盘前市场动向

1. 4月29日(周三)美股盘前，美股三大股指期货齐涨。截至发稿，道指期货涨0.02%，标普500指数期货涨0.07%，纳指期货涨0.34%。

2. 截至发稿，德国DAX指数跌0.13%，英国富时100指数跌0.80%，法国CAC40指数跌0.34%，欧洲斯托克50指数跌0.19%。

3. 截至发稿，WTI原油涨3.55%，报103.48美元/桶。布伦特原油涨3.09%，报107.63美元/桶。

市场消息

CTA弹药耗尽且仓位过热! 科技巨头们业绩披露前夕，高盛拉响股市回调警报。高盛合伙人兼美洲股票市场执行服务业务主管约翰·弗勒德指出，随着美国乃至全球股票市场仓位变得日益拥挤，且关键机构势力之一CTA的强大买盘力量即将转为卖盘，股票市场投资者应为短期内的一定幅度回调做好准备。在本周五大科技巨头财报接连披露前夕，高盛策略师警告称CTA边际买盘衰竭、养老金仓位再平衡卖压、对冲基金降杠杆与市场广度指标持续恶化，可能共同触发短期回调。但弗勒德同时预计强调股票市场中长期牛市前景未被推翻，标普500年底之前会“显著更高”，回调反而是逢低买入/逢低配置股票的重大机遇。

中东战火让位盈利主线! 汇丰高呼“增持”美股。中东地缘政治风险趋于缓和的迹象，推动全球股票市场核心叙事基调重新转向AI驱动的业绩基本面增长因素，促使国际金融巨头汇丰上调其对美国股票市场的评级。汇丰资深策略师Alastair Pinder将美国股市评级从“中性”上调至相当于“买入”/“增持”的最乐观看涨评级，并指出AI驱动的盈利扩张动能已经“明确转为正面”。Pinder指出，截至3月的三个月内，标普500指数整体利润预计将较上年同期增长14%，这将标志着自2024年以来最快的扩张速度。

瑞银CEO泼冷水金融市场对中东冲突前景过于乐观，V型反弹剧本未必重演。瑞银集团首席执行官塞尔吉奥·埃尔莫蒂警告称，金融市场在中东冲突问题上存在过度乐观的风险。尽管中东冲突目前尚未看到有可持续解决方案的迹象，但股票市场却“接着奏乐接着舞”。最具代表性的当属美股。标普500指数、纳斯达克综合指数在周一均创下新高。埃尔莫蒂表示，近年来投资者已经历多次“V型”反弹，即市场迅速恢复正常。他表示“市场相当乐观，希望最终结果确实如此。”但他同时补充称，如今各国政府已没有太多空间通过刺激措施来推动经济增长，并强调多元化配置是防范市场逆转风险的一种方式。

比利率决议更牵动市场神经! 美联储权力交接进入倒计时，鲍威尔去留成最大悬念。围绕美国经济增长前景的不确定性以及美联储最高级别领导层交接，笼罩着本周美联储货币政策会议。经济学家们普遍预计，美联储政策制定者们将在美东时间周三(周四)利率会议结束后宣布维持利率不变。但比起最终的利率决议，市场似乎更加聚焦现任美联储主席鲍威尔的去留。在可能是鲍威尔作为美联储主席的最后一场新闻发布会上，投资者们将积极寻找线索，以判断他们愿意将货币政策按兵不动的利率耐心姿态维持多久。若鲍威尔在主席任期结束后继续留任理事，美联储政策连续性会更强;若他离开，沃什更快重塑委员会沟通框架的空间会变大。

油价高企背后的诡异景象期权交易员已开始未雨绸缪，为原油崩盘“投保”。尽管华尔街普遍预测油价将维持在100美元/桶上方、库存持续萎缩且霍尔木兹海峡仍近乎全面封锁，部分交易员却开始买入期权，以防范美伊之间局势突然降级的风险。当前原油期权市场的看涨情绪已降至两个月来最低，本周出现大量看跌期权价差交易，这类操作通常用于对冲抛售风险。自4月中旬双方达成脆弱停火协议以来，布伦特原油的看跌期权成交量已超过看涨期权，而今年早些时候的交易主要集中在押注油价上涨。那些在特朗普主导的市场环境中成长起来的交易员，已学会不可忽视尾部风险。

地缘冲突重挫金价，全球央行一季度大举囤金244吨。今年第一季度，全球央行以一年多来最快的速度增持黄金，期间金价暴跌刺激了一波购买浪潮，足以抵消少数机构的抛售影响。世界黄金协会估算，一季度全球央行净买入黄金244吨，高于上一季度的208吨。世界黄金协会首席策略师John Reade表示“这是近段时间以来我们首次看到黄金价格出现明显回调。这使得那些原本可能持观望态度、等待最佳入场时机的央行提供了机会，促使它们出手购入大量黄金。”

个股消息

希捷(STX)强劲业绩带动存储板块狂飙，直言2027年产能近乎售罄。在截至4月3日的2026财年第三财季，希捷总营收约31.1亿美元，同比增长44%，超出华尔街分析师们平均预期的29.6亿美元。NON-GAAP准则下的调整后每股收益4.10美元，较上年同期的1.90美元可谓大幅增长，且大幅超过市场预期的3.51美元。GAAP每股收益为3.27美元，上年同期则为1.57美元。NON-GAAP毛利率达到47%，较上季度提升480个基点;NON-GAAP营业利润率扩张至37.5%，较上季度提升560个基点。市场最为聚焦的业绩展望方面，希捷预计第四财季累计营收约为34.5亿美元，上下浮动1亿美元;根据LSEG汇编的数据，这一预测显著高于分析师们平均预估的31.6亿美元。截至发稿，希捷周三美股盘前涨超18%。其他存储芯片股——美光(MU)、西部数据(WDC)、SanDisk(SNDK)——盘前均走高。

恩智浦(NXPI)Q1财报超预期，强劲指引吹响芯片复苏号角。受汽车及工业芯片市场复苏推动，荷兰芯片制造商恩智浦半导体公布了超预期的第一季度业绩，并发布了强劲的第二季度指引。财报显示，恩智浦第一季度营收同比增长12%，达到31.8亿美元，高于分析师平均预期的31.5亿美元。净利润从去年同期的4.9亿美元猛增至11.2亿美元。调整后每股收益为3.05美元，同样超越了市场预期的2.98美元。恩智浦预计，第二季度营收将在33.5亿至35.5亿美元之间，远高于分析师预估的32.7亿美元;调整后每股收益预计介于3.29至3.72美元，也显著优于市场预期的3.21美元;调整后的毛利率预计在57.5%至58.5%之间，分析师预期为57.6%。恩智浦的乐观展望印证了工业和汽车芯片市场正在摆脱长达两年的需求低迷期。截至发稿，恩智浦周三美股盘前大涨近20%。

Robinhood(HOOD)Q1营收、利润双双不及预期，加密货币收入同比腰斩。财报显示，Robinhood一季度营收增长了15%，达到10.7亿美元，较预期低7000万美元;每股收益为0.38美元，预期为0.39美元。每用户平均营收(ARPU)从第四季度的191美元降至157美元。同比增长了8%，而第四季度的增幅为16%。基于交易的营收为6.23亿美元，低于预估的6.59亿美元，较上一季度的7.76亿美元有所回落，但高于一年前的5.83亿美元。其中，加密货币营收同比下降47%至1.34亿美元，截至发稿，Robinhood周三美股盘前跌超11%。

“重回星巴克”战略见效!星巴克(SBUX)Q2业绩全线超预期 净利大增33%，上调全年业绩指引。财报显示，公司在Q1实现了强劲的增长势头，全球总净营收达到95.3亿美元，较上年同期的87.6亿美元同比增长8.8%，不仅刷新了历史纪录，更超出了市场预期的91.6亿美元。归属于星巴克的净利润为5.109亿美元，相较于上年同期的3.842亿美元大幅攀升33%。首席执行官布莱恩·尼科尔将本季度形容为公司转型的“拐点”，标志着旨在强化品牌核心竞争力的“重回星巴克”战略正产生积极反响。截至发稿，星巴克周三美股盘前涨超4%。

高收入群体继续猛刷卡消费! Visa(V)迎四年来最强劲营收增速，稳定币结算催化新增长叙事。在强大的全球消费者支出韧性以及企业支付量强劲增长推动之下，Visa第二财季总营收创下自2022年以来的最大同比增幅。截至3月31日的三个月内，该公司总营收同比增长17%至112亿美元;调整后每股收益3.31美元，好于市场预期的3.10美元。此外，该公司在中东地缘政治战争扰乱全球消费者支出规划之际，意外上调2026财年全年调整后的每股收益增长预期，叠加稳定币结算量快速扩张与管理层新授予的200亿美元股票回购因素，共同推动投资者们对于Visa的看涨情绪升温。截至发稿，Visa周三美股盘前涨近6%。

T-Mobile(TMUS)不再拼“用户数”了新CEO首份季报剑指账户价值，上调全年多项指引。T-Mobile US凭借具竞争力的定价策略和捆绑流媒体服务，在第一季度交出超预期答卷，并顺势上调了全年新增客户账户数指引。财报显示，在截至3月底的第一财季，T-Mobile总营收为231.1亿美元，略高于分析师预期的约229.7亿美元;摊薄后每股收益为2.27美元，同比下降12%，主要受整合USCellular相关的并购成本拖累，但仍高于市场预期的2.06美元;调整后息税折旧摊销前利润(EBITDA)为92亿美元，同样超出市场预期。与此同时，公司还上调了多项全年业绩指引，将2026年全年后付费净增账户数指引从此前的90万至100万，上调至95万至105万;并调高了全年经营活动现金流净额、调整后自由现金流以及核心调整后EBITDA(扣除租赁收入后)的预测区间。截至发稿，T-Mobile周三美股盘前涨超2%。

交易收入稳健+资管、零售银行业务增长，德银(DB)Q1业绩超预期。德银公布的第一季度营收和利润均高于预期，原因是交易业务收入保持稳健，且资产管理和零售银行业务收入增加。财报显示，德银Q1营收同比增长2%至86.71亿欧元，好于市场预期的86亿欧元;净利润同比增长8%至21.74亿欧元，好于市场预期的20亿欧元。信贷损失准备金为5.19亿欧元，同比增长10%。企业银行部门(CB)净营收为18.16亿欧元，同比下降3%。投资银行部门(IB)净营收为33.73亿欧元，同比持平%;其中，固定收益和货币(FIC)业务营收为29亿欧元，符合市场预期。私人银行部门(PB)净营收为25.67亿欧元，同比增长5%。资产管理部门(AM)净营收为8.02亿欧元，同比增长10%。截至发稿，德银周三美股盘前跌近3%。

瑞银(UBS)Q1净利润飙升80%超预期，计划年底前进一步回购股票。数据显示，该行Q1归属于股东的净利润为30亿美元，同比增长80%，超过了分析师预期的28亿美元;税前基本利润为39亿美元，同比增长54%，超过分析师预期的32亿美元。瑞银表示，仍计划在第二季度财报发布前回购30亿美元的股票，在过去三个月已回购了9亿美元股票。该行还透露，计划在年底前进一步回购股票。瑞银在财报中表示，由于人们对持续不断的中东冲突能够得到解决抱有希望，市场依然保持“韧性”。但鉴于当前形势变化迅速，风险水平仍“处于高位”，该银行警告称，其全球财富管理、个人银行业务以及企业银行业务在第二季度的净利息收入预计将“基本持平”。截至发稿，瑞银周三美股盘前涨超5%。

新掌门首份成绩单亮眼HIV与抗癌药立功，葛兰素史克(GSK)Q1营收利润双超预期。得益于HIV、癌症及免疫疾病领域的专科药物销售表现强劲，英国制药巨头葛兰素史克公布了超预期的第一季度财报，这为年初正式掌舵的新任首席执行官Luke Miels带来了有力支持。财报显示，截至3月31日，葛兰素史克实现营收76.3亿英镑(约合103亿美元)，略高于市场预期的75.8亿英镑;核心每股收益达46.5便士(约合63美分)，优于分析师共识预期的43.3便士。展望未来，该公司重申了2026年全年业绩指引，预计销售额增长3%至5%，核心营业利润增长7%至9%。公司同时透露，随着计划新启动10项后期临床试验，今年新药研发支出的增速将超过销售额增速。截至发稿，葛兰素史克周三美股盘前跌超4%。

明星抗癌药需求强劲，阿斯利康(AZN)Q1营收和利润均超预期。受明星抗癌药物需求的推动，阿斯利康第一季度利润增长超预期。财报显示，阿斯利康(AZN)第一季度总营收152.88亿美元，同比增长8%，超出市场预期;调整后每股收益为2.58美元，高于分析师预期的2.55美元。其乳腺癌药物 Enhertu 助力肿瘤产品组合表现超出预期，该疗法在第一季度带来了8.31亿美元的收入，显著高于分析师预期的3.24亿美元。该公司重申其2026年全年业绩指引，预计全年总营收将以中高个位数的百分比增长，核心每股收益预计将以低两位数的百分比增长。

英国经济不确定性中劳埃德银行(LYG)业绩显韧性!Q1税前利润同比增长33%超预期，重申全年指引。英国最大抵押贷款机构劳埃德银行公布了超预期的2026年第一季度利润。财报显示，劳埃德银行Q1净利润为47.85亿英镑，同比增长9%;其中，净利息收入为35.69亿英镑，同比增长8%。税前利润为20.25亿英镑，同比增长33%，好于市场预期的17.8亿英镑。劳埃德银行Q1拨备2.95亿英镑用于贷款损失准备金。该行此前公布的与与误售汽车贷款相关的近20亿英镑一次性费用维持不变。此外，该行重申2026年业绩指引，预计全年净利息收入将高于149亿英镑，成本/收入比率将低于50%。

道达尔能源(TTE)Q1利润超预期!加码回购与派息，交易业务成亮点。法国能源巨头道达尔能源发布第一季度财报，受益于油气价格飙升及交易业务强劲表现，公司利润同比大幅增长，并宣布提高股票回购规模与季度股息。财报显示，道达尔能源第一季度调整后净利润为53.9亿美元，同比增长29%，显著高于分析师平均预期的49.8亿美元。公司同时将季度股息从每股0.85欧元提高至0.90欧元(合1.05美元)。在股东回报方面，公司计划在第二季度回购最多15亿美元的股票，这一规模处于此前指引区间的上限，较第一季度的7.5亿美元回购目标翻倍。

流感药物需求持续疲软，Haleon(HLN)Q1有机销售额不及预期。受年初非处方感冒和流感药物需求疲软的影响，Haleon第一季度业绩低于预期。这家生产Panadol和Advil止痛药的公司周三表示，第一季度有机销售额增长2.2%，低于分析师预期的2.4%。营收为28.57亿英镑，同比增长0.1%。Haleon此前曾警告称，2025年底的感冒和流感季疲软的局面将延续到新的财年，这与竞争对手利洁时集团(Reckitt)一周前的业绩相呼应。该公司重申了对2026年有机收入增长3-5%和调整后营业利润增长高个位数的预期。截至发稿，Haleon周三美股盘前跌超3%。

逆风之下需求韧性犹存!联电(UMC)Q1营收超预期，下半年将调涨晶圆价格。台湾芯片制造商联电周三表示，尽管面临存储芯片供应短缺及伊朗战争影响等逆风因素，市场需求仍展现韧性，公司将在今年下半年上调价格。联电公布第一季度营收为新台币610.4亿元(约合19.3亿美元)，超出预期1000万美元，同比增长5.5%;净利润为新台币161.7亿元，同比大增108%。联电在财报声明中指出，进入第二季度，通信领域需求回升，加之计算机、消费电子及工业市场需求稳健，预计晶圆出货量将保持强劲。截至发稿，联电周三美股盘前涨超8%。

重要经济数据和事件预告

次日02:00 美联储FOMC公布利率决议

次日02:30 美联储主席鲍威尔召开货币政策新闻发布会

业绩预告

周四早间谷歌(GOOGL)、Meta(META)、微软(MSFT)、亚马逊(AMZN)、福特(F)、高通(QCOM)

周四盘前礼来(LLY)、默沙东(MRK)

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盘前市场动向

1. 4月30日(周四)美股盘前，美股三大股指期货齐涨。截至发稿，道指期货涨0.69%，标普500指数期货涨0.55%，纳指期货涨0.74%。

2. 截至发稿，德国DAX指数涨1.04%，英国富时100指数涨1.64%，法国CAC40指数涨0.14%，欧洲斯托克50指数涨0.56%。

3. 截至发稿，WTI原油跌1.85%，报104.90美元/桶。布伦特原油跌0.92%，报109.42美元/桶。

市场消息

AI投资一致加码美股四大科技巨头资本开支再上台阶。在人工智能(AI)需求持续增长、芯片和数据中心成本上升的背景下，周三公布财报的“美股七巨头”中的四大科技巨头并未释放削减投资的信号，反而进一步上调资本开支预期。数据显示，微软、亚马逊、Meta和谷歌今年的资本开支规模升至7250亿美元——主要用于AI数据中心设备，高于财报发布前市场预期的6700亿美元。具体来看，谷歌表示，预计2026年全年资本开支将在1800亿至1900亿美元之间，区间上下限均较此前提高50亿美元。该公司同时预计，2027年资本开支还将“显著增加”。微软同样表示，预计2026年资本开支将达到1900亿美元，其中约250亿美元来自零部件价格上涨。这一数字远超出市场平均预期的1175亿美元。亚马逊则表示，其资本开支计划与今年1月给出的预期“大体一致”。此前亚马逊曾预计，2026年资本开支将接近2000亿美元，这一规模比2025年增长56%。Meta将2026年全年资本开支预期上调至1250亿至1450亿美元，区间上下限均较此前提高100亿美元。Meta表示，上调资本开支预期主要是由于今年零部件价格预计上涨，此外还包括为支持未来产能而增加的数据中心成本。

美国多项经济数据公布。美国至4月25日当周初请失业金人数录得18.9万人，为2022年9月24日当周以来新低。美国3月核心PCE物价指数年率 3.2%，预期3.20%，前值3.00%;3月核心PCE物价指数月率 0.3%，预期0.30%，前值0.40%;美国3月个人支出月率 0.9%，预期0.9%，前值由0.50%修正为0.6%。美国第一季度实际GDP年化季率初值 2%，预期2.3%，前值0.50%。

利率决议暗藏权力信号分析师称FOMC创纪录分歧意在告诫沃什“无法完全掌控全局”。TS Lombard的达里奥·珀金斯表示，美联储周三维持利率不变的决定，应被视为机构对沃什发出的警告，而非现任主席鲍威尔已失去对央行控制权的信号。负责利率制定的FOMC连续第三次会议将政策利率维持在3.50%至3.75%不变，理由是美国经济和全球宏观前景存在不确定性。此次会议出现了不同寻常的投票分歧，共有四名委员对该决定投下了反对票——这一人数在委员会历史上是前所未有的。针对这种分歧，珀金斯驳斥了他所谓的“愚蠢观点”，即鲍威尔已失控。相反，他主张“聪明的解读”是委员会正在向候任主席沃什——发出信号，即他在掌舵后将无法完全掌控全局。珀金斯将美联储的这一举动比作英国央行的“战略性投票”，即决策者有时会通过投反对票，在领导层更迭或政策转型前引导市场预期。

战争通胀侵蚀消费，美国Q1 GDP增速或承压，政府与AI投资成“救命稻草”。受中东战事引发的通胀冲击消费者影响，2026年美国经济增长或将更依赖政府与企业支出。周四发布的报告预计显示，早在战争影响真正显现前，这种态势在今年一季度就已初步形成。接受一项调查的经济学家预计，一季度GDP年化增速或达2.3%，而消费者支出增速可能仅为1.4%。2025年底联邦政府创下史上最长停摆纪录后，政府支出大幅反弹，或将推高整体GDP数据。预测人士认为，若战事持续，国防支出增加将为经济增长提供支撑。同时，企业投资数据可能反映出人工智能(AI)建设相关支出持续火热的态势。

中东战火重燃阴影迫近，油价触及2022年6月以来最高点。据最新报道，美国军方将于美东时间4月30日向特朗普汇报最新的打击伊朗方案。据报道，美军中央司令部准备的新方案是对伊朗发动一轮“迅速且强力”的打击，打击目标很有可能包括伊朗的基础设施。报道称，美国中央司令部已提出申请，计划将“暗鹰”高超音速导弹部署至中东地区。若申请获批，这将是美国首次在实战中部署高超音速导弹，或将用于打击伊朗腹地的弹道导弹发射装置。分析人士指出，尽管美伊自4月9日起处于临时停火状态，但美方此次动作表明，其仍在为后续可能的军事打击行动做准备。目前美伊双方均利用停火期重整军备，未来冲突可能更加激烈。周四，布伦特原油6月期货一度涨至126美元/桶上方，创四年来新高。

“新债王”冈拉克看空黄金4000美元下方才是良机，警惕通胀“4字头”重现。冈拉克表示，如果黄金在恢复上涨势头之前跌破每盎司4000美元，他并不会感到意外。冈拉克表示，“我之前一直建议投资者持有类似商品指数之类的品种，并直接配置一小部分黄金，”“但我现在不推荐这样做。我认为将会有一个更便宜的入场点。”冈拉克指出，金价在从3500美元垂直拉升后，曾在5500美元左右见顶。与此同时，冈拉克认为债券市场正在发出信号，表明通胀高企的持续时间将超过此前预期，“债券市场已经开始消化更高通胀将持续更长时间的预期，我们认为这完全是合理的。”他预测，由于原油价格居高不下，总体消费者价格指数(CPI)到2026年底可能处于3%左右的高位，并有可能在未来几个月内触及“4字头”。

个股消息

Alphabet(GOOGL)Q1交震撼成绩单营收增长22%，谷歌云爆发式增长63%至200亿美元，700亿美元回购加5%股息上调回馈股东。财报显示，报告显示，Alphabet一季度实现了营收与利润的超预期双重飞跃，总营收攀升至1099亿美元，同比增长22%，这一数字显著超越了市场此前预测的1072亿美元。净利润同比激增81%至626亿美元。谷歌云业务的表现正式宣告其迈入成熟盈利期，季度营收首次触及200亿美元大关，同比增速高达63.4%，远超上年同期的122.6亿美元。市场分析指出，谷歌云的爆发主要受益于企业级客户对生成式AI基础设施及定制化TPU芯片的强劲需求。更具前瞻性的是，公司披露其云业务积压订单已从上一季度的约2400亿美元近乎翻倍至4620亿美元，显示出其AI解决方案在长周期市场中具备极强的商业吸引力和客户粘性。此外，为了回馈投资者，该公司董事会宣布将季度股息提高5%至每股0.22美元，并新授权了高达700亿美元的股票回购计划。截止发稿，Alphabet周四美股盘前涨超7%。

Azure云计算营收猛增40%+1900亿美元加码AI基建! 微软(MSFT)业绩不够炸，但足够续命AI超级牛市。在截至3月31日的2026财年第三季度，总营收约828.86亿美元，同比增长18%，显著高于市场预期。营业利润约383.98亿美元，同比增长20%;净利润317.78亿美元，同比增长23%;摊薄后EPS 4.27美元，同比增长23%。这些数字显示微软并没有出现基本面失速，反而仍是全球科技巨头中少数能在接近千亿美元级基数上维持高双位数营收增长步伐和高利润率的科技巨头。剔除汇率波动影响后，市场聚焦的这项与AI创收/AI变现路径密切相关联的Azure云计算业务部门在2026财年Q3实现39%的营收增长。但是这一项这数据仅仅略高于分析师们平均预估的38%增长，仍不足以平息投资者们对于AI驱动的营收仍然渺小且前景模糊的浓厚担忧情绪。此外，目前已有2000万客户为该公司的旗舰AI应用Copilot付费，高于上一季度的1500万。截止发稿，微软周四美股盘前跌近2%。

亚马逊(AMZN)Q1营收净利双双超预期!AI豪赌见效AWS猛增28%创三年新高，年内AI预算直指2000亿美元。亚马逊在第一季度用于扩大数据中心产能的支出超过了预期，这推动了其云业务实现三年多来最快的销售增长。财报显示，亚马逊一季度营收达1815.2亿美元，同比增长16.6%，超出预期43.5亿美元;每股收益为2.78美元，超出预期1.13美元。亚马逊云服务(AWS)的销售额在 2026 年前三个月为 376 亿美元，同比增长 28%。广告业务营收增长 24%，达到 172 亿美元，超过了 169 亿美元的平均预期。公司今年的目标支出约为 2000 亿美元——比 2025 年增长 56%。一季度，物业和设备支出跃升至 442 亿美元，超过了分析师的预估。由于这些支出，截至季度末，亚马逊过去 12 个月的滚动自由现金流从一年前的 259 亿美元降至 12 亿美元。截止发稿，亚马逊周四美股盘前涨超2%。

AI豪赌引担忧!Meta(META)Q1业绩超预期却遭抛售资本支出上调至1450亿美元，广告护城河难扛多重压力。尽管业绩表现超出市场预期，但由于大幅上调全年资本支出预期、叠加法律监管压力加剧及人工智能(AI)投入前景不明等多重因素，Meta股价在盘后交易中大幅下挫，这凸显出市场对其激进AI战略的担忧。财报显示，Meta一季度实现营收563.1亿美元，同比增长33%，高于市场预期的554.5亿美元。调整后每股收益达到7.31美元，分析师平均预期为6.79美元。真正震动市场的，是Meta大幅上修支出计划。公司将2026年全年资本支出预测从此前的1150亿至1350亿美元，上调至1250亿至1450亿美元，区间中值增幅约8%，远超分析师预期。截止发稿，Meta周四美股盘前跌超9%。

Q2财报释放两大利好信号，高通(QCOM)绩后大涨。高通在公布季度业绩时释放两大利好信号，即数据中心业务取得进展，以及中国智能手机市场有望在第三季度触底、随后恢复环比增长，提振投资者信心。财报显示，高通Q2调整后每股收益为2.65美元，高于分析师预计的2.55美元;营收同比下降3%至约106亿美元，与市场预期基本一致。该公司预计，第三财季营收将在92亿至100亿美元之间，即便指引上限仍低于分析师平均预期的102亿美元，但市场显然更关注复苏信号本身。公司预计当季经调整每股收益为2.10至2.30美元，也低于市场预期的2.38美元。为进一步提振投资者信心，高通还宣布最高200亿美元股票回购计划。截止发稿，高通周四美股盘前涨超10%。

高价皮卡需求强韧!商品成本激增20亿美元，福特汽车(F)仍逆势上调全年利润指引。福特汽车上调了全年利润预期，理由是高利润率的皮卡和SUV需求强劲，但同时也警告称，原材料成本的意外上涨将对收益造成压力。财报显示，不计信贷收入，福特一季度营收为 398.2 亿美元，同比增长 6.4%，超出预期 9.9 亿美元;调整后每股收益为0.66美元，超出预期0.47美元。该公司预计今年息税前利润(EBIT)将在 85 亿至 105 亿美元之间，比此前的预测提高了 5 亿美元。然而，福特并未将其全年利润预期的上调幅度与第一季度大幅超标的业绩对等，这表明由于伊朗战争推高了能源和原材料价格，该公司对未来一年的看法较为谨慎。福特预计，由于钢、铝等原材料价格上涨，利润将受到 20 亿美元的打击，这一数字是此前预测的两倍，与其竞争对手通用汽车公司的观点不谋而合。截止发稿，福特汽车周四美股盘前跌超5%。

新兴市场“抢肥皂”对冲北美需求疲软，联合利华(UL)Q1销量大增推动销售额超预期。凭借新兴市场消费者对多芬香皂、清洁用品等日用品的强劲抢购，公司成功抵消了美国市场需求疲软的不利影响，一季度销售额增长超过市场预期。财报显示，一季度基础销售额同比增长3.8%，超出分析师预测的3.7%。更值得关注的是，这轮增长主要由销量增长驱动一季度基础销量增长2.9%，远超分析师预期的1.8%，而价格仅温和上涨0.9%，展现出由实际需求驱动的增长韧性。一季度业绩的核心驱动力来自新兴市场的强劲表现，基础销售额增长5.7%，其中销量增速高达4.2%，成为公司整体业绩超预期的决定性因素。不过，发达市场的整体基础销售增长仅为1.0%。尽管北美地区销售额同比实现2.1%的增长，但这一增速较去年同期明显放缓。截止发稿，联合利华周四美股盘前涨逾2%。

AI基建狂潮引爆PCB!美国PCB巨头TTM(TTMI)利润创新高。TTM Technologies在国防与AI PCB领域处于领先地位，且贡献北美地区约30% PCB制造产能。财报显示，该公司Q1销售额同比增长30%至8.46亿美元，创历史新高;Non-GAAP净利润8010万美元，摊薄EPS 0.75美元，同比从0.50美元大幅提升50%，同样创季度历史记录。总订单出货比(book-to-bill)达到1.41，显示订单强度显著高于出货确认节奏。?Book-to-Bill(即订单出货比)? 是衡量订单与出货之间关系的关键行业指标，广泛用于半导体、电子制造、CXO(合同研发生产组织)等领域，用以判断市场需求景气度。

重要经济数据和事件预告

21:45 美国4月芝加哥PMI

业绩预告

周五早间苹果(AAPL)、西部数据(WDC)、Roku(ROKU)

周五盘前埃克森美孚(XOM)、雪佛龙(CVX)

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美股投资网获悉，在经历了动荡的瑞信整合期后，瑞银集团(UBS)正展现出其作为全球财富管理巨头的韧性。最新的财务数据显示，该行在美国市场的业务正迎来转机，但与此同时，其核心的高净值客户群体在资产配置策略上正发生显著变化——曾经炙手可热的私募信贷正逐渐降温。

瑞银美国财富管理业务重回增长轨道

4月29日，瑞银发布2026年第一季度财务报告，交出了一份全面超出市场预期的成绩单。当季归属于股东的净利润达到30.4亿美元，较去年同期的16.9亿美元同比飙升80%;税前利润录得38.4亿美元，同比大幅增长。此前分析师对净利润的共识预期仅为23.3亿美元，实际结果显著超越。营收端同样强劲。集团总收入达142.4亿美元，同比增长13%，远超分析师预期的132.3亿美元;其中，全球财富管理部门收入增长11%至71亿美元，投资银行部门收入更是跃升31%。

在此次财报中，最受市场关注的莫过于美国财富管理业务的转折信号。过去一年，瑞银在美国市场的财富管理业务持续承压。2025年，该行因调整财务顾问薪酬体系，导致约200名顾问离职，进而触发了持续三个季度、总计超过140亿美元的客户资金流出。

进入2026年第一季度，形势出现逆转。美洲区域当季录得53亿美元净新增资产，为连续三个季度流出后的首次正向流入。CFO托德·塔克纳对此评价道“这告诉我，我们的策略正在发挥作用。”

然而，这一“复苏”的成色仍有待审视。首先，塔克纳在分析师电话会上同时预警，“预计第二季度可能出现与税务相关的流出”，并坦承上半年整体仍面临净新增资产的阻力。事实上，在今年2月发布2025年四季报时，管理层就曾明确表示“预计2026年上半年仍将持续面临净新增资产的不利因素”。一季度的53亿流入能否成为持续趋势，还是仅为税务季前的一次性反弹，仍需时间验证。

其次，财务顾问的流失并未完全止住。第一季度末，美洲区域顾问人数降至5,722人，较此前进一步减少。塔克纳虽声称拥有“健康的招聘管道”，并在近期提高了顾问的薪酬待遇和福利以提升留任率，但新的招聘何时能转化为实实在在的资产流入，仍是未知数。

从成本端来看，美国业务的成本收入比改善至86.3%，较此前有所进步。但与集团整体70.2%的基础成本收入比相比，美洲业务的运营效率仍然偏低。塔克纳指出，税前利润率已连续六个季度改善，这得益于向客户提供来自瑞银“机器”的更广泛服务组合的能力。

值得关注的是长期战略图景。2026年3月20日，瑞银宣布其美国子行瑞银 Bank USA已获美国货币监理署批准，正式取得全国性银行牌照。该行于2025年10月提交升级申请，2026年1月获得有条件核准。这一牌照将使瑞银能够在美国提供包括支票账户和储蓄账户在内的更全面的银行服务，有助于其将客户基础从传统超高净值人群向更广泛的高净值客户延伸。集团主席科尔姆·凯莱赫曾公开表示，在完成对瑞士信贷的整合后，瑞银“未来或考虑收购当地另一家财富管理机构”，以进一步扩大在美业务规模。

风险偏好转移私募信贷不再是“香饽饽”

与财富管理业务的“暖意”形成对照，瑞银的富裕客户对私人信贷的热情正在退潮。CFO塔克纳在分析师电话会上直言“在当前环境下，我们富裕客户对私人信贷的兴趣已变得更加审慎——这明显反映了宏观不确定性以及对流动性和资本保值的偏好。”

AI冲击与行业阵痛，避险情绪升温

这一“降温”并非孤立现象。近年来，规模高达1.8万亿美元的私人信贷行业在经历数年快速扩张后，正面临前所未有的挑战。一方面，市场对人工智能可能颠覆私募股权支持的软件企业业务模式的担忧加剧——这些企业正是私人信贷直接贷款人的重要借款人群体——导致投资者在一些大型非交易型私人信贷投资工具上的赎回请求显著增加。

更令人警惕的是，瑞银内部研究团队在今年2月发布的报告中将私人信贷违约率预测从此前的13%上调至15%，理由正是AI对企业借款人信用的潜在冲击。这一预测立即引发了行业巨头的强烈反驳，Ares Management首席执行官迈克·阿鲁盖蒂直斥该预测“完全错误”，并表示业界普遍预期违约率仅会上升约5%。但争论本身已然折射出市场对该资产类别的深层焦虑。

瑞银敞口总体受控

就瑞银自身的敞口而言，塔克纳强调私人信贷在银行资产负债表上仅占据“非常适度的份额”，私人信贷基金约占其总杠杆敞口的50至60个基点。在今年3月中旬摩根士丹利主办的行业会议上，塔克纳进一步表示“尚未看到私人信贷领域的系统性压力”，并称对该行的敞口水平“感到安心”。

不过，银行业的私人信贷风险敞口问题已引发广泛关注。德意志银行此前披露了260亿欧元的私人信贷敞口，但其CFO拉贾·阿克拉姆同样在近期受访时称该资产类别对德意志银行而言仍是“非事件”。多家欧洲大型银行在公开场合异口同声为自身敞口“正名”，既可理解为风险的确可控，也不排除是行业在敏感时期的一种集体信心宣示。

一个值得关注的后续动作是，今年4月初，瑞银将价值5亿美元的私人信贷基金权益打包为有保险支持的债务证券出售，其中3.75亿美元获得A2评级，以此在不直接出售底层资产的情况下释放流动性。这一金融工程操作，从侧面反映出银行在优化私人信贷敞口方面的主动管理意图。

富豪们的“防守反击”全球顶级投资者正在进行由私募到银行的“去风险化”结构性调仓?

瑞银作为全球大型财富管理机构，其资金流向和客户偏好的变化，向来被视为全球经济信心的“晴雨表”。从历史经验看，顶级私人银行客户的行为往往领先于大众市场情绪约6到12个月。他们在2026年一季度的集体保守化，至少传递出以下信号

瑞银披露的两组看似矛盾的数据——美洲业务资金的强劲回流与私募信贷的热度骤降——实际上共同指向了一个深刻的市场结论全球顶级投资者正在进行一场私募“去风险化”的结构性调仓。

美国业务录得53亿美元净流入，说明即便在动荡环境中，资金并未消失，而是在选择更可靠、服务更全面的“避风港”。瑞银之所以能扭转三季流出，靠的正是其“全能银行”的协同服务能力——客户要的不再是单一的投资建议，而是一站式的资产负债管理、结构性融资和财富传承方案。这意味着，财富本身仍在增长，但对管理者的专业深度和服务广度提出了更高要求。

当摩根大通和瑞银的研究部门先后上调私人信贷违约预期，当初入市场的热钱发现AI可能颠覆其底层借款企业的商业逻辑时，富裕客户的第一反应不是抄底，而是立刻转向流动性和资本保值。这已不是简单的风险规避，而是一种对非流动性溢价的重新定价——他们正在用行动质疑，私人信贷那高于公开市场的数百个基点的收益率，是否足以补偿当下被放大的不确定性。他们宁愿持有高收益的现金等价物或流动性强的标准化资产，也不愿被锁定在长周期的私募协议中。

市场波动性仍将维持高位瑞银披露的资讯揭示了全球财富管理的新范式——顶级投资者不再愿意为模糊的增长前景承担锁死流动性的风险。 这种审慎并不意味着他们看空市场，而是在为一个可能更加波动、更依赖“确定性”的新周期预留弹药。

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微软（MSFT）于美东时间4月29日举行2026财年第三季度业绩电话会，CEO萨提亚·纳德拉（Satya Nadella）与CFO 艾米·胡德（Amy Hood）出席并发表讲话。

电话会上，纳德拉开门见山“这是一个创纪录的第三季度。”他表示，微软云收入超过545亿美元，同比增长29%；AI业务年化收入（ARR）突破370亿美元，同比增长123%。

纳德拉将当前时刻定性为技术史上的关键节点“我们正处于最重要的平台转变之一的起点，代理（agent）将成为主导性工作负载，并将改变整个经济的价值创造方式。”电话会后，微软美股盘后小幅上涨0.3%。

硬件涨价与GPU短缺全年1900亿美元，250亿来自价格上涨

这是本次电话会最受关注的增量信息。

胡德披露，四季度资本开支预计将超过400亿美元，环比大幅提升，其中约50亿美元来自零部件涨价影响。本季度资本开支为319亿美元，约三分之二投向以GPU、CPU为主的短期资产。

2026日历年全年，微软预计资本开支约达1900亿美元，其中约250亿美元来自更高组件定价的影响。

胡德坦言，即便持续提速交付，供给约束仍将贯穿全年“即使有这些额外投资，以及我们加速让GPU、CPU和存储上线的努力，我们预计至少在2026年全年都将处于供给受限状态。”

她进一步补充“需求广泛且持续增长，继续超过供给。”尽管如此，胡德仍对收益率持乐观态度“我们对这些投资的回报充满信心，这基于更高的需求信号和不断提升的产品使用量，以及我们已经在整个平台上推动的效率提升。”

利润率AI业务表现优于当年云计算转型期

面对“AI高投入是否挤压利润”的疑问，胡德给出了一个超出市场预期的判断

“我们的AI业务的利润率，实际上比我们回头看当年云计算转型时的状况要更好。这可能是市场此前有些低估的地方。”

她将这一韧性归因于几个因素消耗和用量计价模式更能捕捉AI价值；OpenAI合作带来的IP免版税使用权；自研芯片（Maia 200、Cobalt）对基础设施成本的优化；以及持续的软硬件效率提升。

管理层预计，全财年运营利润率将同比提升约1个百分点——这一结果是在全年持续加大AI基础设施投入、并包含约9亿美元自愿退休计划一次性成本的基础上实现的。

Copilot加速席位超2000万，增速250%

纳德拉披露，M365 Copilot付费席位已超过2000万，本季度净新增席位同比增长250%，是“自产品发布以来最快增速”。

大客户端的拓展同样显著埃森哲席位数已超74万，为迄今最大单一客户；拜耳、强生、梅赛德斯-奔驰和罗氏均承诺采购9万席或以上。

纳德拉用了一个直观的对比来描述使用强度“每周的用户互动深度，现在已经与Outlook持平——越来越多的用户将Copilot变成了日常习惯。”他还提到，每用户Copilot查询量环比提升近20%，第一方AI Agent的月活跃使用量年初至今增长6倍。

商业模式转型从“按席位”到“席位+用量”

在商业模式层面，纳德拉和胡德均明确指出，定价逻辑正从单纯的“按席位”到“席位+用量”。

纳德拉表示“任何我们的按用户业务——无论是生产力、编程还是安全——都将变成按用户加按使用量的模式。这是最准确的理解方式。”

本季度微软已宣布GitHub Copilot向基于使用量和价值的定价模型过渡，6月1日生效。

他同时回应了“这些AI支出最终由谁买单”的核心追问“说到底，这些钱会来自某个企业的评估和结果——智能体在代表用户或与用户协作的过程中，创造了真实价值。无论是客户服务、个人生产力、团队效率，还是某个业务流程——某项成本在下降，或者某项收入在增加。这才是驱动用量的东西。”

Azure增速Q4指引39%-40%，下半年有望温和加速

Azure本季度营收增速达到40%（固定汇率口径39%），超出此前预期。胡德解释称，主要是因为“我们在本季度更早交付了产能，使得AI和非AI服务的消耗量都得以提升”。

对于下季度（Q4），微软指引Azure增速为39%至40%（固定汇率），与当季基本持平。

更值得关注的是更长期展望胡德表示，尽管供给依然受限，“我们预期Azure在2026日历年下半年的增速将相较上半年出现温和加速”。

商业订单剔除OpenAI后增长7%，RPO突破6270亿

胡德披露，剔除OpenAI影响后，商业订单（Commercial Bookings）增长7%；若含OpenAI则同比下降4%至6%。

商业剩余履约义务（RPO）增至6270亿美元，含OpenAI后同比增长99%，加权平均合同期约2.5年。其中未来12个月内可确认收入的部分同比增长39%，12个月以外的部分同比增长138%。

胡德对投资者解释了订单数字短期内承压的逻辑“随着我们从历史上的按席位业务，转向席位加消耗模式，订单本身的形态也会发生变化。它不会全都流经传统订单逻辑，部分会直接按使用量计费。”

OpenAI协议重构IP免版税、收益分成延至2030年

电话会上，微软首次公开回应了与OpenAI的协议调整。

纳德拉表示“整体上，我们对与OpenAI的合作关系感到满意。我们拥有一个前沿模型、免版税、附带完整IP权利，可以使用至32代，我们完全计划充分利用。”

胡德补充了两个关键财务要点其一，收入分成安排将延续至2030年，这种可预测性对我们是真正的利好；其二，微软向OpenAI的版税分成已取消——IP以免版税形式获取，取消了对OpenAI的RF分成。

下财年展望营收与运营利润双位数增长，员工人数将继续减少

胡德对下一财年（FY27）给出了明确指引预计营收和运营利润均实现双位数增长。

运营费用增速将维持在中高个位数，同时公司员工人数将同比减少。她强调，这是公司持续提升运营效率、以更快节奏和更强敏捷性运营的体现。

微软2026财年第三季度业绩电话会议纪要

会议日期 2026年4月29日 公司名称 微软 会议类型 2026财年第三季度业绩电话会议

一、演讲环节

主持人（接线员）

欢迎参加微软2026财年第三季度业绩电话会议。目前所有参会者处于仅收听模式，正式演讲结束后将进行问答环节。本次会议将全程录音。现在，我荣幸地将话筒交给投资者关系部副总裁乔纳森·尼尔森（Jonathan Neilson）。请开始发言。

乔纳森·尼尔森（投资者关系部副总裁）

下午好，感谢各位参加今天的会议。与我共同出席本次电话会议的有董事长兼首席执行官萨提亚·纳德拉（Satya Nadella）、首席财务官艾米·胡德（Amy Hood）、首席会计官爱丽丝·乔拉（Alice Jolla），以及副总法律顾问兼公司秘书布莱恩·德福（Brian DeFoe）。

在微软投资者关系网站上，您可以查阅本次业绩新闻稿和财务摘要幻灯片。这些材料旨在补充今天电话会议上的陈述内容，并提供GAAP与非GAAP财务指标的差异调节说明。今天电话会议中提供业绩展望时，更详细的展望幻灯片也将同步发布至微软投资者关系网站。

本次电话会议将讨论若干非GAAP项目。所提供的非GAAP财务指标不应被视为替代或优于依照GAAP编制的财务业绩指标，其目的是作为附加说明项目，帮助投资者更全面地理解公司第三季度的业绩表现，以及相关项目和事件对财务结果的影响。

本次电话会议中，除非另有说明，所有增长比较均与上一年同期相比。在可获得数据的情况下，我们还将提供固定汇率下的增长率，以评估剔除汇率波动影响后，各业务板块的实际表现。若固定汇率下的增长率与报告增长率相同，则仅引用报告增长率。电话会议结束后，我们将立即在官网发布准备好的讲稿，直至完整文字记录发布。

本次电话会议将进行现场网络直播并录音。若您提问，提问内容将被纳入直播传输、文字记录及未来录音使用。您可在微软投资者关系网站回放本次会议或查阅文字记录。

本次电话会议将包含前瞻性陈述，即对未来事件的预测、预期或其他表述。这些陈述基于当前预期和假设，存在风险和不确定性。实际结果可能因以下因素而存在重大差异今日业绩新闻稿中讨论的因素、本次电话会议中的评论，以及我们向美国证券交易委员会提交的10-K年报、10-Q季报及其他报告中的风险因素。我们不承担更新任何前瞻性陈述的义务。

下面，我将话筒交给萨提亚。

萨提亚·纳德拉（董事长兼首席执行官）

非常感谢，乔纳森。本季度创下历史记录，核心驱动力来自微软云业务持续强劲的表现——云业务营收超过540亿美元，同比增长29%。我们的AI业务年化经常性收入（ARR）突破370亿美元，同比增长123%。

我们正处于一次最具深远意义的平台变革起点。随着AI智能体（Agent）的广泛普及并逐渐成为主导性工作负载，整个技术栈将迎来深刻重塑，推动时间维度的扩展，并重新定义整个经济体系的价值创造方式。

为抓住这一机遇，我们正围绕两大优先事项全力推进

第一， 构建全球领先的云和AI基础设施，以支撑智能体计算时代的需求；

第二， 在生产力、编程和安全等核心领域，打造高价值的智能体系统。

这两个层次相互强化。我们专注于为客户创造具有竞争力的价值与差异化体验，帮助他们最大化业务成果。

基础设施层面

我们正在对技术栈的每个层级进行优化，涵盖数据中心设计、芯片、系统软件、模型架构及其优化等各个环节，并已取得显著的运营成果

自年初以来，我们已将主要区域新GPU的故障时间缩短近20%；

位于威斯康星州的Fairwater数据中心提前六周上线，使我们能够更早确认收入；

得益于软硬件协同优化，Copilot最常用模型的推理吞吐量提升了40%；

本季度新增超过1吉瓦（GW）的容量，整体规模有望在两年内实现翻倍。

我们正积极根据需求信号加快产能扩张，已宣布在四大洲新增数据中心投资。

与此同时，我们持续以自研技术创新与英伟达（NVIDIA）、AMD的最新成果，共同推动机队现代化升级。数百万台服务器搭载了我们自研的网络、安全和虚拟化芯片（包括Azure Boost），以及自研CPU和加速器。

Maia 200 AI加速器 与机队中最新硅芯片相比，每美元算力提升超过30%，目前已在爱荷华州和亚利桑那州数据中心投入使用；

Cobalt服务器CPU 已部署至近一半的数据中心区域，为Databricks、西门子（Siemens）和Snowflake等客户承载大规模工作负载。随着大型客户扩大AI部署规模，越来越多的客户选择在Cobalt上运行跨平台工作负载，我们也在大幅扩充Cobalt供应以满足需求。

智能体应用平台层

在基础设施之上，是智能体应用平台层。该层的核心是模型选择——我们提供所有超大规模云服务商中最广泛的模型选择，客户可根据工作负载需求，在OpenAI、Anthropic、开源模型等多种选项中自由选取。

超过10,000名客户在Foundry平台上使用了不止一种模型；

5,000名客户使用了开源模型；

使用Anthropic和OpenAI模型的客户数量环比增长2倍。

拜耳（Bayer）正在Foundry上整合多种模型，构建自有内部智能体平台，月活跃用户超过2万人。目前，超过300名客户有望在今年通过Foundry处理超过1万亿个Token，环比增速达30%。

在自研模型方面，我们专注于提升高价值Copilot和智能体的差异化能力，同时降低运营成本（COGS）

推出了MAI-Transcribe-1，一款最先进的语音转文本模型；

推出了MAI-Image-2，全球顶尖的图像生成模型之一。

上述模型已在必应（Bing）图像生成和PowerPoint等第一方场景中投入使用。早期数据显示，Transcribe-1的GPU效率提升67%，Image-2的效率提升高达260%。我们还通过Foundry，首次将MAI模型向Shutterstock和WPP等商业客户开放。

在基于OpenAI知识产权进行创新方面，我们也取得了进展，包括Work IQ和Copilot中的多步检索优化，以及研究员功能中针对意图复杂度的自适应推理——在大幅降低延迟的同时提升了准确性。

企业数据与上下文层

再往上是企业数据与上下文层，涵盖Fabric、Foundry、Microsoft 365和安全图谱，我们正在此基础上构建统一的组织智能（IQ）层。

数千家企业已在跨这些IQ层访问上下文信息。随着AI使用量的增长，上下文层也在持续扩展，形成良性飞轮效应，不断提升每个智能体的基础质量、相关性和有效性，使我们的IQ层成为组织智能无与伦比的上下文引擎。

数据库业务方面，本季度环比实现加速增长——仅Cosmos DB一项，受AI应用工作负载驱动，同比营收增长50%。

付费Fabric客户数达到35,000家，同比增长60%；

Fabric OneLake数据湖中的数据量同比增长近4倍；

同时使用Foundry和Fabric的客户超过15,000家，同比增长60%——越来越多的企业正在将智能体连接至Fabric整合的实时运营、分析及非结构化数据。

Foundry智能体服务方面也持续取得进展，客户现已能够构建可跨越时间边界、持久运行的有状态智能体，实现工具和模型的协调调度，并在长期工作流中形成评估与改进的闭环。

在低代码/无代码工具方面，《财富》500强企业中近90%已通过Copilot Studio构建了活跃智能体。Copilot按消费计费（Credit Consumptive）方案的增长几乎翻倍，环比增长近2倍——越来越多的客户正在以定制化智能体扩展Copilot能力以匹配其业务流程。

在Agent 365方面，我们提供了一个控制平面，将企业现有的治理、身份、安全和管理框架延伸至智能体层面。目前已有数万家公司通过Agent 365管理着数千万个智能体，随着智能体对身份治理、安全等工具需求的持续增长，这一势头预计将显著提升。

高价值智能体系统

我们正将Copilot系列从同步助手升级为异步协作者，使其能够在关键业务领域执行长期任务。

知识工作领域 本季度Microsoft 365 Copilot席位新增再创历史记录，同比增长250%，为上线以来最快增速。环比持续加速，付费席位已超过2000万。持有超过50,000个席位的客户数量同比增长四倍；埃森哲（Accenture）持有席位超过74万，成为迄今最大的Copilot客户；拜耳、强生（Johnson & Johnson）、奔驰（Mercedes）和罗氏（Roche）均承诺购入9万个或以上席位。

Copilot在工作场景中具有独特价值——几乎每项任务都依赖于组织上下文。Work IQ将Copilot的响应植根于组织的完整上下文，涵盖人员、职能、文档和通讯内容，且全程在公司安全边界之内。支撑Work IQ的工作系统数据量已超过17艾字节（EB），同比增长35%，每天新增数十亿封邮件、文档、聊天记录，数亿次Teams会议以及数百万个SharePoint站点。

随着Copilot采用率的提升，Copilot与智能体的对话及生成的内容反哺Work IQ，使上下文层愈发丰富。

过去一年，我们在Microsoft 365 Copilot中推出了625项以上的功能更新，同比增加50%。主要更新包括

聊天中默认支持多模型访问，并具备智能自动路由；

"评议与建言"智能体可协同使用多个模型，生成最优响应；

上周起，智能体模式已成为Word、Excel、PowerPoint中Copilot的默认体验；

全新的Cowork功能，让用户能够以全新方式委托Copilot完成工作。

上述创新推动Copilot使用强度创下历史新高第一方智能体月活跃使用量年初至今增长6倍；每用户Copilot查询次数环比增长近20%；每周活跃度现已与Outlook持平，越来越多的用户将Copilot纳入日常工作习惯。

业务应用领域 客户正从传统席位模式向"席位+消费"混合模式转变。客户服务领域处于这一转型前沿，近60%的服务客户已在购买按用量计费的点数（Credits）。例如，汇丰银行（HSBC）使用Dynamics 365的预置智能体跨产品、市场和监管要求处理客户咨询，将问题解决时间缩短逾30%。此外，我们在LinkedIn人才解决方案中推出的智能体产品，帮助招聘方自动化搜寻、筛选和起草消息等耗时任务，年化营收运行率已突破4.5亿美元。

开发者领域 GitHub正经历由智能体编程快速普及驱动的前所未有的增长，我们正在全力扩大规模以满足这一需求。

约140,000个组织现已使用GitHub Copilot，企业订阅用户数同比近三倍；

大多数用户使用多种模型；

GitHub Copilot CLI的使用量月环比近乎翻倍。

本周早些时候，我们宣布GitHub Copilot转向基于用量的定价模式，将于今年6月1日生效，以使定价与实际使用量和价值相匹配。

安全领域 随着AI压缩了漏洞与利用之间的窗口期，网络安全的规律已然改变。为立即帮助客户降低风险，每当发布AI发现的漏洞更新时，我们同步推送Defender防护。我们还在推进新的多模态AI驱动扫描工具的产品化工作。

Security Copilot客户数同比增长2倍；

本季度，数据安全分类智能体单独处理了超过200万条独立告警；

迄今为止，已有350亿次Copilot交互通过Purview完成审计，同比增长7倍。

消费者业务 我们正在Windows、Xbox、必应（Bing）和Edge方面开展基础性工作，以赢回用户并深化参与度。近期，我们专注于基础要素，提升产品质量，更好地服务核心用户。

具体进展包括

Windows方面改善低内存设备性能、优化更新体验、聚焦对用户最重要的核心功能；

Xbox方面重新聚焦核心玩家群体，上周对Game Pass的调整是积极回应用户反馈的一个典型案例；

月活跃Windows设备数突破16亿；

Edge浏览器市场份额已连续20个季度增长；

必应月活跃用户首次突破10亿；

LinkedIn会员数达13亿，深度交流持续增长，是大中小型企业领先的B2B销售和广告渠道；

Xbox本季度月活跃用户和游戏流媒体时长均创历史新高；

Microsoft 365消费者订阅用户近9500万，将智能体模式设为默认后，早期满意度数据显示用户满意度正在提升。

综上所述，我们也在积极推进自身工作方式的变革。我们的北极星目标不变以最高质量和一流创新为客户创造价值。这也正是我对公司和客户下一阶段增长前景充满信心的源泉。

下面，我将话筒交给艾米，为大家介绍财务业绩和展望。

艾米·胡德（执行副总裁兼首席财务官）

谢谢萨提亚，各位下午好。

本季度，我们在营收、营业利润和每股收益方面的表现均超出预期，这得益于强劲的需求和高效的执行力。

整体业绩

正如萨提亚所述，我们的AI业务年化营收运行率本季度突破370亿美元，同比增长123%，创新步伐持续加速。

本季度营收为829亿美元，同比增长18%，固定汇率下增长15%；

毛利润美元同比增长16%，固定汇率下增长13%；

营业利润同比增长20%，固定汇率下增长16%；

每股收益（EPS）为4.27美元，同比增长21%，固定汇率下增长18%（剔除对OpenAI投资的影响后）。

外汇影响与公司整体层面的指引基本一致。公司整体毛利率为68%，同比有所下降，主要受AI基础设施持续投入和AI产品使用量增长拖累，部分被Azure和M365商业云等业务的持续效率提升所抵消。

运营费用同比增长9%，固定汇率下增长8%，主要由AI持续投入驱动，包括研发算力、人才和数据等方面的投入，以支撑全线产品开发。本季度增长还受到上年同期基数较低的影响，尤其是销售与市场推广费用及一般管理费用方面。

营业利润率同比略有上升，达到46%。公司整体员工人数同比下降，体现了我们构建高效、敏捷团队的战略导向。

剔除对OpenAI投资的影响后，其他收支净额为9.61亿美元，主要由投资收益驱动，部分被外汇折算损失所抵消。

资本支出

资本支出为319亿美元，环比下降，主要因云基础设施建设的正常波动以及融资租赁交付时点差异所致。本季度约三分之二的资本支出用于短期资产（主要为GPU和CPU），其余用于长期资产，预计将支撑未来15年及以上的商业化运营。

本季度融资租赁总额为47亿美元，主要用于大型数据中心站点。实际支付的固定资产及设备现金约为309亿美元，与资本支出基本持平（融资租赁影响与货物收取和付款时间差部分相互抵消）。

现金流

经营活动现金流为467亿美元，同比增长26%，主要由强劲的云账单和回款驱动，部分被运营租赁付款增加所抵消。自由现金流为158亿美元，反映出较高的资本支出水平。

本季度通过股息和股票回购向股东返还102亿美元。

商业业务表现

商业订单方面，剔除OpenAI影响后同比增长7%，得益于核心年金销售的稳健执行。包含OpenAI影响时，订单同比下降4%，固定汇率下降6%。

商业剩余履约义务（RPO）同比增长26%，与历史季节性规律一致。包含OpenAI RPO后增至6,270亿美元，同比增长99%，加权平均合同期限约为2.5年。其中约25%预计在未来12个月内确认为收入，同比增长39%；未来12个月以后确认的部分增长138%。

微软云营收为545亿美元，同比增长29%，固定汇率下增长25%，反映出Azure平台以及第一方AI应用和服务的强劲需求。微软云毛利率略好于预期，为66%，同比下降，主要因AI持续投入所致，部分被效率提升所抵消。

分板块业绩

生产力与业务流程板块 营收为350亿美元，同比增长17%，固定汇率下增长13%。

M365商业云营收同比增长19%，固定汇率下增长15%，超出预期——强劲的执行力和持续提升的产品质量推动了本季度Copilot席位新增的加速，付费席位突破2000万。每用户平均收入（ARPU）增长继续由E5和M365 Copilot共同驱动。M365商业付费席位同比增长6%，各客户群均有拓展，主要集中在中小企业和一线工作者群体。

M365商业产品营收同比增长1%，固定汇率下降3%，环比有所下滑，主因Office 2024一次性购买趋势正在如预期正常化。

M365消费者云营收同比增长33%，固定汇率下增长29%，再次由ARPU增长驱动。M365消费者订阅数增长7%。

LinkedIn营收同比增长12%，固定汇率下增长9%，各业务线均实现增长。

Dynamics 365营收同比增长22%，固定汇率下增长17%，在各工作负载持续实现市场份额提升。订单增长受到续约走弱的拖累，因为客户正在平衡传统席位模式与新兴"席位+消费"模式之间的支出。

板块毛利润美元同比增长18%，固定汇率下增长13%，毛利率略有提升，主要由效率提升驱动，部分被AI持续投入（包括Copilot采用和使用量增长的影响）所抵消。

受上年同期基数较低影响，运营费用同比增长11%，固定汇率下增长9%，主要由前述共享研发AI投入及Copilot广告支出增加驱动。营业利润同比增长21%，固定汇率下增长14%，营业利润率同比提升至60%。

智能云板块 营收为347亿美元，同比增长30%，固定汇率下增长28%。

Azure及其他云服务营收同比增长40%，固定汇率下增长39%，实现了对上年同期加速增长基础上的进一步提速，结果好于预期。本季度提前交付容量，使AI和非AI服务的消费均得以提升。跨工作负载、客户群和地区的强劲需求持续超出可用容量。

本地服务器业务营收同比小幅增长，固定汇率下降3%，客户持续向云服务迁移。

板块毛利润美元同比增长19%，固定汇率下增长18%；毛利率同比下降，主要因AI持续投入和GitHub Copilot使用量增加所致，部分被Azure效率提升抵消。运营费用同比增长9%，固定汇率下增长7%，主要受前述共享研发AI投入驱动。营业利润同比增长24%，固定汇率下增长23%，营业利润率为40%。

更多个人计算板块 营收为132亿美元，同比下降1%，固定汇率下降3%。

Windows OEM及设备营收同比下降2%，固定汇率下降3%。其中，Windows OEM小幅增长且好于预期，因OEM和渠道合作伙伴在内存价格上涨背景下持续备货。

搜索广告营收（剔除流量获取成本）同比增长12%，固定汇率下增长9%，主要受Edge和必应的更高搜索量及每次搜索收入提升驱动。

游戏营收同比下降7%，固定汇率下降9%。Xbox内容与服务营收同比下降5%，固定汇率下降7%，因上年同期受益于强劲的第一方内容表现，形成高基数效应。

板块毛利润美元同比增长6%，固定汇率下增长4%；毛利率同比提升，主要由销售结构向高毛利业务转移驱动。运营费用在上年低基数基础上同比增长7%，固定汇率下增长6%，主要由游戏业务减值及相关支出以及前述共享研发投入驱动。营业利润同比增长4%，固定汇率下增长1%，营业利润率同比提升至28%。

第四季度展望

以下展望除特别说明外，均以美元计价。

根据当前汇率，预计外汇将对"生产力与业务流程"和"更多个人计算"板块营收增长各带来约1个百分点的正向影响，对"智能云"板块无显著影响；对公司总营收的整体影响预计不足1个百分点；外汇预计将使销货成本（COGS）增长约1个百分点，对运营费用增长无影响。

商业业务 剔除OpenAI影响后，商业订单预计在增长的到期合同基础上实现健康增长，核心年金销售稳健执行，但面临上年同期显著较高的基数。微软云毛利率预计约为64%，同比下降，主要受AI持续投入和GitHub Copilot使用量增加拖累。本周，我们宣布GitHub Copilot的业务模式转型，将定价与用量和价值挂钩，于今年6月1日生效。

分板块指引

生产力与业务流程板块 预计营收为370亿至373亿美元，即同比增长12%至13%。M365商业云调整后预计固定汇率增长15%至16%；在剔除上年同期因在当期确认收入带来2个百分点的影响后，按报告基础预计固定汇率增长13%至14%。在第三季度Copilot势头的基础上，预计净付费席位新增将环比提升，带动ARPU持续增长。M365商业产品营收预计实现中个位数增长，面临上年同期Office 2024一次性购买高于预期的高基数效应。M365消费者云营收增长预计在低20%区间，环比有所下降，因开始与去年涨价带来的收益进行比较，增长将再次由ARPU和订阅量增长共同驱动。LinkedIn预计营收增长约10%。Dynamics 365预计营收增长低双位数，环比有所下降，受上年同期高基数和前述订单趋势影响。

智能云板块 预计营收为379.5亿至382.5亿美元，即同比增长27%至28%。Azure方面，我们持续专注于加速交付容量和提升机队效率，预计第四季度固定汇率增长39%至40%，面临上年同期加速增长的强基数效应。广泛且持续增长的客户需求继续超出供给，我们持续在新增容量的分配上寻求平衡——兼顾Azure、第一方应用、研发和老旧服务器替换等高回报优先事项。本地服务器业务预计营收中个位数下降，客户持续向云迁移。

更多个人计算板块 面临上年同期强基数、复杂的内存价格影响下的PC市场动态，以及向消费者提供质量和价值的战略重心调整，预计营收为117.5亿至122.5亿美元。Windows OEM营收预计高十几个百分点下降，其中约6个百分点来自上年Windows 10停止支持带来的高基数，6个百分点来自预计本季度将下降的库存水平，6个百分点来自内存成本上升引发PC价格上涨导致的市场规模收缩，潜在结果区间比正常情况更宽。因此，Windows OEM及设备营收预计呈中至高双位数下降。搜索广告营收（剔除流量获取成本）增长预计在较高的个位数区间，受每次搜索收入和搜索量驱动，在必应和Edge持续获得市场份额。Xbox内容与服务预计营收低双位数下降，反映上年同期第一方内容强劲表现带来的高基数，以及近期Xbox Game Pass价格调整对价值交付的聚焦。硬件营收预计同比下降。

公司总体 预计营收为867亿至878亿美元，即同比增长13%至15%，商业业务加速增长部分被消费者业务所抵消。第四季度COGS和运营费用展望包含近期宣布的自愿退休计划带来的约9亿美元一次性成本。因此，预计COGS为294亿至296亿美元，即增长22%至23%（含退休计划约3.5亿美元）；运营费用为193亿至194亿美元，即增长约7%（含退休计划约5.5亿美元）。即便全年持续加大投入以扩大AI平台、应用和服务产能，并计入上述一次性成本，预计全年（FY26）营业利润率将同比提升约1个百分点。

剔除对OpenAI投资的影响后，其他收支净额预计约为负1亿美元（利息收入将被利息支出（含数据中心融资租赁相关利息）所超出）。调整后第四季度有效税率预计约为19%。

资本支出 预计超过400亿美元，环比提升，其中包含约50亿美元的零部件价格上涨影响，以及融资租赁在租赁生效当期全额计入的波动性影响。短期资产占比预计与第三季度基本持平。

2026年全年，预计资本支出约为1,900亿美元，包含约250亿美元的零部件价格上涨影响。鉴于更强的需求信号、不断提升的产品使用量，以及我们已在平台层面实现的效率提升，我们对上述投资的回报充满信心。即便如此，预计至少在2026年仍将面临产能约束。尽管存在约束且需持续平衡新增供给的分配，预计Azure增长在2026年自然年下半年将比上半年呈现温和加速。

关于下一财年的展望

第一， 我们将持续推进运营方式的演进，以提升执行速度和灵活性，预计员工人数将同比下降；运营费用增长将在中至高个位数区间，反映研发持续投入，包含算力、数据和人才等AI投入以加速产品创新。

第二， 需要提醒的是，我们将面临上年同期较高基数的影响，包括Windows 10停止支持、OEM库存积压水平升高，以及Office和服务器一次性购买量上升等因素。

第三， 我们持续专注于构建能让客户构建和运行AI解决方案的平台，并在第一方AI应用和服务方面持续创新，因此预计FY27将再次实现营收和营业利润的双位数增长。

总而言之，在进入本财年最后一个季度之际，我们致力于持续推动创新，帮助客户创造新的商业价值。

下面，进入问答环节。乔纳森，请开始。

二、问答环节

主持人（接线员）

现在开始提问环节。（操作指示）第一个问题来自摩根士丹利的基思·韦斯（Keith Weiss）。请提问。

基思·韦斯（摩根士丹利）

谢谢，感谢提问机会，并祝贺又一个非常出色的季度。Microsoft 365 Copilot的数据非常亮眼，远超大多数人的预期。

我想提一个关于需求的宏观问题。我们一直在讨论强劲的需求，在CIO调研中也看到了这一点，贵公司在业务中也有明显体现。

从短期来看，能否谈谈这种需求如何转化为商业订单，以及这种转化方式正在如何演变？您提到了席位与消费模式之间不同的合同周期，可能对此有影响，同时还需要考虑续约基础的问题。

从长期来看，也许可以请萨提亚谈谈，是什么在持续支撑这种需求？换句话说，这一切最终由谁来买单？尽管我们在CIO调研中看到对微软的热情，但整体IT支出预期并没有增加，GDP增速也没有明显提升。那么，这些资金从何而来，我们何时能看到这些资金来源的迹象？谢谢。

艾米·胡德

我先回答你问题的前半部分——关于这些模式如何影响订单。

这是非常重要的问题。订单方面，正常的周期性因素一直存在，包括合同到期周期，或大型多年期Azure承诺的签署，这些历来都有一定的波动性。但如果从更宏观的视角来看——这也正是你更深层次提问的方向，萨提亚也会补充——我们需要重新思考当业务模式长期以来以席位计费，而突然间，完成工作、提升效率的方式变成了"一名员工加一个智能体"时，意味着什么？

在我看来，这意味着业务模式将转变为"按许可证+按消费量"的组合，且这种模式适用的范围将远比人们预想的广泛。这也意味着，随着时间推移，订单的形态也会有所不同——它仍将包含席位许可证逻辑，但也将包含一个像Azure那样的计量表。部分用量可能不会以传统方式体现在订单中，而是直接按用量计费。

如果这些用量能够为客户带来真实价值（萨提亚稍后会进一步阐述），客户就会持续使用这些智能体，因为它们在为业务直接创造价值或推动增长。因此，我认为应该以更宏观的视角来看待这一转型。短期内可能不会在订单数据中直接体现，但若要评估这一机遇，我建议从这个维度来思考。

萨提亚·纳德拉

艾米说得很准确。基本的转变是我们任何一项按用户计费的业务——无论是生产力、编程还是安全——都将演变为"按用户+按用量"的混合模式。这是最准确的理解方式。这在编程领域已经发生，并且已经初具规模。本季度我们的一些商业模式调整正是体现了这一点。

这也反映出使用强度的本质——这些资金从何而来？最终，它们来自企业通过智能体（无论是代表用户工作，还是与用户协作）所创造的真实价值无论是客户服务、个人生产力、团队协作，还是某个业务流程，通过使用智能体，要么成本在下降，要么收入在增长，因为工作流程得到了压缩优化。

这正是我们正在观察到的规律。当人们使用Copilot时，他们会使用聊天、带推理能力的聊天、Cowork、智能体模式，以及Word、Excel、PowerPoint中的智能体模式——但这一切都是在特定任务轨迹的背景下完成的。当他们发现这种任务轨迹在压缩工作流、提升收入或降低成本时，就会推动使用量持续增长。

因此，这可能不再是过去那种纯粹的席位覆盖式销售运动，而更在于培育高强度用户和高强度使用。这是我们关注的核心所在。

艾米·胡德

基思，我想借此机会，真诚地向你表达感谢。与你合作这么多个季度，是一段难得的经历。我们非常珍视你长期以来对我们的覆盖和研究。祝贺你，这应该是你跟踪我们的最后一个财报季了。

萨提亚·纳德拉

谢谢你，基思。与你共事真的非常愉快。

基思·韦斯

非常感谢。

卡尔·基尔斯特德（UBS）

艾米，能否就您刚才提供的资本支出指引做进一步说明？下半年资本支出似乎需要大幅提升，大约达到1,200亿美元量级。我想了解您对突破实体零部件约束、完成这一目标的信心程度。这是否涉及更多合作伙伴的参与？在将新增产能分配给第三方和第一方时，您有怎样的整体框架？谢谢。

艾米·胡德

谢谢，卡尔。实际上，我对我们克服供应链工业逻辑层面的实体约束、完成这一目标，感到相当有信心。

部分工作是让更多容量上线，但更多的工作属于近期性质——确保CPU、GPU、存储到位，以便能够更好地支撑我们持续看到的需求信号。价格因素的一部分帮助说明了这一点，这也反映了在量方面的情况。价格对资本支出数字的影响也意味着短期资产占比更高。

在产能分配方面，我们对Azure第四季度固定汇率增长39%至40%的指引，意味着我们能够通过效率提升，在Azure层面以均衡方式满足需求。

Copilot使用量方面，第三季度我们已看到其运行轨迹发生了显著变化——这一趋势在编程、生产力两个方向均有体现，我对安全领域的前景也同样有信心。

展望进入FY27上半年（即自然年下半年），我们对进一步压榨效率空间、加速数据中心交付并使其尽快实现"营收就绪"状态，已有了更清晰的判断。

因此，第一方使用量与Azure需求之间的平衡压力将持续存在。我们正在尽一切努力加快产能投入，下半年的资本支出数字正是这一战略的体现。

布伦特·希尔（Jefferies）

艾米，我们经常听到的一个质疑是AI成本将非常高昂。但，你们、谷歌和亚马逊同时发布财报，都显示出更高的利润率。投资者在这方面忽视了什么？为何长期来看AI对行业可能意味着更好的利润率？

艾米·胡德

谢谢，布伦特。我们一直在讨论这一AI业务目前所处的周期阶段，对比当年云业务的发展周期。回顾云业务转型期，我们AI业务的利润率实际上比当时云业务的利润率更高，并且这一优势得以维持。

我认为我们真正关注的，是确保业务模式能够反映这些应用的构建方式以及它们带来的价值。正是基于这种价值，它更多地被消费型和基于用量的定价模式所捕获——我认为这在展望未来利润率时，可能被市场有所低估。

同时，充分利用我们自有的知识产权也至关重要。通过合作伙伴关系获得的IP对我们而言长期是免费的，我们能够将其应用于健康的利润提升。我们在第一方硬件栈上的深入投入，也让我们能够从基础设施层提取利润空间。当然，还有效率工作本身——我们一直处于加速扩张阶段，尽可能快地将产能投入生产；而完成这一阶段后，我们也开始聚焦于效率提升，包括硬件侧和软件侧的效率优化，以实现这样的利润率水平。

正如基思最初提出的问题，当你转向基于用量的模式时，核心要义是必须确保为客户提供极高的价值。因此，我们需要把关注的起点放在能创造价值的客户使用上——当使用量能带来价值和正向产出时，TAM的扩展和投资回报率就会非常好。

马克·莫德勒（伯恩斯坦研究）

感谢提问机会，也祝贺本季度亮眼的业绩和增长，以及展望中的积极信号。

我想深入探讨的问题是，关于资本支出和持续投入的问题。商业云、Azure和AI都在快速增长，但投资者对资本支出增速与营收增速之间的"错位"感到有些担忧。能否给一些关于时序安排的说明，以及有多少支出用于设备更新或第一方业务？这样有助于我们建立信心，确信在如此大规模的资本支出背景下，核心业务依然非常健康，利润率也会保持良好水平？谢谢。

艾米·胡德

谢谢，马克。我先从Azure说起——鉴于其规模，以及我们谈到的加速增长趋势（第四季度指引39%至40%，自然年下半年预期进一步加速），当你在这一体量的业务基础上看到这样的增长速度时，大量短期资产的支出——这才是与营收真正相关的部分，而非那约三分之一用于15年期资产或具有一定时间波动性的租赁合同——这些因素很容易让人产生困惑。

某种程度上，这让我们想起了上一个周期。当TAM如此广阔，供需缺口仍在持续扩大时，平台侧的投资回报无疑令人充满信心。

你真正想问的是随着应用和服务层的"用量+消费"模式逐步涌现，我们是否已开始看到相应的财务收益？如果回顾上季度的数据，我认为确实看到了一些加速的迹象——本季度M365商业云的数字让我感到满意，第四季度指引还将进一步向好。

你和马克以及投资者们都在问的是这些将何时体现在营收增长上？这是第一个观察指标。我们也可以从GitHub看到这一趋势——在那里，营收增长率和用量消费模式正在推动顶线加速。

当你考虑到这么大规模的资本支出投入，需要一段时间才能转化为"营收就绪"状态，而我们已有超过6,000亿美元待交付的合同积压——这还不包括我们在Copilot席位上看到的加速增长——我对这一局面确实非常有信心。我们真正要专注的，是如何尽可能快地兑现这些营收。我想坦诚地说当有营收可以更快增长或有效率可以挖掘时，重心就必须放在落地资本支出、尽快将其转化为营收上。

萨提亚·纳德拉

我想补充一点在过去两年中，我们在AI领域越来越深信，也越来越坚定的一件事是——TAM在哪里，TAM的品类经济学怎样？有意思的是，我们身处2026年，最令人振奋的事情竟然是Word或Excel中的插件，或者编程中的CLI工具。这恰恰说明，我们在知识工作、编程和安全这些最大的TAM中，拥有结构性的战略地位。

将此与正确的商业模式相结合（艾米多次提及的"用户+用量"），再考量我们现有的合同积压体量，这是一条清晰的主线。如果说我们需要确保什么，那就是及时获得足够的资本支出产能，以应对使用量的增长——这将是至关重要的。请记住，模型能力是指数级提升的。以Excel中的智能体模式为例，它之前似乎并不好用，直到某个节点突然开始正常工作——而这仅仅是因为模型能力到位了。所以，你必须为这些机遇窗口做好准备。

加布里埃拉·博格斯（高盛）

萨提亚，微软在过去三个月刚刚达成了一系列技术和商业里程碑，希望听听您对Copilot的思考和复盘。当前Copilot采用中，哪些在起效，哪些还不够好？这又将如何影响您的E7战略和Copilot Cowork战略？谢谢。

萨提亚·纳德拉

谢谢这个问题。

我认为，M365 Copilot在知识工作方面的发展，某种程度上代表了一种规律性模式——我们从编程领域学到了很多，但如果聚焦于M365 Copilot本身，首先要思考的是产品的形态和交互方式是如何演变的。

目前有这样几种形态聊天、现在结合Work IQ推理能力的聊天，这是一种形态；然后是各类智能体——比如在聊天中使用的研究员和分析师，或客户自建的定制智能体；再往上，现在有了编辑模式。

想象一个典型的Copilot使用过程从聊天开始，提出问题，获取洞察，请其生成一个文档，然后在Word、Excel或PowerPoint中打开该文档，进一步完善——也就是继续那段对话。最后，还有一种全新的完整形态——你把任务直接委托出去，不再以交互方式参与，而是通过Cowork进行任务委托。

这些就是各种使用形态。其中一个最有意思的现象是Copilot的使用频率已经和Outlook相当。这不再是"人们是否在用它、是否觉得有用"的问题，而是它已成为人们每天高强度使用的习惯。

另一个使这些形态真正有价值的关键因素是智能本身。智能来自两个维度一是将多个模型与上下文相结合的能力，这里的上下文包括会议、文档、邮件、Teams内容，以及所有SharePoint数据——而且这不是静态数据库，它是任何一家公司最重要的数据库，每时每刻都在变化；二是多模型协同的框架——这与我们在GitHub和安全领域所做的一样将框架与模型解耦，然后让上下文丰富度得以充分展现，因为客户将会使用多种模型。

"评议与建言"（Critique and Council）就是一个很好的例子，GitHub Copilot中的"橡皮鸭"功能也是如此，甚至在Excel中，我用Opus生成，用Codex检验——这正是你希望用户拥有的能力。

将这一切与"用户用量+用户定价"的商业模式相结合，我认为这就是我们正在看到的，并且一切都在顺势展开。谢谢。

柯克·马特恩（Evercore ISI）

艾米，能否谈谈OpenAI协议的变更？从建模角度或财务角度，有没有我们需要关注的方面，相比几周前有何不同？萨提亚，这似乎也是你们在模型层面继续多元化的机会，关于你们与OpenAI达成的新框架，还有哪些关键要点值得关注？谢谢。

萨提亚·纳德拉

我先来谈谈。总体而言，我们对与OpenAI的合作关系感到满意。我始终非常重视任何合作关系，确保其在任何时候都构成互利共赢的结构——这是保持良好合作关系的基础。

具体来看，这份协议有几个核心要素

第一，知识产权方面——艾米也提到了这点。我们拥有前沿模型的免版税使用权，包含全部知识产权，可使用至32代，我们完全计划充分利用这一权利。我在讲话中提到的一些例子正是体现。对此我们深表感谢，这是协议的重要组成部分。

第二，OpenAI作为我们的客户——他们是我们的大客户，不仅在AI加速器方面，在其他计算资源方面也是。我们希望为其提供优质服务。

第三，我们持有OpenAI的股权。

综合来看，随着我们双方共同成长，以及客户对模型多样性有了更高期望，我们共同推动了合作关系的演进。对于目前所在位置，我感到非常满意。

艾米·胡德

我想补充两点收入分成安排延续至2030年，这种可预期性对我们来说是一个真正的积极因素。其次，如萨提亚所说，知识产权的免版税使用，以及取消我们向OpenAI支付的版权分成，也是值得关注的重要变化。

里希·贾利里亚（RBC资本市场）

感谢挤出时间给我提问。我想回到今天讨论的席位模式与消费模式话题，以及长期如何演变的思考框架。我完全赞同你们所观察到的趋势，方向完全合理。

我想深入探讨的是你们宣布了E7——它以席位为主，辅以部分消费组件，这是在巩固席位模式。同时，越来越多的客户仍希望拥有席位模式的可预期性——我们从各种因AI使用失控而遭遇问题的公司案例中也能看到这一点。

能否帮我们理解，如何在维持客户可预期性的同时，不断扩大消费量？如果我们把时间快进三到五年，席位模式与消费模式的比例大概会是什么样子？谢谢。

萨提亚·纳德拉

是的，从宏观层面来看，我认为这两者并不矛盾。正如你所说，客户需要可预期性，尤其是在预算和采购方面，而席位制定价本质上就是对某种消费量的使用授权。我认为，理解这一逻辑的正确方式是席位中打包了一定的基础使用权，这是一种方便客户购买的"消费包"，恰好按席位或智能体进行分配。超过一定用量后，会有相应的超额计费，进入纯消费计费模式。即便是在消费计费环节，如果客户做出长期承诺，也会享受相应的折扣优惠。

这就是我们的发展方向。另外你提到客户将如何评估这一切——他们会通过评估（Evals）来衡量。他们会追问在哪里能看到Token的价值？就这么简单。他们关注的是某项结果在何处得以实现，某次评估在何处产生效益，相应的Token消耗是否带来了收入提升或效率改善——这将形成不断优化的反馈机制。

说到IT预算，IT预算的构成将不得不随之调整——由商业成果带动的预算重塑，加上从企业损益表上其他科目（例如运营费用）向IT预算的重新分配，共同推动这一转变。

乔纳森·尼尔森（投资者关系部副总裁）

感谢里希。今天业绩电话会议的问答环节就到这里。感谢各位的参与，期待不久后与大家再次交流。

萨提亚·纳德拉 谢谢大家。

艾米·胡德 谢谢大家。

主持人（接线员） 今天的电话会议到此结束，您可以断开连接，祝您度过愉快的一天。会议已结束。

本文转载自美股投资网；美股投资网财经编辑陈筱亦。

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