是，知乎月度活跃用户的占比并不高，按其10周年给出的3.7亿注册用户计算，知乎其活跃用户占比仅为17.35%，低于更垂直的在线内容社区小红书（33.75%），也低于B站（32.32%）。

同时，知乎商业化的效果还远远不够，仍然未能摆脱亏损，招股书显示知乎2020年虽然净亏损大幅收窄，但仍然高达5.18亿，净亏损率38.3%。

知乎破圈，用户增长与商业化并行

2016年知乎试水在线广告，2018年推出付费内容，2019年运行盐选会员计划，2020年正式推出内容商务解决方案，知乎近些年来的不断破圈使得用户规模更大、营收更多元。

知乎创始人兼CEO周源在第一次创业时因技术问题被迫放弃，第二次创业又现金流问题夭折，知乎作为他的第三个创业项目，从2011年1月正式上线到2020年12月，已成为估值35亿美元的独角兽，“破圈”更成为贯穿其一生的关键词。

2012年刚过完元旦，知乎对外宣布获得启明创投数百万美元的A轮融资。启明创投对外表示，看好知乎知识分享有问有答的社区模式，认为广告、用户打赏、订阅等互联网的主要商业化只是时间问题。A轮融资后不久，知乎放弃了邀请注册制，实行开放注册制，这一举措让知乎的注册用户迅速由40万攀升至400万，也完成了第一次破圈。此后，知乎顺利地拿到了2200万美元与5500万美元的B、C轮融资。

但知乎在2015年拿到C轮融资后，却进入到了一个较漫长的融资平淡期，直至2017年1月知乎才迎来1亿美元的D轮融资，而在这期间知乎做出了一个重要决定——尝试探寻商业化方法。

知乎商业副总裁高强在一次专访中谈到：2016年知乎通过外包广告公司尝试商业化，但真正商业化还是在2017年商业化团队开始接手，从知乎的内容特色做一些差异化营销开始，后又加入了传统的开屏、banner、信息流等传统的广告形式。

与此同时，知乎在功能上得到了进一步丰富，除了原有的问答内容，知乎还推出一系列知识服务产品，如2016年年中上线了付费授权功能、知乎live与知乎书店，知乎在商业化上又多了一条大腿。

接下来，是知乎在用户增长与商业化上的第二次破圈，而这次两者是同步推进且相互促进的。2017年9月，知乎宣布注册用户规模突破1亿大关，知乎也正式由“小众精英知识分享社区”迈向“大众化知识内容平台”，并在次月完成了D+轮融资。

时间进入到2018年后，知乎在破圈行动上明显加快，加速了知乎业务模式上的探索。时年4月，知乎推出“读书会”功能，以名人领读为内容形态切入音频付费领域；6月，将此前的付费专栏、知乎live、知乎书店与读书会整合成知乎大学。

据知乎官方消息透露，截至2018年6月，知乎已提供15000个知识服务产品，每天有超过100万人次使用知乎大学，而知乎知识大学的内容生产者也达到5000名，付费用户人次累计达到600万。一个月后，知乎获得了2.7亿美元的E轮融资。

2018年11月，知乎注册用户达到了2.2亿，步入到了一个新台阶，知乎破圈的目的也从“有没有”转变为“好不好”。最直观的感受是，知乎开始探索与平台内容调性弱相关的新业务：2018年底，知乎内测独立短视频App“即影”，并于2019年上半年推出“视频回答”，知乎在短视频领域落下一子；2019年10月，知乎上线直播功能，同时一并上线了可在文章、视频、直播中带货的“好物推荐”功能，知乎将触手伸向了“为商家和品牌提供了创新的在线营销解决方案的内容商务”，扩充变现途径，在“强营销”的路上越走越远。

至此，知乎当下的在线广告、付费会员与内容商业解决方案三大业务板块初现雏形。

内容平台商业化，何处取经？

虽然通过一次次破圈行动，知乎业务变得更多元了，用户也增长了，但在破圈的过程中，知乎也面临平台内容质量下滑、核心用户出走、口碑变差等一系列后遗症。

事实上，如何在商业化与平台调性寻找平衡点，是每个内容平台都最关心的问题。

与知乎破圈“成就不大、反噬极强”相比，同为综合内容平台的B站则走得更为顺畅一些。B站成立于2009年，早期与知乎一样十分纯粹，知乎是邀请制的精英问答，B站则是注册制的番剧小港湾，极强的社区认同感是两者共同的特征，但后续两者的发展路径与结果大相径庭。

知乎的业务多围绕“问答”这一核心产品形态展开，其商业化行动也嵌入在其中，从蜻蜓点水到逐步渗透，直到毫不掩饰。例如，知乎给平台大V（创作等级）开放的品牌任务功能，本意是为留住高质量答主的激励行为，后渐渐成为了广告的温床。再比如，好物推荐功能可以让知乎在电商业务上更具活力，但却成为了高权重回答下品牌方的种草地，这与平台原本的高质量内容有较大突兀。

而B站作为视频平台，商业空间本就相对较大，加上具有极强的娱乐属性，所以B站布局游戏、电商、电竞等各个领域阻力也相对较小，但番剧、贴片广告等核心标签依然是用户忌讳的“商业化雷区”。

值得知乎学习的是，无论是游戏，例如《FGO》《碧海航线》等多为二次元游戏、电商上也多为与二次元相关的手办等、而电竞、直播等与二次元用户本身又有重合，所以这些品类在商业化过程中较为顺利。

B站2020年Q4财报显示，第四季度B站营业收入达到了38.1亿元，同比增长91%，其中以游戏直播、大会员为主的增值服务收入12.5亿，首次超过游戏业务11.3亿，称为第一大营收板块。而业务增长的同时，其用户活跃度也未出现下滑，数据显示2020年Q4 MAU达2.02亿，约占注册总用户的32.32%，比重远高于知乎。

坚守“小而美”平台调性的豆瓣，又是另一个极端。与B站、知乎一样，豆瓣用户对平台也有着极强的归属感，文艺是其平台标签。

但这些年来豆瓣的变化并不大，2005年杨勃创办了豆瓣，当时分为三个部分：记录分享、发现推荐、会友交流。而如今虽然豆瓣可以在上面买电影票、听FM、读书，甚至还出现了给电影做营销的水军，但整体上来说豆瓣还是一个文化分享的小众社区，目前其MAU也仅在千万上下。

据中投公司统计，中国综合在线内容社区的市场规模从2015年的32亿元迅速扩大至2019年的1212亿元，预计到2025年将达到9435亿元，将以40.8%的年复合增长率快速扩张，高于中国整体在线内容社区市场。这一趋势表明，综合性的内容社区在国内较垂直内容社区更受欢迎，而破圈的B站与坚持小而美的豆瓣当前的处境则从侧面印证了这一观点，对于知乎来说，破圈势在必行。

未来，知乎在招股书中称，将增强内容产品，其中就包括视频化。不久前，知乎推出文字转视频工具，欲将高质量内容转换成视频，这在本质上与其平台调性——高质量内容比较契合，结合B站的破圈效果，或许这是知乎当前破圈较优的一个解。

如能从图文赛道切入到视频，不仅能提升用户观看时间和粘性，也同样能极大提升商业的天花板。

不过在中视频领域竞争依然激烈，B站与字节系的抖音、西瓜视频早早占据了行业的第一第二梯队，微信也携视频号强势来袭、上升趋势明显，用户长期形成的观看习惯是知乎面临的最大围墙。

目前，无论是知识类、财经、游戏还是娱乐视频，B站、抖音、快手与西瓜视频都有，并且在某些特定领域这些平台更有吸引力。例如，娱乐类、美妆类带货则首选淘宝、抖音快手甚至小红书，在泛财经、泛知识领域，有半佛仙人、罗翔等优质UP主的B站显然更吸引用户，知乎视频化的阻力并不小。