这里是前纽约证券交易所分析师的专栏，今天是2020年9月24日周四，本期视频将讲解如何查看，和分析一家公司的内部人士交易的数据，以及背后暗示着什么投资机会？

美股这段时间暴跌的原因，除了机构被迫要调整比例失衡的科技股投资组合以外，还有另外一个重要原因就是美股公司内部人士在这轮暴跌中狂抛股票。

3月份美股暴跌时，这一群投资者准确把握了股市触底时机大量抄底，但是现在他们并没有在9月的这轮暴跌中逢低吸纳。相反，他们正在疯狂抛售，对于那些买入的投资者来说这是一个不祥的信号。

内部人士狂抛，标普500指数迎来3月以来最糟糕的9月，标普500指数成份股公司的高管和管理人员过去四周非常忙碌，都忙着抛售自己公司的股票。抛售的范围和增速如此之大，以至于机构的内部交易指标显示，企业高管和管理人员的抛售速度是2012年以来最快的。

除了估值以外，还有其他的因素会影响内部人士的抛售决定，但标普500指数即将迎来全球金融危机以来最糟糕的9月，在这样的背景下，内部人士的抛售行为绝不是一个好消息。他们可能是对自己公司业务最了解的人。标普500指数周三下跌2.4%，从9月2日的纪录高点回落至9.6%，而从年线来看，2020年迄今，标普500指数几乎持平。

根据我们收集的证券交易委员会数据，标普500指数成分股的企业内部人士上周抛售出了价值约9.75亿美元的股票，比前一周翻了一倍多。买入股价的价值增加了约10%，至1100万美元。

美股投资网整理发现，前几周许多热门科技股的高管和董事都纷纷减持股票，详细这张图：本月抛售自家公司的高管包括微软首席财务长，AMD的CEO、CFO，英伟达的董事长等

最值得注意的是Pinterest和Slack 卖出的股数最多

在http://openinsider.com/ 上我们可以查到更详细的，Pinterest的内部交易记录，稍微整理了一下，这是交易日，提交的日期往往在交易日之后几天，他们才向SEC 汇报，在交易类型上，有Sale 和Sale + OE，OE 就是通过股权去卖出股票。我们发现他的Co-founder，联合创始人把股份全部清空了。

当然了，做股票分析，不能只看一个数据的来源就下定论，所以我们需要再打开另外一个数据源去核实，在MarketWatch是, 点击Insiders，绿色点代表买入，红色代表卖出，

我们看到这个创始人他是行驶了他的一个买权，买入了146万股PINS, 然后再立即全部卖出146万股套现，数据和之前的网站相吻合。这笔交易很可能是出于他本身的私人原因，需要资金做其他的投资，但是，也不至于要全部卖出，一股不留。所以我们作为投资者，见到这种情况，都不会选择去买入或持股Pinterest这只股票。目前PINS的股价在39.2美元

我们再来看一下slack，代号WORK，它的CTO首席技术官十分频繁的卖出，其次是他们的CEO和Director

Work它的股价走势最近也是十分的糟糕，最近一个季度的财务数据也是让投资者失望，股价大跌15%，今天的股价是收在26.6美元

还有特斯拉，有意思的是，我们发现这位高层Musk Kimbal持有的股份比CFO 还多10倍不止，为什么呢？难道这个CFO是新来的，所以他累计获得的股数还不够多，还是另有原因。

我们再点击进去这个人，发现

我们看到这个人在没有任何买入的情况下，股数不断的增加，从14.8万股，暴增到63.8万股

What？ 难道这网上的数据这么不靠谱? 在这个时候，我给大家10秒钟的时间，看看你们是否猜出背后的原因？

如果你仔细观察会发现，这个人的名字叫Musk Kimbal是不是和Elon Musk 有点像，但不对啊，Musk Kimbal的last name是Kimbal，马斯克的last name是Musk，一般美国人书写名字都是First Name + Last Name 或者Last Name + 逗号 + First Name，问题其实就出在这个网站把Last Name 放在前面也没有加逗号。最后，我们在维基百科找到这个人其实是马斯克的亲弟弟Kimbal Musk，那就解释了他为什么会无缘无故获得这么多股份了。

说完题外话，回到正题，美股的热门股内部抛盘的激增明显与3月份逢低买入的心态背离。当标普500指数一周熔断3次，已史上最快速度跌入熊市时，企业内部人士大举买入股票。现在从估值角度上来说，标准普尔500指数比三周前便宜，但没有3月份那会这么便宜，便宜到能让内部人士抄底。

现在标普500指数的预期市盈率为21倍，比9月2日的水平低了2个点。9月2日，股市的估值连续五个月上涨60%，推高至互联网泡沫以来的最高水平。

“今年3月份美股大幅回落，加上市场预期经济会走出低迷，全球经济活动会恢复如常，这显然是一个买入良机。这要感谢美国政策制定者及时而果断的反应。”

现在的情况是，很多公司都从3月的低点强劲反弹，而经济数据显示复苏放缓，美国政策制定者的刺激方案停滞不前，公共卫生事件有卷土重来的趋势，加上美国的大选，这些风险都足以威胁萌芽中的经济复苏。

所以公司的高管和管理人员都处于一种犹豫不前的状态，在等待一些确定因素的出现。

热门基金净流出，意味着下跌仍在继续吗？

除了内部人士悲观抛售之外，热门基金如标普500ETF-SPDR和纳斯达克100指数ETF(QQQ)最近一周都遭遇资金净流出。而QQQ遭遇了自2008年互联网泡沫破灭以来最大的资金流出。从历史数据上看，大量资金流出会让纳指在未来几周内继续下跌。

垃圾债市场也遭遇了同样的大笔净流出，据媒体收集的数据显示，iShares iBoxx高收益公司债券交易所交易基金是追踪美国垃圾债券的最大ETF，本周一净流出10.6亿美元。这是自2月份卫生事件引发抛售以来规模最大的净流出。与此同时，高收益债券的息差录得了3个月来最大涨幅。

种种迹象表明，至少在大选之前美股不会恢复升势，更可能的场景是继续下跌。但值得安慰的事，纳指今天在关键的支撑位置10500点反弹起来，我们昨天就在Vip会员群里面对大盘的支撑位置10500点做出提醒，今天大盘下跌到这个点位，就开始出现了反弹，完全符合我们的预计，之前我在华尔街工作的时候，月底，季度对投资组合调整都会计算T-8，T-7，T代表这个月最后一天，目前剩下给机构调整仓位的日子只剩下T-3，意味着卖压已经不多了。

从1980年到2020年，经历三次大崩盘，全美上市公司前10大市值变化趋势动态图，谁才能登顶一哥位置？美股市值最大的公司 Top 10 U.S. Companies By Market Cap

哪家公司最值钱、市值最高？市值是将发行的股票数量乘以股票的价值计算得出。

SPI能源有限公司(纳斯达克:SPI)，全球光伏(PV)解决方案的提供者,住宅、政府和公用事业客户和投资者，今天宣布推出EdisonFuture, Inc 的全资子公司SPI能源，设计和开发电动汽车(EV)和电动汽车充电解决方案。导致股价从1美元一天之后就暴涨40倍，4000%

SPI能源公司首席执行官彭晓峰先生表示:“这是SPI能源公司的一个重要里程碑。正如特斯拉所证明的，在可再生能源领域，端到端的商业模式可以产生巨大的价值。随着电动汽车和电动汽车充电业务加入到我们多样化的太阳能业务中，我们将SPI能源公司定位于可再生能源的未来。”

EdisonFuture总部位于加州圣克拉拉的硅谷，是该公司目前一系列光伏解决方案的补充，包括太阳能和电池存储技术。EdisonFuture将专注于新型电动汽车技术的设计和开发，并计划在必要时与主要制造商合作。

2019年全球电动汽车销量超过210万辆，超过了2018年的销售纪录。2019年，电动汽车占全球汽车销量的2.6%，占全球汽车存量的约1%，同比增长40%。

2019年，全球电动汽车充电基础设施增加到730万台。2019年，公共充电器占全球轻型汽车充电器的12%，其中大部分是慢速充电器。在全球范围内，2019年公共可使用充电器的数量(或慢或快)同比增长了60%，高于电动轻型汽车库存的增长。

SPI能源有限公司简介

SPI能源有限公司(以下简称“公司”)是一家为商业、住宅、政府、公用事业客户和投资者提供光伏解决方案的全球供应商。该公司开发的太阳能光伏项目要么出售给第三方运营商，要么由该公司拥有和运营，用于向亚洲、北美和欧洲多个国家的电网出售电力。该公司在澳大利亚的子公司主要向零售客户和太阳能项目开发商销售太阳能光伏组件。公司总部位于加州的圣克拉拉，并在亚洲、欧洲、北美和澳大利亚维持全球运营。

　特斯拉发布全新“4680”型电池，续航里程提高16%，新电池能将每千瓦时的成本降低14%。没有任何惊喜，股价盘后大跌8%

　　这是特斯拉(TSLA)自己设计的无极耳电池48毫米直径，80毫米高。新的“4680电池”将需要大约一年的时间来达到1千兆瓦的产能，但特斯拉正在考虑提高到每年2千兆瓦。

　　与国内学术界追求全固态电池不同，它取消了产生很多热能的极耳，解决了高能量密度的散热问题。长度为80mm，能量密度提升5倍，电力相比有极耳提升6倍，而在此之前马斯克在社交媒体上表示，电池日上所有产品均要到2022年实现量产。

　　特斯拉CEO埃隆·马斯克表示，干电池技术还不是“十拿九稳的成熟……还难以疯狂地扩大产能”。在电池日在弗里蒙特工厂生产的试验性电池产量达到10千兆瓦时可能需要大约一年时间。　

9月22日，马斯克会在特斯拉电池节（Battery Day）的现场网络直播上现身，但这场促销活动还跟公司（在加州弗里蒙特工厂举行的）年度股东大会关联，这是有史以来的第一次。一般来说大众对电池不会有太多的兴奋预期，但是马斯克开玩笑说他要披露的东西会“让你大吃一惊”。结果导致华尔街以及电动汽车与电池的狂热粉丝对他会说什么产生了大量猜测，甚至有预测认为他打算开一家公司给电网供电，另外一个预测是他会开始向竞争对手出售电池和动力传动系统。马斯克的Twitter流则令使事情变得更加令人烦躁不安，那些含糊不清的说法也被粉丝当作是暗示性的蛛丝马迹。

但是，如果你还在意马斯克的说法的话（他要宣布的东西会让你“大吃一惊”），那么我们只需要再收集一条信息：那就是他打算做出一个引人瞩目的论断，也就是最新款的Tesla的成本将与类似内燃机汽车持平。也就是说，Tesla的购买者再也不必为了汽油驱动汽车的类似功能而支付更高的溢价了。如果这就是马斯克要宣布的头条新闻，并且他所提供的验证数据能经受得住专家检验的话，那么他也许能颠覆整个汽车行业。

特斯拉已经在其位于加州弗里蒙特（Fremont）的臭鼬工厂实验室建立了一条电池原型生产线。

　　自2017年1月以来，这家电动汽车制造商已经在内华达州里诺附近的超级工厂与其合作伙伴松下共同大规模生产汽车电池和储能产品。

　　最近，特斯拉开始从宁德时代和LG公司采购电池，为中国制造的Model 3轿车生产电池组。

　　总的来说，特斯拉的电池团队正在寻找降低生产成本、提高电池寿命和充电速度的方法，并确保电池在电动汽车中使用是安全的。

　　如果特斯拉弄清楚如何制造高性能电池并将其集成到汽车中，那么它的汽车——将来还有卡车——每次充电可以行驶更多里程，而且重量更轻，生产成本也会更低。

　　AutoForecast Solutions公司的新能源汽车研究分析师康拉德·莱森指出，许多汽车制造商现在都在寻找一种方法，以占据电动汽车市场的顶端，该市场占全球新车消费的3.5%。

　　他说：“如果（特斯拉）决定继续生产新的电池，即“路跑者”电池，那么他们将实现与控制有关的战略。他们将能够按照自己的规格制造电池，而无需向任何人支付费用，也无需等待其他人进行开发。他们希望能够在内部进行控制，并可能大量生产。目前，他们将仍然依靠电池供应商。”

　　特斯拉“电池日”等活动往往会导致该公司股价波动，在活动日期前后股价往往会上涨。

　　在这些发布会中，马斯克高调炒作特斯拉并不总能达到预期的效果。事实上，马斯克在这些活动上所宣传的东西，并不一定会在时间表兑现成为真实或成功的产品。

　　2016年10月，马斯克在一次演示中展示了太阳能玻璃屋顶瓦片，帮助特斯拉说服投资者批准以26亿美元收购SolarCity。到目前为止，特斯拉还没有大量生产或安装太阳能玻璃屋顶瓦。

　　2019年4月，在“自动驾驶日”的发布会上，马斯克表示，特斯拉希望“今年实现自动驾驶功能的完善”。他还表示，“从我们的角度来看，我们希望有足够的信心说，我们认为人们不需要触摸方向盘，就可以看窗外。”但今年夏天，马斯克透露，该公司被称为FSD的自动驾驶系统正在经历一次“根本性的改写”。

　　在“电池日”之前，一些投行上调了特斯拉的目标价，Wedbush将其目标价格从380美元提高到475美元； Piper Jaffray将其目标价格从480美元上调至515美元；德意志银行将其目标价格从300美元上调至400美元；瑞士信贷将其目标价格从280美元上调至400美元。

　　上周五美股收盘，特斯拉股价收于442.15美元，今年以来累计上涨了428%。

美国洛杉矶互联网低价处方药初创公司GoodRx ，将在下周9月23日纳斯达克上市，美股代号GDRX发行价在24-28美元，计划通过IPO筹集9亿美元，承销商包括摩根士丹利/高盛/摩根大通/巴克莱

GoodRx是一家很了不起的公司，截止今天，GoodRx已经帮助病人节省了200亿美元的药物费用。

1、GoodRx为何会投身寻找低价处方药市场？

或许没有一件事比亲身经历更刻骨铭心。GoodRx联合创始人Doug Hirsch就亲身经历了身为美国人可能经历的医疗环境：在条件不变的情形下，原有保费上涨，收费越来越高，用户需要支付的账单金额越来越大。但患者能够得到的医疗服务却越来越少。

实际上，最初让Doug Hirsch愤愤不平的仅仅是药剂师让其为处方药物付费450美金。虽然他拥有保险，但还是为此犹豫并选择了离开。最终，他发现了每个药店中不同的处方药价格。但是当他试图在网上进行比价时，却发现并不存在比价工具。整个卫生保健系统不仅复杂，而且不够透明，患者完全无法了解到底应为治疗付费多少。

当他跟如今的GoodRx联合创始人Trevor Bezdek抱怨时，灵光闪现，于是提供解决当前局面的工具应运而生。而在此之前，他们对整个市场进行了细致入微的观察。

与国内环境不同，美国问诊费用的高昂以及处方药价格的昂贵，使得大约30%的处方被搁置。美国人中大约有高达2/3的人因为花费高昂的原因避免或者延迟购买处方药。此外，美国本身有着1/4的人群并没有初级保健医生。每一年，一个典型的美国家庭，在医疗保险和自付费用上支出高达5000美元。

对于没有保险的用户来说，常规医疗服务就会很快掏空他们的腰包。而随着保险成本和免赔额的上升，投保不足的用户大幅增加，越来越多的人没有保险。大多数美国人储蓄不到1000美元，大量美国人无法负担他们问诊取药的费用。

GoodRx最初以寻找低价处方药而闻名。在过去，GoodRx逐渐成为了数以百万计的美国人获取负担得起的医疗保健的工具。GoodRx将仿制药的用户花费成本降低了70%以上。并且在全美70000家药店，用户均可使用其提供的代码（可理解为优惠券）享受优惠。

在2019年收购HeyDoctor后，其推出了GoodRx Care服务，用户不需要拥有保险、许可，甚至无需注册，就可享受相关服务，在平台只需支付20美元就可在1小时内获得线上问诊，目前它已支持超过150余种医疗状况的咨询。而在2017年的一项调查中，美国15个大都市患者线下预约平均等待时间高达24天。

通过GoodRx，美国用户在过去节省了大约200亿美元，更有超过1800万人获得了原本无力承担的护理。而GoodRx也在不断与医生、药剂师合作，提供研究、工具改善其治疗能力。GoodRx还通过GoodRxHelps与全美各地诊所合作，为一些无能为力的患者，提供免费处方和部分医疗服务。

GoodRx的初心是为每一个美国人提供负担得起的医疗服务。在这个过程中，他们也看到了自己的市场价值。在GoodRx的设想中，其解决方案面向一个高达8000亿美金的市场。这一市场包括5240亿美金的处方市场、300亿美金的制药商解决方案、2500亿美金的远程医疗市场。

实际上，从其财务数据来看，GoodRx要走的路仍旧十分漫长。

2、处方药交易收入占营收90%以上，已连续多年盈利

一个比较有趣的事情是，当Amwell这样的互联网远程医疗技术服务提供商仍在亏损的时候，GoodRx却在持续不断盈利。据其财务数据，早在2016年GoodRx便实现了盈利，随后每年利润都在持续增长。

2016年其全年收入0.99亿美元，净利润0.08亿美元；

2017年其全年营收1.57亿美元，净利润0.29亿美元；

2018年其全年营收2.50亿美元，净利润0.44亿美元；

2019年其营收3.88亿美元，净利润0.66亿美元。

从2016年以来，GoodRx保持着高达57%的年复合增长率。

在最初为用户提供低价处方药的基础上，GoodRx也在一步步拓展自己的业务外延，包括为用户提供远程医疗服务，为用户提供会员订阅服务帮助他们获得更多的药品折扣，以及为药品制造商提供解决方案等。

GoodRx整体收入中，占据营收大头的仍旧是处方药交易费用收入。2019年其收入占据到总收入的94%，2020年上半年该收入占到上半年总收入的91%。并且处方药的性质决定了大部分患者都会选择复购。

通常用户使用GoodRx提供的代码填写处方获得低价处方药后，GoodRx会从PBMs（药品福利管理者）处收取费用。PBM拥有强大的药品议价能力，能够与药品制造商议价，并通过与药店、健康保险的合同来影响价格。当GoodRx促成药品消费后，可以根据合同从PBM赚取费用的一定比例进行收费或者根据每笔交易固定款项进行收费。简单来说，一份价值20美元的处方药，药店可能拿到14美元，PBM（药品福利管理）拿到6美元，而GoodRx则从6美元中分走一部分。

有了一定口碑后，GoodRx也推出了其订阅产品。2017年其推出了首个订阅产品Gold，2018年其增加了第二个订阅产品Kroger Savings。用户通过订阅产品，可以节约更多费用。其中，第二款订阅产品是GoodRx与Kroger合作的项目，部分费用会提供给Kroger。但是订阅部分，GoodRx并未提供实际用户数，只是表示，相对于2018年末，2020年6月底订阅用户数量是其15倍，而订阅产品的消费者第一年的贡献约为处方产品消费者的两倍。

通过前两者积累了大量用户数后，也使得其与药品制造商有了合作的可能，并为其提供解决方案产品。实际上，在GoodRx用户中，有20%都在搜索品牌药物，这些专利药物可能存在诸多限制，患者很难负担得起。药品制造商为用户提供了让患者负担得起的解决方案，比如共付卡、患者救助计划和其他节省选项。通过将药品制造商的方案集成到平台中对用户进行产品宣传推广，GoodRx从药品制造商处获得费用。GoodRx表示2020年上半年与去年同期相比，产品推广收入增长了两倍多。

GoodRx在发展中也意识到，近乎20%的消费者检索药物时并没有处方。也是基于此，在2019年其收购了HeyDoctor，为用户提供远程医疗服务。并在2020年推出GoodRx Telehealth Marketplace项目，引入第三方医疗服务提供商为用户提供服务。通过它们，消费者问诊负担得到了减轻，HeyDoctor诊金基本是20美元起。在线完成问诊后，用户可以选择在支持GoodRx代码的药品零售店获取处方、药物等，或者选择其第三方合作伙伴邮递处方（需另行支付费用）。GoodRx也从将流量导向第三方远程医疗服务提供商获取费用。

实际上，严重依赖处方交易的GoodRx也看到了自身弊病所在，它们提供折扣价的能力取决于PBM。在这个过程中，GoodRx不断拓展着PBM合作伙伴，与不同的PBM进行着合作，极力防止PBM在其营收中呈现一家独大的局面，通过持续不断的努力，其合作的三个最大的PBM在整体收入比重中逐年下降，从2018年的61％，下降到2019年的55％，最后在2020年上半年则仅占到48％。

与此同时，由于市场上的用户很容易受传统因素影响，诸如受到药房、检验机构的可及性、保险覆盖范围等做出购买医疗保健产品的决定，GoodRx也不断通过广告宣传等教育用户，告知用户更便宜的购药方式。GoodRx在广告宣传的投入逐年增长，2015年到2019年广告花费依次是：2800万美元、5700万美元、7100万美元、8900万美元、16400万美元。并且可能在很长一段时间内，仍旧会保持持续增长。

即便意识到这些问题，但还有一个更困难的局面等待着他们。随着美国医疗改革的深入，可能会进一步推动药店与PBM的融合，GoodRx的业务可能受到进一步影响。这些都不断刺激着GoodRx的神经。对于他们来说，未来到底如何，在很大程度上仍旧取决于政策的发展。

3、疫情对GoodRx带来的双重影响

由于GoodRx不再是纯粹的低价处方药寻找平台，疫情对GoodRx的影响也呈现出复杂性。

我们从其活跃数据上可以看到端倪。GoodRx给出了从2016年开始，到2020年上半年结束的平均月活跃用户数。数据显示，从2016年开始其月活跃用户数（当月至少一次使用它们的优惠购药的用户，不包括订阅用户）呈持续增长的态势，但是在2020年3月到6月，有一定下滑，从1-3月的487.5万人，下滑至441.8万人。

用户活跃数的变化带来的影响，并没有很明显地表现在财务数据中。在2019年上半年其收入1.73亿美金，净利润0.31亿美金；2020年上半年营收达到2.57亿美金，净利润达到0.54亿元。疫情似乎并未带来影响。

实际上，GoodRx本身并不提供药品邮寄业务（各个州法律对邮递处方药物存在一定限制），用户必须亲自出门前往药店获取药物。疫情期间，医疗保健人员接受线下面诊的人数大幅降低，甚至推迟和减少了对某些患者的治疗，部分药店等封闭场所实施关闭，这些综合因素都影响了其用户使用服务的积极性。按理来说，这部分影响将呈现在财务数据中。但是疫情对GoodRx另一角度的影响可能正好与之抵消。

其远程医疗服务在疫情期间，迎来了发展机遇。起初收购HeyDoctor后，GoodRx考虑的是完善其问诊并提供处方的链条，实际上它也成为了GoodRx获取用户的另一入口。据其统计，2020年第二季度，HeyDoctor日均问诊多达1000余人次。而其第三方远程医疗服务提供商计划GoodRx Telehealth Marketplace上线以来，进行了超过20万次医疗访问和检验。访问结束后，有超过10％的HeyDoctor消费者在药房通过GoodRx代码填写了处方。GoodRx也希望其逐步增加的邮寄处方服务能够进一步增加平台处方消费者的数量。

尽管远程医疗服务在疫情期间得到了飞速发展，GoodRx仍旧表达了担忧。其表示，当前远程医疗行业存在巨大的竞争，HeyDoctor提供的定价可能并不存在优势。为了有效地应对这种竞争，HeyDoctor可能会保持低利润。在成本增加时，远程医疗服务可能会拖累GoodRx整体利润率。但是为了完善自己的链条，GoodRx却又不得不去拓展这块业务。

互联网医疗发展的困境，正是它发展的机会

以提供互联网医疗技术解决方案起家的Amwell，目前仍旧亏损；以寻找低价处方药起家，持续盈利的GoodRx，在整合了远程医疗服务后，却担心远程医疗服务拉低其整体利润率。在这两个不同版本的互联网医疗企业发展案例中，互联网远程医疗的发展似乎仍旧存在着太多不够明朗的因素。

随着用户认知的转变，这个行业虽然面临一定困难，但仍存在巨大的机会。一项来自密歇根大学的调研，或许能够一扫眼前的阴霾。在这份调研中，密歇根大学对比研究了疫情前和疫情期间，美国老年人（50-80岁）对于远程医疗的态度的变化。从这些数据中，可以明确地感受到风险与机会。

从2019年5月，到2020年6月，参加远程医疗的老年人比例从4%增长到了30%。虽然仍旧有相当大比例的人群将线下面诊作为首选，但是在无法前往医院的情形下，他们仍旧会选择网上诊疗。

在美国疫情最为严重的3-6月，使用远程医疗服务中超过一半的人群是因为医生取消了线下会诊，被迫选择了线上问诊。但可喜的是，有30%的人群将远程医疗作为了首选。老人对于隐私的担忧程度也从2019年高达49%的比例降低到了24%。并且远程医疗服务提供商也在增加，有62%受访者表示，为他们提供医疗服务的供应商至少有1家提供远程医疗，而在2019年，这一比例是14%。

疫情不但促使着医疗服务供应商提供远程医疗服务，也在迫使那些从未接受过远程医疗服务的老年人使用该服务，与2019年相比，从未使用过远程医疗服务的老人比例下降了11%，目前仅为17%。但与此同时，认为远程医疗就诊质量不佳的人群仍旧占到2/3。

如何提供更好的远程医疗服务，仍旧是远程医疗服务提供商需要考虑的问题。但无论是政策发展不够完善、技术支撑不够到位、人们认可接受程度不够，还是其他问题，事实上也只有仍面临问题的时候，才意味着行业尚未定型，意味着这个领域存在巨大的发展机会。互联网医疗也将在解决这些困境时迎来新的发展，走向一个更具发展前景的明天。

我们美股投资网团队十分看好GoodRX 这只股票。如果你有任何新股打新的问题，请加我们分析师微信号

四巫日的意思是：美股市场每年3、6、9、12月的第三个星期五是衍生性金融产品的结算日期。本周美联储令市场失望后，“四巫日”来袭，这次要小心散户投资者！

　　刚刚从本月初的大跌中稍微缓过气来的美股，本周五又将面临新的考验。

　　本周五，美股将迎来今年的第三个“四巫日”（美国市场每年3、6、9、12月的第三个星期五是衍生性金融产品的结算日期），在今年的前两个四巫日中，标普500指数均收跌。

　　考虑到近期火热的市场交投情绪，本周五或将有万亿级别美股指数和个股期权到期，美国市场届时可能迎来波动剧烈。

　　01这次四巫日有什么不同？

　　这次四巫日的特别之处有两点：一是未平仓的看跌期权数量远超看涨期权；二是近期散户投资者的期权交易异常火热。

从未平仓合约的情况来看，截至9月16日，9月到期的标普500指数迷你期权未平仓的看涨期权的数量累计386118份，而未平仓的看跌期权的数量为810450份，未平仓的看跌期权是看涨期权的两倍。

　　看跌期权未平仓合约大增跟本月初美股和科技股的下跌有关，意味着投资者开始采取保护性措施。

　　近一周，规模过千亿美元的景顺纳斯达克100 ETF未平仓的看跌期权合约数量接近两年来的最高水平。纳斯达克100指数也出现了类似的情形，未平仓看跌期权仓位的增长速度快于看涨。看跌期权的大幅反弹意味着有投资者对科技股的估值和美股未来的波动性感到担忧。

　　另一个值得留意的是，近期疯狂涌入美股期权市场的散户投资者。

　　近期，美股期权交易异常火爆。高盛的数据显示，最近美国市场上大型科技股期权交易激增，单一股票期权的交易量首次超过了普通股，截至八月底，期权交易量占到股票交易量的120%以上，三年前这一数字仅为40%。

　　对冲基金QVR Advisors的管理合伙人Benn Eifert援引期权结算公司的数据称，8月份小型投资者购买了名义价值约5000亿美元的看涨期权。在一些特定交易日当中，期权交易量有75%都是来自散户。

　　股票期权为美国散户投资者追逐科技股的涨势提供了便利。这对市场产生了一些特殊的影响，比如期权和股票价格之间通常的关系发生了逆转。期权和股票价格通常反向变动，但同时上涨。

　　美股期权市场中最疯狂的当属科技股。法国兴业银行（Societe Generale）股票衍生品研究主管文森特•卡索（Vincent Cassot）在研报中写道，单一股票期权市场的规模越来越高，苹果期权市场现在比罗素2000指数的要大得多。

　　根据瑞银的数据，苹果、Facebook 、谷歌、亚马逊和微软的未平仓期权合约数量自8月底以来大幅攀升，其中看涨期权占据了70%的增量。

随着期权交易的火爆，期权市场对股市的影响也越来越大。9月初纳斯达克100指数异常波动，连续三个交易日下跌4.9%或以上，就显示出期权的巨大影响力。

　　02这次四巫日要小心散户

　　正常情况下的“四巫日”无非就是市场波动比平时大了一些。不过，这一次情况投资者需要更谨慎一些。因为期权市场中的大量散户投资者可能会放大一切异常波动。

　　最悲观的情况就是，如果“四巫日”当天出现一些抛盘，这些“缺乏判断力”的散户很可能就会跟风，导致美股再次大跌。当然，这只是一种悲观假设，但并非不可能。

　　相关研究表明，期权交易量显显示了一些投资者（大多是专业投资者）对某只股票未来走势的预期，这对广大散户投资者来说是一个非常有价值的信号。

　　例如，软银集团购买了价值数十亿美元的科技股期权，这个行为本身会吸引其他散户投资者跟风进场。因为一些散户投资者会认为，软银肯定知道一些平常人不知道的“内幕消息”。

　　对冲基金QVR Advisors首席投资官本恩•艾弗特（Benn Eifert）也表示，这些大型投资者的交易行为可能会引发“跟风”，并导致其他人试图抢在它们之前进行交易。

　　因此，当某个市场中这种容易跟风的投资者多了之后，任何在平常看起来比较正常的波动，都可能被过度解读，然后放大。

　　千万不要小瞧散户，虽然一个散户的资金量很小，但正所谓人多力量大，当他们聚集在一个市场中时，这个群体的资金总量已经达到了数百亿美元，已经足以影响市场。

　　许多业内的专家都开始注意散户大量涌入期权市场的异常现象，他们认为期权市场本就不是散户该来的地方，这是专业投资者的赛场。

　　大部分散户并不知道期权的真正作用，仅仅只是将其当做一种投机工具而已。期权交易专家艾菲尔特（Benn Eifert）表示，他的工作比简单的买入卖出要复杂的多，他需要计算delta、gamma等很多投资看不懂的变量，用来预测其投资标的的价格变化。

　　看到散户如此疯狂地涌入期权市场，他回想起了过去曾经出现过的类似情况。在1990年代末，当时同样是科技股股价暴涨，许多非专业的投资者大举进场，导致期权交易量暴增。同时他也看到了这群散户最后的下场——这场狂欢注定要以悲剧收场。

　　散户和专业投资者在期权交易上存在明显差别，散户投资者买入的大都是短期期权合约，他们押注的是每周的股票走势，而专业的机构交易者持有期权的时间在几个月或者更长。

　　投资公司Ndvr总裁伊斯雷洛夫（Roni Israelov）撰文称，2020年市场最明显的特征之一就是个股的期权交易量暴增。那些毫无经验的散户交易者只专注于股票价格是涨是跌，然后因此决定怎么买卖看涨或看跌期权，事实上哪有那么简单。这群散户投资者随时都可能发现自己已经陷入了大麻烦。

　　03对美联储失望后，市场焦点已变

　　值得注意的是，在这次“四巫日”来临前，市场情绪较为悲观。凌晨的美联储利率决议让市场感到失望，因为它没有表明任何新的刺激措施，这在“四巫日”前给市场奠定了一个悲观的基调。

　　在美联储令市场失望后，一场回调或正在酝酿，而“四巫日”可能就是催化剂。

　　G-Plus Economics的首席经济学家Lena Komileva表示，除非政府失误或市场震荡，否则市场已经看到了美联储刺激措施的高峰。

　　她表示，美联储新的通膨框架并没有带来新的政策机制或新的行动，而是形成了一个较为平缓的政策周期。这更强化了她的观点，除非经济遭遇新的外部冲击，或财政政策失误未能在11月大选后为复苏带来新的支撑，否则美联储不会再采取更多的宽松措施。

　　AxiCorp市场分析师Milan Cutkovic表示，由于没有迹象显示美联储将采取进一步措施，焦点现在将集中在国会提出的新刺激方案上，如果刺激方案进一步拖延可能会影响市场。

　　美联储利率决议过后，现在市场参与者开始关注美国国会的举动，民主党和共和党人仍在努力就经济刺激方案达成一致。投资者对缺乏进展越来越不耐烦，如果不能很快达成协议，市场情绪可能会变得更悲观。

除此以外，【美股科技股可能迎来大规模股票抛售】再过两周就是月底和季末了，很多基金因为五大科技股一直涨，导致仓位太重，他们被迫要调整投资组合，让每个股低于5%仓位，这可能导致大规模股票抛售，引起短期的股市混乱。

远程医疗解决方案提供商American Well（股票代码AMWL）将在2020年9月17日美股上市IPO，发行价14-16美元之间，主要承销商摩根士丹利(Morgan Stanley) /高盛(Goldman Sachs) / Piper Sandler/瑞银投资银行(UBS Investment Bank) /瑞士信贷(Credit Suisse) /科恩(Cowen) /贝伦贝格(Berenberg)

此外，美国远程医疗龙头企业Teladoc（TDOC），也在8月初宣布以185亿美元价格收购数字健康公司Livongo Health，实现与后者合并。

接连发生的事件为行业注入了强心针。而国外申请IPO上市的Amwell、GoodRx等企业，也为我们带来了关于互联网医疗发展更多的思考。

那么这两家申请IPO的企业又透露了哪些有意思的信息呢？

谷歌买单，看好仍旧亏损的Amwell

Amwell十分清楚自己的定位，他们想要做的并非是取代现有医疗服务提供者，而是为其赋能，帮助他们提供更加优质、便捷的服务。

Amwell通过为线下的卫生系统、医疗机构、健康计划（医疗保健行业为控制成本，而为社会团体和个人制定的个性化管理服务计划）客户提供信息化技术服务支持，帮助其快速部署远程医疗服务。

Amwell提供的也不单单是信息化技术平台那么简单。考虑到客户的需求，他们还为上述客户准备了集成音、视频功能的手术推车、医疗服务亭等Carepoints硬件。此外，当Amwell的客户在无法提供自身能力范围内的远程医疗服务时，还可通过Amwell附属的AMG组织，随时调用多达5000余名医疗服务提供者为其患者提供线上远程医疗服务。

通过Amwell的信息化技术平台、Carepoints硬件、AMG组织，客户可以快速部署远程医疗服务。

Amwell提供的解决方案一览

1、收入模式：以平台订阅、AMG服务为主

为医疗服务提供者部署完整的解决方案时，Amwell可以从此前提及的平台、服务、硬件3个方面获得收入。

其一是Amwell信息化技术平台。其技术平台本身是涵盖各种远程保健功能的、并且可持续拓展的平台。Amwell平台覆盖了两条线路，一条是家庭线（通常是病人在家中通过远程医疗连接线上医生），一条是医院线（包括医院医生对病人提供服务，或者医院医生进行会诊沟通等）。其平台适合各种临床环境。

Amwell提供全方位管理软件、临床工作流程、Carepoint硬件和系统集成。通过提供特殊的工作流程以及硬件解决方案，Amwell支持医疗服务提供商实现在线远程连续护理。医疗客户可以将Amwell平台嵌入到自身平台和工作流程中，客户甚至可以通过Amwell提供的SDK自行对系统进行嵌入、集成或者定制。举例来说，通过集成Amwell平台，患者可访问服务，而其客户可通过自身EHR（电子病历）启动远程医疗服务，并且实现Amwell平台与其付款人资格和理赔系统的无缝集成等。医疗服务提供者可以在自身熟悉的平台上开具处方、医治、转诊等等。

从家庭场景中的初级护理、紧急护理，到医院场景中的高级专业咨询护理，比如中风和远程精神病学等，Amwell均进行了覆盖。它将对应病症进行了模块划分，其客户需要订阅相关模块才能针对性地提供服务。目前其提供多达40余种的医疗服务模块支持。比如，健康计划最初可能会选择紧急护理模块，但为了满足雇主的需求，随后可能会增添行为健康模块。在Amwell收入中，对应病症模块订阅费用占据了很大一部分。

其二是Amwell附属的AMG组织。AMG平台提供了由5000多名医疗服务提供者组成的临床网络，覆盖紧急护理、行为健康疗法、急性精神病学、哺乳咨询和营养等诸多领域。它覆盖了全国50个州，并提供全年无休的线上服务。目前AMG已获得美国国家质量保证委员会（“NCQA”）和使用审查认证委员会（“URAC”）远程医疗认证计划的认可。

我们可以将AMG组织视为增值服务部分。它使得其部分客户无需雇佣专职医生，就可部署远程医疗服务。此外，在其他客户夜间、周末及其他有着旺盛问诊需求，或者超出本身医疗专业知识外时，AMG均可作为辅助力量。当Amwell的客户使用AMG服务时，均需按次付费。

其三是Carepoint硬件。适用于临床和社区环境的手术推车、服务亭等Carepoint硬件，允许患者通过其进行视频、语音等交互，获得远程医疗服务。医疗服务提供商在部署时可选择是否集成Amwell平台，但只要采用其硬件，Amwell就可从中获得收入。

2、疫情期间Amwell收入倍增，亏损倍增？

进行对比可能是有趣的。国内互联网医疗第一股平安好医生因为疫情原因，整体业务发展趋势良好，亏损缩窄，净亏损缩至2.13亿元，同比减亏22.1%。与此同时，Amwell这家提供远程医疗技术解决方案的厂商亏损似乎却在进一步扩大。

2019年上半年，其收入为0.69亿美元，归属于母公司的净亏损为0.41亿美元。2020年上半年，其收入达到了1.22亿美元，归属于母公司的净亏损则达到1.11亿美元。

从全年数据来看，2018年Amwell全年收入1.14亿美元，归属于公司的净亏损额为0.53亿美元；2019年其全年收入1.49亿美元，归属于公司的净亏损额为0.87亿美元。其财务数据似乎显示其营收增长同时亏损也在增长。

但如果仔细观察财务数据，从表中可以看到其总成本中，研究与开发成本、销售与营销成本基本上处于正常变动中，但运营成本有所增加，2019年上半年运营成本为3600万美元，2020年上半年运营成本为7685.3万美元，考虑疫情等原因，变幅似乎是合理的。

但最大的变动来自一般与行政费用，从2019年上半年的2553.5万美元，猛增至2020年上半年的9542.4万美元。实际上，基于股票补偿（股份薪酬）的费用也被合并为经营损失，可以看到2020年上半年这一部分费用高达7209.6万美元。这是一般与行政费用巨幅变动的原因。

其营收来源，Amwell在总结自身的商业模式中有所提及，并将其细分到了各个服务对象。

实际上，截止2020年6月底，Amwell与多达55个健康计划客户合作，为其提供数字护理项目支持，其服务覆盖了36000名雇主，近8000万受众群体。同时，它也和全国最大的150多个卫生系统达成了合作，合作覆盖超过2000家医院。

收入部分，其提及使用平台订阅服务的对象包括像卫生系统、健康计划客户等。卫生系统的订阅费用通常是通过初步预测其系统进行患者治疗产生的净收入进行收费的，但咨询量超过合同规定最大咨询量时，在第二年相关咨询费用会有所增加；健康计划客户主要是基于其会员数量确定定期订阅费用。

据统计，2019年上半年以及2020年上半年卫生系统产生的订阅收入分别为1790万美元、2360万美元。健康计划客户2019年上半年以及2020年上半年订阅收入分别为1490万美元、1660万美元。

Amwell也在与创新者进行合作，比如为飞利浦等厂商提供针对性的慢病管理、睡眠治疗等服务。2019年上半年与2020年上半年与创新者的合作分别为其带来了610万美元、600万美元收入。

AMG服务部分，作为增值服务，上述卫生系统、健康计划客户均可能使用到。其服务通常按使用次数进行收费，费用从59美元到800美元不等，并且，要使用该服务，比如卫生系统还需要订阅远程精神病学模块。在2019年上半年与2020年上半年，AMG服务获得的收入分别达到1850万美元、6250万美元。

Carepoints硬件服务在2019年上半年为其带来了1170万美元收入，在2020年上半年则带来了1360万美元的收入。

从收入构成，我们或许可以看到疫情带来的影响，占据其营收大头的是AMG服务费用及平台订阅费用。尤其是AMG服务收入，在2020年上半年迎来了巨幅增长。这与疫情期间在线问诊量需求猛增有着密切的关系。

在美国疫情还较平稳的1-3月，其访问量达到70万人次。而在形势严峻的3-6月，其访问量猛增到220万人次。4月，其日访问量高达4万人次，而去年同期则为2900人次。甚至在更早的1-2月，其日访问量才仅有5500人次。

在访问量暴增近10倍的情形下，其服务提供者活跃度也增长了9倍，最终将其服务等待时间控制在了10分钟内。或许可以说，疫情不止推动了用户使用远程问诊，也推动者更多服务提供者使用远程治疗。在3-6月，医疗保健服务提供者平均月活跃数增长了300%，而用户平均月活跃数增长了400%。

不过，Amwell也道出了一个十分有趣的数据：自其成立（2006年）以来，其累计提供了560万次问诊，而单在2020年上半年，问诊量就多达290万次。或许也是因为这个原因，企业对于远程医疗未来发展前景仍有所担忧。

他们担心临时支持远程医疗发展的政策被予以取消。在我国，随着疫情防控常态化，疫情期间促进互联网医疗的政策也实现了常态化。但是美国此前的政策多是临时性举措，很可能因为疫情稳定而取消。得益于相关政策，疫情期间，美国远程医疗发展过程中的监管和报销障碍显著地减少，卫生系统间为了保护医护人员免受感染并帮助身患其他疾病的患者接受治疗，也提倡远程问诊，这导致了访问量激增。

一旦取消相关政策，医保受益人远程医疗报销费用将再次受限。不过尽管如此，Amwell还是看好其发展前景，认为当用户接受远程医疗这一理念后，访问数量、访问收入不会呈现明显下滑，并且重新执行HIPPA法规会使很多因疫情发展起来的其他远程医疗平台退出市场，进而减少竞争。

3、谷歌购买1亿美元普通股，

并提供云平台支持

IPO文件指出，谷歌在8月22日（即Amwell提交IPO申请两天前），与Amwell签订了股票购买协议。Amwell向谷歌发行1亿美元普通股，并将这笔交易视为“谷歌投资”。

这笔交易并非是单纯的现金交易，Amwell还与谷歌达成了战略合作。在与谷歌达成合作之前，Amwell使用的是亚马逊的云服务。与谷歌达成合作后，谷歌将会在2021年前在谷歌云平台实现对Amwell Home和Amwell Now的支持（允许视频访问并且不需要进行任何下载）。通过合作，Amwell将成为谷歌云平台全球远程医疗解决方案的合作伙伴。

从实际效果来看，这笔交易远非是Amwell从亚马逊云平台迁移至谷歌云平台这么简单。Amwell的平台此前部署的项目集中于急症以及精神行为健康等方面，慢病管理等并非它的强项。

在慢病管理、健康指导等很多方面，AI智能决策都会起到很大的作用。而在人工智能技术领域，谷歌当仁不让。我们与其说谷歌选中了Amwell，倒不如说，Amwell拥抱了在AI技术方面领跑的谷歌。这对于其后期发展，甚至是与上市多年的Teladoc竞争都有着十分重要的意义。

互联网医疗发展的困境，正是它发展的机会

以提供互联网医疗技术解决方案起家的Amwell，目前仍旧亏损；以寻找低价处方药起家，持续盈利的GoodRx，在整合了远程医疗服务后，却担心远程医疗服务拉低其整体利润率。在这两个不同版本的互联网医疗企业发展案例中，互联网远程医疗的发展似乎仍旧存在着太多不够明朗的因素。

随着用户认知的转变，这个行业虽然面临一定困难，但仍存在巨大的机会。一项来自密歇根大学的调研，或许能够一扫眼前的阴霾。在这份调研中，密歇根大学对比研究了疫情前和疫情期间，美国老年人（50-80岁）对于远程医疗的态度的变化。从这些数据中，可以明确地感受到风险与机会。

从2019年5月，到2020年6月，参加远程医疗的老年人比例从4%增长到了30%。虽然仍旧有相当大比例的人群将线下面诊作为首选，但是在无法前往医院的情形下，他们仍旧会选择网上诊疗。

在美国疫情最为严重的3-6月，使用远程医疗服务中超过一半的人群是因为医生取消了线下会诊，被迫选择了线上问诊。但可喜的是，有30%的人群将远程医疗作为了首选。老人对于隐私的担忧程度也从2019年高达49%的比例降低到了24%。并且远程医疗服务提供商也在增加，有62%受访者表示，为他们提供医疗服务的供应商至少有1家提供远程医疗，而在2019年，这一比例是14%。

疫情不但促使着医疗服务供应商提供远程医疗服务，也在迫使那些从未接受过远程医疗服务的老年人使用该服务，与2019年相比，从未使用过远程医疗服务的老人比例下降了11%，目前仅为17%。但与此同时，认为远程医疗就诊质量不佳的人群仍旧占到2/3。

如何提供更好的远程医疗服务，仍旧是远程医疗服务提供商需要考虑的问题。但无论是政策发展不够完善、技术支撑不够到位、人们认可接受程度不够，还是其他问题，事实上也只有仍面临问题的时候，才意味着行业尚未定型，意味着这个领域存在巨大的发展机会。互联网医疗也将在解决这些困境时迎来新的发展，走向一个更具发展前景的明天。

在热烈拥抱特斯拉(TSLA)、苹果(AAPL)等一系列近来疯狂上涨的明星个股之后，美国散户们又发现了新宠——三倍做多纳斯达克 ETF（TQQQ）。

　　仅是买入纳指100ETF （QQQ）已经无法满足散户投资者们对收益的追求，他们纷纷涌入了更高杠杆、更高风险、几乎不对冲的产品，其中包括看涨期权和多倍杠杆ETF。

　　近半年来，随着美联储空前流动性的释放，怀抱着对美联储“兜底”的充足信心，美国大批年轻的散户投资者涌入股市，一反往日机构主导市场的常态，开始在市场走势中发挥着举足轻重的作用。

　　期权清算公司（OCC）的数据显示，散户投资者很可能将在所有看涨期权交易中占据多数份额，目前散户投资者的交易比例已经占到了45%，年初时这一数字还不到30%。

与机构投资者相比，散户激进的投资方式和狂热的投资情绪决定了他们将十分偏爱如TQQQ这样的产品。

　　在9月本轮美股大盘回调之前，TQQQ刚刚经历了可观的资金流入，甚至创下了单周流入7.62亿美元的历史记录。根据彭博的数据，在过去8天内，原本体量在78亿美元的TQQQ吸引了超过15亿美元的资金。TQQQ近来的交易量也大大超过了其他热门ETF。

　　根据彭博本月早些时候的一份报告，在美国知名的散户交易平台Robinhood上，购入TQQQ的账户达到24，000个，在ETF中排名第20位。在富达投资（Fidelity）的客户中，TQQQ在最受欢迎产品中也排到了第6位。

　　TQQQ是Proshares公司2010年发行的ETF指数基金，跟踪纳斯达克100指数，并提供单日三倍杠杆。自发行以来，TQQQ为投资者提供了丰厚的回报，截至上周纳指回调之前，TQQQ这十年的回报率超过100倍。即使是在本次回调之后，TQQQ的回报率仍然在84倍左右。

　相比之下，三倍杠杆做空纳指的ETF（SQQQ）则在2010年发行以来，暴跌了99.98%，并在上周经历了三月以来最大规模的资金流出。

　　然而，高收益往往也意味着高风险。多倍杠杆的问题在于，一次大幅度的回撤就能够抹去很长一段时间内的全部涨幅。例如，在本次回调中，纳指下跌约10%，那么TQQQ则下跌约30%，抹去了过去一个月左右的涨幅。

　　另外，TQQQ发行于2010年，也就是本轮经济周期的扩张初期，价格一路上扬至今。然而如果我们回顾2000年互联网泡沫时期和2008年金融危机，这两次股灾中，纳指分别下跌了77%与54%，直至十余年后才恢复到暴跌之前的水平。十年过去，今天美国经济已经到达末期，股市处于极端高位。一旦股市再次经历暴跌，TQQQ将造成投资者前所未有的惨重损失。

　　当下散户在美股市场中的角色也决定了市场走势可能将以极快的速度切换。例如在本轮调整中，9月4日Robinhood的大批投资者就涌入购买三倍杠杆看空的SQQQ，情绪迅速转换。这种“见风使舵”的投机风格将在市场上涨时推波助澜，但在市场下跌中也将扩大恐慌，加速市场暴跌的速度与规模。

一场资本盛宴即将开始，有人蠢蠢欲动。

“有蚂蚁金服的机构打新项目， 开户老虎证券打新 蚂蚁金服 https://itiger.com/accounts?invite=TRADESMAX

最近一段时间以来，“打新”这个词在职场人中出现的频率大幅度增加。在全球科技股普涨的大背景下，新股俨然成了香饽饽，中签就是中奖，于是每当有新股上市的消息传出，就有人望风而动。

8月下旬，多次被传出上市消息的蚂蚁集团终于宣布向上交所科创板和香港联交所递交上市申请。

由于号称有望创下全球最大的IPO，蚂蚁集团的上市犹如向湖心投入一块巨石，在市场掀起层层波澜，让很多人心动。

从各方面来看，蚂蚁集团都是一家非常优质的企业：旗下主要产品支付宝年活跃用户数超过10亿，公司年营收超千亿、利润数百亿，位居金融科技赛道之首。

这些因素的叠加，蚂蚁被传市值将超2000亿美元（约1.37万亿人民币）不足为奇。

但是对于蚂蚁来说，它也并非只有光鲜的一面，市场瞬息万变，风险无处不在，即便是巨鳄也不敢掉以轻心。

在招股书中，蚂蚁集团对风险因素的描述有40页之多，涉及业务、法律、财务、技术等七大方面，这些风险因素的任何一项如果实际发生都足以对蚂蚁集团形成严重的打击。

巨无霸蚂蚁背后，还有焦虑、烦恼和挑战。

幸运的是，蚂蚁集团处在中国正在快速发展的经济中，与挑战一起到来的还有很多机会，而消除烦恼的最好的办法是让增长来说话。

IPO箭在弦上的蚂蚁更重要的是讲好未来的增长故事。

增长焦虑
从估值500亿美元到今天或超2000亿美元，蚂蚁集团仅仅花了四年的时间。

支撑蚂蚁估值狂飙的主要原因是业务的迅速增长。从收入维度来看2017年、2018年、2019年，蚂蚁集团营收分别是653.96亿元、857.22亿元、1206.18亿元，每年都有30%以上的增长。净利润也从69.5亿元增长到169.57亿元。

但是，这样强劲的增长到底能不能持续？事实表明，蚂蚁集团在用户增长和主力业务已经有放缓的迹象。

招股书显示，从2017年末到2019年末，支付宝的月活人数从4.99亿人增长到6.59亿，到2020年6月这一数字为7.11亿。

然而这期间的增速并不均衡，其中蚂蚁2018年月活用户同比增长了24%，2019年仅同比增长了7%。

而2018年的24%用户增长是怎么换来的呢，两个字——烧钱。

招股书显示，2018年，蚂蚁集团在推广和广告方面进行了较大规模的投入，全年销售费用高达473.5亿元，占该年收入的55.2%，获得新增的支付宝月活用户数1.19亿；蚂蚁集团2019年投入的销售费用是180.5亿元，新增支付宝月活用户数为0.41亿。

这样的巨额投入，甚至让蚂蚁集团当年险些陷入亏损的地步。

2018年阿里巴巴财报显示，蚂蚁金服2018年一季度和三季度税前亏损分别达到了19.01亿元、24.27亿元。亏损的原因是“2018年第一个季度,蚂蚁金服继续加大投资,从而实现了用户的强劲获取和参与，这些投资导致蚂蚁金服本季度出现净亏损”。最终2018年利润仅为6.67亿元，同比2017年下降90%。

在外界看来，这种烧钱的打法显然是不可持续的，近日在上交所的问询函中就提到了这个疑问，“蚂蚁集团是否需要依靠持续的销售投入换取活跃用户，活跃用户的忠诚度是否需要依靠定期的大规模销售投入予以刺激和巩固？”

蚂蚁集团对此回复称，该公司2018年的销售费用较高属于战略性投入所致，而非定期被动重复发生，2019年和今年1-6月在销售费用减少的情况下，活跃用户保持持续稳健增长，因此不存在活跃用户忠诚度需要依靠定期的大规模销售投入的情况。

作为一家平台型企业，用户基数是蚂蚁各项业务发展的关键。“公司的财务表现在很大程度上取决于留存和吸引活跃用户的能力，以及扩大服务场景的能力。”按照蚂蚁的说法，平台上消费者和商家的参与度、活跃度以及服务场景的覆盖范围对公司的成功至关重要。

用户增速放缓的后果在业务上开始有所体现。

作为蚂蚁集团的起家的业务，支付业务的增速近年来明显放缓。2018-2019年以及2020上半年蚂蚁集团支付及商家服务收入同比增速分别为23.6%、17%、13.1%，呈现下降趋势。

另外对于目前已经接棒成为第一大营收支柱的微贷业务，蚂蚁集团也表示，“无法保证未来微贷科技平台收入可以继续高速增长。”招股书显示，微贷科技平台的收入增长率在 2020 年上半年出现下降。

在蚂蚁集团增长放缓的情况下，其面临着来自对手的强劲挑战。

在用户规模上，支付宝与微信有着较大的差距。

国信证券的研究指出，截至 2020 年 6 月，微信的 MAU 为 12.06 亿，支付宝 MAU 为 7.11 亿，微信为支付宝同期的 1.7 倍，且用户启动次数应高于支付宝，从这个角度来看，腾讯金融科技的用户触达能力强于支付宝。

支付宝在月活跃用户方面与微信有着较大的差距，图片来自国信证券研报

这一点显然是让蚂蚁集团担心的，“公司的竞争对手会在创新方面持续投资、扩张业务并提升用户活跃度”，在招股书中，蚂蚁集团承认，公司面临多种企业竞争，其中一些竞争对手拥有大量流量并建立了强大的品牌认知度、技术能力和财务实力。

关于行业竞争的问题监管方也很关心，在上交所上市首轮问询函中就要求蚂蚁集团按照数字支付、数字生活服务、数字商家服务、数字金融及创新业务等业务分类，进一步披露同行业可比公司在衡量核心竞争力的关键业务数据方面的比较情况。

9月7日，蚂蚁科技集团在回复时表示，由腾讯运营的微信支付也提供类似的数字支付服务，但这些企业提供的支付服务和公司数字支付与商家服务业务存在一定差异，并不具有可比性。

不过这个回复似乎并没有让上交所满意，在第二轮问询函中，上交所依然重复了这一问题，并特别提到国内市场“腾讯运营的微信支付也提供类似的数字支付服务”。

对此蚂蚁集团再次表示，在全球范围内提供支付服务的企业较多，国内市场由腾讯运营的微信支付也提供类似的数字支付服务，但这些企业提供的支付服务和公司数字支付与商家服务业务存在一定差异，并不具有可比性。

蚂蚁一再回避与微信支付对比，但这并不能消除外界的疑问。

实际上，为了提升用户活跃度和留存，蚂蚁已经开始暗自较劲，开拓新市场、尝试新的机会。

今年3月，蚂蚁金服发布数字生活战略。这是蚂蚁集团的新招数，“数字支付、数字金融和数字生活服务三者形成了强大的合力和良性循环，是公司增长的重要推动力。”

然而在数字生活服务方面，面对美团的强力竞争，蚂蚁也没有必胜的把握。

反而从支付宝发布数字生活战略以来，美团的股价从90.8港元一路上涨至目前的238港元，上涨了162%。

“公司正在拓展商家服务和数字生活服务，但公司无法保证能够在该等业务领域实现预期的业绩表现。”蚂蚁集团在招股书中提到，开拓新业务及商业模式需要投入大量时间、人力，并可能遇到技术、运营及合规性等方面的挑战，并且新产品或新服务可能无法获得充分的市场认可。

政策与经济环境挑战
蚂蚁集团不但要为内在增长担心，来自外部的风险同样关键。

近几年来，金融科技行业越来越多的受到监管政策的影响，这些政策甚至影响到平台的商业模式。

以第三方支付的备付金存管制度为例，客户在使用第三方支付平台消费转账过程中，由于存在结算周期的时间差，会在备付金账户内沉淀出一定规模的资金。

2018年以前，依靠备付金吃利差的形式是支付宝、微信支付获利的重要方式之一，被外界称之为躺着赚钱。

2017年1月央行下发《支付机构客户备付金集中存管指引》，要求2018年起支付机构客户备付金集中交存比例将由20%左右提高至50%左右。2018年6月，备付金监管进一步收紧，要求自2018年7月9日起，按月逐步提高支付机构客户备付金集中交存比例，到2019年1月14日实现100%集中交存。

按照业内人士的说法，这意味着支付宝和微信支付每年少了几十亿元的收入。

而眼下，对于一只脚踏入金融领域的蚂蚁集团来说，金融监管的相关法律、法规和规章制度高度复杂，且不断变化，其面临的合规挑战不容小觑。

以数字支付和商家服务业务为例，蚂蚁集团就至少面临着两大挑战——条码支付互联互通、数字人民币。

2019 年 9 月，中国人民银行公布了《金融科技（FinTech)发展规划（2019-2021 年）》，推动条码支付互联互通，研究制定条码支付互联互通技术标准，统一条码支付编码规则、构建条码支付互联互通技术体系。

条码互通之后意味着当用户在使用二维码支付的时候，不同App的条码可以混合使用，不再区分。

条码互通对于第三方支付行业是一个重要的变革，在一些第三方支付行业人士看来，这一政策有望改变行业格局，消解支付宝和微信支付的部分优势。

“该等新举措可能改变数字支付行业的竞争环境和形势。”蚂蚁集团在招股书中也表示，无法预测这一变化对电子支付行业竞争环境带来的变化。“如果公司无法及时适应新的监管环境，公司的业务、财务状况和经营成果可能会受到重大不利影响。”

另外一项政策挑战来自，央行正在加紧研发数字人民币钱包。数字货币由于属于央行发行的法定货币，可以提供查询、支付、兑出、兑回、转账、信用卡还款等服务。

某银行数字人民币钱包界面

相比微信支付和支付宝，数字货币由中央银行信用担保，具有无限法偿性。在使用时也打破了app的限制，还可以离线使用。

数字人民币会不会对第三方支付工具产生冲击？蚂蚁集团表示，由于数字人民币何时正式推出没有时间表，尚难以评估该项工作对公司的业务、财务状况和经营成果的影响。

而中财法学院教授、金融科技法治研究中心主任邓建鹏指出，第三方支付机构有三类业务未来或受央行数字货币影响，一是央行许可的支付业务；二是基于支付平台流量优势而衍生的业务，例如，接入货币基金等金融产品的销售端口；三是依托支付数据信息衍生的征信和风控相关业务，例如，当前与支付宝存在紧密业务关联的芝麻信用评分等。

他认为，如果未来用户基于数字货币产生的数据仅提供给央行一家，第三方机构上述业务的拓展必然面临很大困境。

“若央行数字货币钱包完全独立于第三方支付机构，且未向第三方支付机构开放接口，那么，第三方支付机构的部分甚至大部分功能将来很可能被代替。”邓建鹏提到，在这种情况下，第三方支付机构应该尽快争取主动参与到数字人民币的建设中来，与相关机构合作。

实际来看，蚂蚁集团确实也正在这样做。招股说明书显示，2017 年末，中国人民银行开始组织部分实力雄厚的商业机构共同开展数字人民币体系的研发，蚂蚁集团是其中之一。两年多来，其也积极参与数字人民币研发试验，并根据中国人民银行安排，准备在深圳、苏州、雄安、成都及未来的冬奥会场景的内部封闭试点测试工作。

在金融科技其他板块，值得蚂蚁金服担心的监管风险也不少。

在微贷业务方面，2020 年 8 月 20 日，最高人民法院正式发布新修订的《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》，将民间借贷利率的司法保护上限修改为全国银行间同业拆借中心每月 20 日发布的一年期贷款市场报价利率（LPR）的 4 倍。

以 2020 年 7 月 20 日发布的 LPR 3.85%为例计算，民间借贷利率的司法保护上限将为 15.4%。这次调整让整个信贷行业都非常关注，关键在于所谓的15.4%的上限到底是指年化收益率APR还是内部收益率IRR，两者存在很大的差别。

该项政策对于蚂蚁集团的影响不容忽视，主要的原因是政策针对民间借贷，而蚂蚁微贷业务依托小贷公司，目前小贷公司属不属于民间借贷并没有定论。

这意味着蚂蚁旗下的小贷公司的经营模式或将面临调整，从而对蚂蚁集团形成不利影响。

此外，蚂蚁微贷业务所采用的联合贷款模式近期也受到监管的冲击。

近期有消息称央行针对线上联合消费贷款规模进行排查摸底，其中特别要求银行将与蚂蚁花呗、蚂蚁借呗的联合贷款单列。

7月份中国银保监会发布《商业银行互联网贷款管理暂行办法》，新规对联合贷款模式进行要求，比如，商业银行选择共同出资发放贷款的合作机构，还应重点关注合作方资本充足水平、杠杆率、流动性水平、不良贷款率、贷款集中度及其变化，审慎确定合作机构名单。

苏宁金融研究院副院长薛洪言认为，从好的一面说，联合贷款推动了普惠金融的发展，让金融科技惠及更多借款人，也为中小银行提供了互联网转型的拐杖——大多数银行缺乏自有流量，银行通过联合贷款也能从外部平台获得大量新用户。但同时，监管又担心一些银行产生依赖心理，风控流于形式，最终蜕化为资金管道。

在新规落地后，已有消息称，为了整改业务，部分城商行停止新增与第三方机构的联合贷款，特别是与蚂蚁集团的合作贷款。

这意味着蚂蚁微贷业务的一部分资金源已经被断流。蚂蚁集团对此表示如果政策对于金融机构和平台的合作关系进行限制，金融机构将减少甚至停止与平台的合作。

为了加快资金流转速度、扩大业务规模，蚂蚁微贷业务还非常善于采取ABS这一手段，不过在2018年蚂蚁集团就曾经受监管要求，减少了ABS发行的规模。

未来ABS的监管是否会受限，尚是未知数，蚂蚁集团表示“如果无法利用资产证券化市场，公司和合作金融机构可能无法获得足够资金用于在公司的平台上发放贷款。”

除了监管政策，经济大环境的变化对蚂蚁集团未来的发展也有着不容忽视的、全方位的影响。

这次疫情就是一个样本。数据显示，2020 年 1-6 月，蚂蚁集团的数字支付与商家服务的总支付交易规模、收入增长受到负面影响。微贷业务也同样如此。

今年上半年，蚂蚁集团微贷业务逾期率有明显上升趋势，其中30天以上逾期率由2020年1月份的1.76%，上升至5月份的3.01%，上升了71%。

疫情期间，蚂蚁消费信贷余额逾期率显著上升，图片来自招股书

服务小微客户是蚂蚁集团的杀手锏，但同样也是其软肋，作为风险承受能力较弱的人群，他们更容易受到经济大环境波动的影响，几个月的疫情就能让其偿债能力明显变差。

国际化难题
虽然蚂蚁集团在国内金融科技领域堪称巨无霸，但其国际业务却依然处于相当初级的状态。

截至 2020 年 6 月30 日止 12 个月期间，蚂蚁集团总支付交易规模达到 118 万亿元，而其中国际总支付交易规模仅6219亿元，占比为0.5%。

招股书也显示，2017 年度、2018 年度、2019 年度和 2020 年 1-6 月，公司来自境外地区的营业收入占比分别为 5.23%、5.03%、5.46%和 4.42%。

蚂蚁集团在报告期内境外收入占比较小，图片来自蚂蚁集团招股书

蚂蚁集团境外收入主要来自跨境支付及商家服务。其中跨境支付业务的推广主要从“全球付”和“付全球”两条线路出发。

在全球付方面，支付宝与全球金融机构合作，支持商家在速卖通、Lazada、Daraz 和天猫海外等主流国际电商平台服务全球消费者，实现全球付、全球买、全球卖，成为世界电子贸易平台（eWTP）的重要支撑。

在面临国内用户增长压力的情况下，人口更多的海外市场无疑是一个非常好的选择，蚂蚁集团也在努力的扩大出海的范围。

一方面在东南亚、南亚的多个国家和地区投资了本地电子钱包。

天风证券发布的研报称，目前全球已有 56 个国家及地区商户可受理支付宝线下支付业务，蚂蚁集团开拓了 10 个本地电子钱包市场（“9+1”布局）。

蚂蚁集团全球电子钱包布局

另一方面，蚂蚁集团也对欧美的技术、渠道进行投资，希望融入全球市场。

但目前来看，这些努力收效甚微。按照蚂蚁的说法，其原因在于，一方面要归结到国内外风土人情、经济环境等方面的差别上，这使得出海并不简单的是复制国内的成功模式，而是要需根据当地市场情况开发新的商业模式以满足不同市场需求。

另外，和蚂蚁集团在国内可以借助阿里巴巴的电商基础高起点崛起不同，在境外市场，蚂蚁的品牌认可度较低。

在这种情况下，投资和并购本地市场的玩家本是一条“捷径”，然而随着国际地缘政治的变化，逆全球化风潮兴起，这一条路也不太好走。

“地缘政治紧张或保护主义等因素，都会影响公司跨境业务的发展，阻碍投资并购，使得公司与当地本土企业相比处于不利的竞争地位。”蚂蚁集团表示，另外作为外来者，虽然与当地电子钱包进行合作，但依然可能会被合作伙伴视为竞争对手。这是一个长期融合和信任度的问题。

今年7月份，中国社会科学院世界经济与政治研究所发布的《中国海外投资国家风险评级（2020）》报告显示，随着中美贸易摩擦进一步加剧和新冠肺炎疫情的全球大流行，致使全球范围内的投资环境恶化，中国企业海外投资风险继续攀升。

其中美国、越南、印度、泰国、老挝等国的投资风险均有上升。

2018 年，美国外国在美投资委员会（CFIUS）以国家安全为由否决蚂蚁集团对美国汇款公司 MoneyGram的收购。

在印度，蚂蚁集团提到印度对于外国投资监管政策的变化，使其不得不重新考虑对印度餐饮点评及外卖公司 Zomato 增资的时机。

由此看来，国际化看似光鲜，但并非易事。不光是蚂蚁集团，就连腾讯和阿里巴巴也伐善可陈。

想象空间
风险和机遇往往相伴而行，对于蚂蚁集团来说也是如此。

其中最大的机遇是，蚂蚁正处在一个高速发展的经济体中，中国GDP 的持续增长以及逐步向消费驱动型经济的转型，为其发展提供了良好的土壤。

蚂蚁集团引用艾瑞咨询的数据称，2019年至2025年间，中国个人可支配收入总额预计以7.6%的年均复合增长率增长，到 2025 年将达到 67 万亿元，中国个人消费支出总额预计将在 2019 年至 2025 年间以9.0%的年均复合增长率增长，到 2025 年可达到 51 万亿元。

虽然人口红利逐渐消失，但中国移动互联网用户数依然将处于上升态势。相比发达国家比如美国、德国、日本70%以上的移动互联网渗透率，目前国内渗透率仅有63%。艾瑞咨询统计在 2019 年中国移动互联网用户数达到 8.77 亿，预计将在 2025 年达到 11 亿。

移动网民的增长空间就是蚂蚁集团的发展空间。

蚂蚁集团认为，中国数字支付交易规模在2019 年达到 201 万亿元的基础上，未来年均复合增长率会保持 17.5%的水平，到2025 年可达到 412 万亿元。

按此计算，假设蚂蚁集团在支付市场的市场占有率依然保持在55%，到2025年支付宝平台总支付交易规模可以达到226.6万亿。

蚂蚁集团的微贷业务下步同样将受惠于经济的增长。

根据奥纬咨询的研究，中国消费信贷市场规模预计将从 2019 年的 13 万亿元增长至 2025年的 24 万亿元，期间年均复合增长率为 11.4%。

其中在线信贷业务增速更快。奥维咨询认为，在数据技术广泛应用的推动下，2019 年在线信贷规模达到 6 万亿元，预计在 2025 年将达到 19 万亿元，2019 年至 2025 年间年均复合增长率达到 20.4%。

在小微商家经营性贷款方面。中国单笔金额低于 50 万元的小微经营者信贷余额预计将从 2019 年的6万亿元增长至 2025年的 26 万亿元，期间年均复合增长率达到 27.2%。其中通过在线方式进行的年均复合增长率为 40.8%，到2015年将占整个市场61.5%的份额。

中国的理财和保险市场，未来同样将呈现高速的增长。

2019 年中国通过在线渠道销售的个人可投资资产规模达到 21 万亿元，蚂蚁集团预测，由于数字化技术的广泛应用、用户对更好的投资体验的追求，预计在 2025 年可达到69万亿元，2019 年至 2025 年间年均复合增长率达到 21.6%。

在保险方面，相对于美国11%的保险深度，中国保险深度仅有4%。2019 年，中国在线保费规模达到 0.3 万亿元，但是奥维咨询预计，在数字化技术的驱动下，到2025年其市场规模可达到 1.9 万亿元的规模，年均复合增长率为 38.1%。

在创新业务上，蚂蚁金服主要为各类企业和合作伙伴提供创新技术服务，包括区块链和数据库服务。

按照招股书的数据，目前创新业务虽然占蚂蚁集团收入不足1%，但前景充满想象。

以区块链技术为例，该领域是蚂蚁集团近年来发展的重点。

在一次演讲中，蚂蚁金服董事长井贤栋曾阐述他对区块链的期望，他认为区块链是解决数字化时代的信任问题的最佳解决方案，“区块链是重构生产关系的技术，其他技术都只是改进生产力。”

目前，蚂蚁金服在区块链领域打造了区块链开放平台 BaaS（Blockchain as a Service）、应收账款流转和资产管理平台“双链通”、通用智能合约平台等多个平台。

据统计截至 2020 年 7 月 31 日，蚂蚁集团在全球范围内已获颁专利证书的区块链专利合计 583 项；已经通过专利审查、尚待取得专利证书的区块链专利申请合计 303 项；其他正在受理中的区块链专利申请合计 5317 项。

中国专利保护协会的《2020 年区块链领域全球授权专利报告》显示，全球范围内区块链授权专利排名中，阿里巴巴集团排名全球第一。

在应用上，蚂蚁链已经助力解决了50多个实际场景的信任问题；在商业上，蚂蚁链日活“上链量”每天超过1亿次。

在国内互联网巨头中，不只是蚂蚁集团在区块链上发力，腾讯也进行了很大的投入。据了解，腾讯旗下的腾讯云自建了自主可控的区块链底层基础设施，2017年推出区块链服务平台TBaaS。今年6月，腾讯云宣布发起成立产业区块链联盟，并启动国内首个区块链加速器。

腾讯云区块链总经理李力近期表示，腾讯云区块链已经在供应链金融、可信存证、电子票据、数据要素、身份管理、供应链管理、数字资产等7大领域实现了完善的产品及应用解决方案。

见智研究认为，目前整个区块链还处于一个很初级的阶段上，无论是腾讯还是阿里目前还在树立标杆、讲概念为主，“区块链的挑战对蚂蚁而言，并非追求立竿见影的商业利益，更多是押注未来一个可能的‘阿里云’这样的基础设施。”

孵化下一个“阿里云”，对于蚂蚁来说显然是一个巨大的诱惑，而一旦成功，意味着整个金融行业有可能被重构。

虽然未知风险尚存，身后对手、追兵众多，对于习惯乘风破浪的蚂蚁而言，探索前方无人区才是开疆拓土的必经之路。